La solución no es el tipo de cambio, sino el cambio estructural

Gustavo Cañonero
Gustavo Cañonero PARA LA NACION
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12 de junio de 2018  

El nuevo vicepresidente del Banco Central, Gustavo Cañonero, escribió por última vez en LA NACION el martes pasado. El texto, donde expuso sus consideraciones con respecto a la marcha del dólar, se reproduce a continuación.

Parafraseando coloquialmente una sentencia hecha popular por James Carville, principal estratega de la campaña proselitista de Bill Clinton, proponemos cuestionar algunas presunciones que a menudo impiden entender la génesis de los problemas económicos argentinos. Estas líneas están muy relacionadas con una nota previa ("El gradualismo ha muerto, ¡viva el gradualismo!"), en la que argumentamos que la discusión pública de las últimas semanas pareciera ignorar unas pocas conclusiones básicas pero relativamente robustas de la teoría y práctica macroeconómica, relacionando gradualismo fiscal con un mayor endeudamiento público y una moneda más fuerte.

Lamentablemente, la discusión de los últimos días nos sugiere que solo hicimos un aporte más ¡a la confusión general! Hemos escuchado un acalorado intercambio respecto del rol del tipo de cambio en el proceso gradualista, incluyendo la sugerencia de priorizar el control de la cuenta corriente antes que el fiscal. Esa propuesta soslaya la inflación como mecanismo de ajuste, representando una opción no solo fuertemente regresiva, sino también altamente inestable a la luz de la experiencia argentina. Finalmente, la sociedad argentina definirá el camino a seguir, pero para volver a evitar malas sorpresas proponemos explicitar las consecuencias de las diferentes políticas alternativas.

Pareciera útil enunciar un corolario a la conclusión arribada sobre el gradualismo y el tipo de cambio. A saber: es extremadamente difícil lograr una modificación sustentable del tipo de cambio real a menos que cambie el ahorro nacional (incluido el del sector público) o alguna fuente de ingreso nacional (como pueden ser los términos de intercambio, el crecimiento de la productividad, el crecimiento demográfico, etc.).

En otras palabras, el problema no es el tipo de cambio real; este es más bien la consecuencia del equilibrio macroeconómico existente, incluyendo la posición fiscal. Por ello, si se intentara ganar competitividad con una depreciación de la moneda sin mediar otros cambios fundamentales, el resultado sería una mayor inflación o una forma desordenada de ajuste fiscal, que concentra sus efectos negativos entre los que menos tienen.

Tanto cuando hablamos de las consecuencias del gradualismo como cuando notamos lo inalcanzable del milagro competitivo por simple depreciación, no pretendemos ofrecer una connotación valorativa o normativa, sino más bien un desesperado llamado a la consistencia y a la necesidad de una discusión seria de la política económica argentina. Ello no implica una subestimación del esfuerzo fiscal ni una desestimación del riesgo de una deuda creciente. Tampoco representa un menosprecio o frivolidad respecto del atraso cambiario o del creciente desequilibrio externo. La verdadera intención es resaltar una realidad que suele ser ignorada por la coyuntura: que un gradualismo fiscal demasiado lento no puede en la Argentina evitar un fuerte endeudamiento y una marcada apreciación real del peso si se mantuviera cierto interés en reducir la inflación.

O tal vez advertir una consecuencia aún peor: que para evitar esos efectos indeseados se cayera en la tentación de un relajamiento monetario/inflacionario, resultando un equilibrio nominal más inestable y más dañino para quienes se quiere proteger, sin poder resolver el problema de fondo.

Una descripción simplificada del funcionamiento de los principales canales de política económica siempre implica una caricaturización de la realidad, pero igualmente ofrece cierto valor ilustrativo. Una depreciación nominal del tipo de cambio sin cambios fundamentales subyacentes logra competitividad inmediatamente, pero en el transcurso de los meses, a medida que la depreciación se transfiere a precios, pierde esa virtud y promueve una caída del ingreso medio de las familias.

Ese movimiento tiene beneficios temporarios sobre la cuenta corriente (menor demanda por importaciones y mayor oferta exportable) y sobre las cuentas fiscales, porque los gastos no están perfectamente indexados. Pero en países como la Argentina es muy probable que veamos un aumento de la inflación en los siguientes 6 a 12 meses que replique la modificación del tipo de cambio nominal. Lo visto en los últimos meses caracteriza perfectamente esta dinámica.

Aumentar el ahorro, la clave

De todos modos, no es cuestión de desalentarse y pensar que no se puede hacer nada. Siempre se puede intentar maximizar el esfuerzo fiscal dentro de las posibilidades, pensar en metas inflacionarias consistentes con el sendero de deuda y tipo de cambio que se desea y tratar de promover el ahorro interno como amortiguador fundamental de los desequilibrios.

El aumento del ahorro es clave para evitar un excesivo endeudamiento del país, y al mismo tiempo ayuda a evitar un creciente déficit de la balanza de pagos (la menor demanda agregada implica menor presión sobre las importaciones y mayor espacio para la exportaciones). Por desgracia, cambios en los niveles de ahorro no se logran rápidamente y por ello en general se comienza por el sector público. Los estudios comparativos sugieren que, de todos los mecanismos disponibles, el crecimiento económico sostenido es el principal generador de ahorro privado.

En el caso argentino, la inestabilidad económica de los últimos años, sumada a la desaparición del financiamiento, hace que cualquier recuperación con surgimiento crediticio tienda a reducir el ahorro privado. Paliativamente se podría facilitar el crédito inmobiliario en contra del consumo de bienes durables generalmente importados. En una transición también se podría fomentar el ahorro privado con beneficios impositivos para aportes previsionales voluntarios, como los que contemplan las últimas reformas impositivas y del mercado de capitales, aunque también enfrentando las escaseces fiscales de turno.

Lamentablemente, los impuestos a la renta financiera logran el efecto opuesto: desfomentar el ahorro. También se pueden discutir impuestos o limitaciones a la libre demanda de importaciones o a la compraventa de divisas. Esto es mucho más debatible y probablemente impracticable en un contexto de integración internacional con ambiciones de pertenecer al club de la OCDE. De todos modos, no hay que darse por vencido, pero tampoco hay que aceptar soluciones aparentemente simples sin reconocer sus consecuencias.

Tasa, inflación y rol del Banco Central, qué respondió Cañonero en entrevista con LA NACION el 9 de abril último

Gustavo Cañonero, nuevo vicepresidente del Banco Central

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Economista, director y socio de SBS

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