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Una brecha cambiaria alta es insostenible

Nicolás Dujovne
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30 de marzo de 2013  

En el inicio de la hiperinflación de 1989, el entonces ministro de Economía Juan Carlos Pugliese se decepcionaba ante la inefectividad de sus intentos estabilizadores. "Les hablé con el corazón y me contestaron con el bolsillo", fue su célebre frase. Este primer trimestre de 2013 nos muestra a los tenedores de pesos hablándole nuevamente con el bolsillo al Gobierno. De la forma en que esta vez contesten las autoridades dependerá en gran medida el desempeño de la economía en lo que resta de 2013. Si nos guiamos por la lógica oficial, las autoridades contestarán con más AFIP y con más Guillermo Moreno.

El Gobierno está parado en una situación incómoda. Los movimientos en el tipo de cambio paralelo no serán gratis en términos de nivel de actividad y por ello probablemente tampoco lo serán en términos electorales en las legislativas de octubre. Pero a la vez, las autoridades no tienen hoy ninguna alternativa superadora al esquema vigente que no implique una normalización, que podría ser desde minimalista hasta gigantesca de todo el andamiaje económico, para la cual no están preparados aún.

Manteniendo el statu quo en el que conviven dos mercados de cambios, uno formal y uno informal, el Gobierno podría eventualmente contener la cotización del tipo de cambio paralelo únicamente mediante una disminución en la oferta de dinero. La base monetaria crece hoy a un ritmo de 41% interanual. Si en vez de hacerlo a ese ritmo la base monetaria creciera a un ritmo parecido al del PBI nominal (+25%), el exceso de oferta de dinero presionaría mucho menos sobre el tipo de cambio paralelo en el futuro. Y en ese proceso además, si disminuyera el ritmo de aumento de la oferta de dinero, las tasas de interés en pesos aumentarían paulatinamente hasta niveles en los que los tenedores de pesos se sientan menos tentados a huir al dólar.

Que el BCRA emita pesos a un ritmo de 25% anual en vez de al 40% implicaría que en los próximos 12 meses la base monetaria aumente $ 77.000 millones en vez de $ 123.000 millones. Una diferencia de $ 46.000 millones. No es tanto, pero es todo para un gobierno que esquiva desde hace años cualquier atisbo de moderación, más aún si el fin es demasiado abstracto o lejano (¿Cuál es la relación entre dinero e inflación?). Si todo ese ajuste proviniera de una moderación fiscal, ello implicaría elevar el resultado primario desde el déficit de $ 4600 millones de 2012 a un superávit de $ 41.000 millones en 2013. Una mejora de 1.8 puntos porcentuales del PBI.

Sin embargo, si se combinara una mejora fiscal de apenas 0,5 puntos del PBI ( $ 13.000 millones) con el financiamiento de los restantes $ 32.000 millones mediante la colocación de deuda en el mercado internacional y local, el programa pasaría a lucir más que accesible. Pero no para este gobierno.

Es que para migrar a este esquema de este tipo no sólo hay que atender cuestiones instrumentales básicas, como ser la colocación de deuda sobre bases voluntarias. Antes que ello hay que estar convencido de que ese esfuerzo mínimo vale la pena y que los beneficios superan a los costos. Nótese lo minimalista del esfuerzo: sólo medio punto de ajuste fiscal y un poco de financiamiento. Ni arreglar el Indec, ni cambiar a Moreno, ni volverse normal. Sólo emitir un poco menos y dejar que las tasas suban a por ejemplo 20%/25% (entre -5% y 0% en términos reales) para que la brecha no se escape más. Nacería así una nueva épica demasiado modesta: el tamaño de la brecha. Es que la Argentina no puede crecer a un ritmo razonable con una brecha cambiaria como la venezolana. Las exportaciones de Venezuela son estatales (de PdVSA) y no se retraen con la brecha.

En la Argentina, el 99% de las exportaciones son privadas y dependen negativamente de la brecha cambiaria.

Si este esquema es insostenible, lo más probable es que cambie después de las elecciones. Desde la alternativa minimalista de emitir menos y devaluar el tipo de cambio oficial más rápido, pasando por la alternativa muy inflacionaria de simplemente devaluar más rápido, hasta un programa de más largo aliento. Todo estará sobre la mesa y dependerá del resultado de las elecciones.

Cuanto mejor le vaya a Cristina, menores serán los incentivos a cambiar. En primer lugar porque, como en 2011, se habrá demostrado que el Gobierno "tenía razón". Pero fundamentalmente, un buen resultado electoral convertiría a partir de allí a todo el período subsiguiente a las elecciones de 2013 en preelectoral. La búsqueda de la re-reelección y un probable llamado a elecciones para convencionales constituyentes paralizaría nuevamente la capacidad del oficialismo de pensar con un horizonte de más largo plazo.

Todo parecería indicar que el Gobierno mantendrá su Plan A. Devaluar el tipo de cambio al 20% anual, e imponer más controles, restricciones y aumentar las percepciones impositivas al turismo y crear nuevos gravámenes a importaciones de bienes de consumo. Intentará llegar así a las elecciones de octubre sin tener que implementar los cambios inevitables que vendrán a lo sumo dentro de algunos meses. La gran pregunta es cómo llegará a octubre en un clima económico tan disruptivo. Monitorear entonces lo que ocurra con el nivel de actividad es la clave.

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