Gradualismo con prioridades, la única salida

Miguel Bein
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14 de abril de 2015  

Nadie duda de que reducir el alcance de los controles de capitales es condición necesaria para financiar el desarrollo o crecimiento según el programa que se plantee, diferencia no menor cuando se piensa en el largo plazo en una economía donde la dinámica de las exportaciones en cantidades viene estancada desde hace seis años. Pero no hay acuerdo sobre el cómo.

Quienes proponen hacerlo rápido no explican cómo van a manejar el trade off entre tasa de interés u overshooting cambiario inmediato a un intento de liberación total del "cepo" en un contexto de atraso cambiario y mientras las empresas tendrían retenidas utilidades por US$ 13.000 millones, la deuda con los importadores alcanzaría a US$ 3500 millones, el swap con China (parte vence a principios del próximo año y deberá refinanciarse) ascendería a US$ 6000 millones y los pagos de deuda frenados por el juez Griesa alcanzarían a US$ 2800 millones.

La pregunta es: ¿cuál sería la tasa de interés que exigirían las familias para quedarse en pesos frente a un balance del BCRA con reservas netas que al final del mandato terminarían cerca de cero y cuál la que exigirían los bancos para refinanciar el stock de Letras y Notas, que para entonces se ubicaría cerca de $ 440.000 millones? ¿En qué medida esa tasa sería sostenible?

Evidentemente, la tasa de interés de equilibrio dependerá de las expectativas de devaluación del mercado, de la consistencia de la política monetaria y fiscal y del humor de los mercados internacionales.

Es cierto que la capacidad de apalancar al Tesoro y al sector privado permitiría rápidamente recapitalizar al BCRA (la contracara del proceso de desendeudamiento de los últimos años), pero el proceso no es inmediato ni lineal, como sostienen quienes proponen eliminar el cepo el primer día; amén de que debe hacerse en coincidencia con el intento de restablecer la competitividad apelando a la vía fiscal, mientras se avanza en desarmar subsidios. Algo que no se puede hacer de shock, sino en base a un esquema gradual.

En este contexto, es necesario avanzar en el uso estratégico de las reservas del Banco Central definiendo prioridades: en primer lugar, asegurar el abastecimiento de la economía -recuperando la fluidez en los pagos de importaciones- y el pago de servicios de la deuda pública; en segundo lugar, dar señales vinculadas al giro de utilidades por parte de las compañías -incluyendo una negociación de la deuda acumulada en los últimos años con planes de inversión y pago con bonos-, y sólo en tercer lugar ir dando una mayor flexibilidad al dólar ahorro.

Éste es el esquema que planteo para normalizar el manejo del sector externo. Nunca hablé de aumentar restricciones, sino de ir dando certidumbre sobre el desarme de los controles. Dicho en criollo, no propuse suspender el dólar ahorro como funciona hoy, del cual una parte creciente empieza a volver a los bancos (y por ende a las reservas) vía depósitos.

Lo que mencioné es que en un esquema de desarme de controles, liberar la compra de dólares a los particulares no puede ni debe estar al tope de las prioridades, y que hacerlo sin que estén dadas las condiciones podría dejar al BCRA sin reservas con los costos por todos conocidos cada vez que se dio una situación similar.

El autor es economista, director del Estudio Bein y asesor de Daniel Scioli

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