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Un camino alternativo para resolver la crisis

PARA LA NACION
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Eduardo Levy Yeyati
Sábado 16 de enero de 2010 • 03:42
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El conflicto por el Fondo del Bicentenario (FB) tiene dos aristas. Una legal (la reasignación de reservas debió pasar por el Congreso), y otra fiscal (el Gobierno tiene un hueco fiscal que, luego de contabilizar los recursos disponibles, y según se estime el costo económico de esta crisis, oscilaría entre los 6 y los 10 mil millones de dólares, de difícil obtención en los mercados a tasas razonables).

Ambos problemas se resuelven buscando un mecanismo alternativo de financiamiento que no violente la Carta Orgánica del Banco Central ni ponga sus cuentas a merced de los fondos buitre.

Para esto, los más sencillo es a la vez lo menos novedoso: el Gobierno debería fondear el FB emitiendo deuda en los mercados domésticos, lo que podría hacer a tasas marginalmente por encima de las que obtiene el Banco Central en sus subastas semanales.

El Banco Central tiene hoy emitidos 32 mil y 12 mil millones de pesos, respectivamente, de sus letras y notas (Lebac y Nobac), cuya sola función es esterilizar parcialmente la emisión de dinero fruto de la acumulación de reservas. La existencia de letras del BCRA es una anomalía: surgió naturalmente en 2002 cuando al Tesoro en default le resultaba muy caro emitir su propia deuda, pero su prolongación en el tiempo no tiene sustento económico. Un banco central normal no emite deuda, sino que usa los títulos del Tesoro para inyectar o reducir liquidez, y para asistir a los bancos vía redescuentos.

En concreto, si el Banco Central no renovara el 60% de este stock estaría inyectando liquidez por aproximadamente 26 mil millones de pesos, que el Tesoro podría retirar mediante la emisión de Letras a un año por la misma cantidad. Eventualmente, el Gobierno podría asignar estos pesos al FB (que podría integrarse en parte con los dólares que le compraría al banco central para cubrir los pagos externos), o gastarlos en cualquier otra cosa (el dinero es fungible y el uso específico de una determinada partida no es relevante).

Esta operación sería monetariamente neutra e implicaría sólo un doble cambio de composición (la deuda externa se cancela con deuda doméstica, y la deuda del Banco Central se convierte en deuda del Tesoro). Y su costo fiscal sería limitado: estaría dado por la diferencia entre la tasa que ofrecería el Tesoro y la que hoy abona el Banco Central. Por ejemplo, si una LEBAC a un año paga 13% y la Lete pagara 15%, el costo fiscal sería sólo de 2% (la diferencia entre lo que paga la nueva deuda, y lo que se ahorraría el Banco Central al prescindir de la Lebac, ahorro que iría a engrosar las utilidades realizadas que éste le transfiere anualmente al Tesoro).

Para terminar, dos aclaraciones. La primera es que este mecanismo no es una invención exótica. De hecho, se emparenta bastante con la forma en los países vecinos han venido domesticando su deuda externa, pagando afuera con emisión doméstica en pesos.

La segunda es que sería ingenuo esperar que una solución técnica resolviera un conflicto que a estas alturas es eminentemente político. Sólo nos resta esperar que la madurez de nuestros dirigentes prevalezca por sobre el ego y el oportunismo para evitar otra crisis autoinfligida.

El autor es profesor de la Universidad Torcuato Di Tella y ex Economista Jefe del BCRA

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