Los inversores tienen razones externas e internas para seguir siendo conservadores

Escenario. Tras una semana en la que el dólar se volvió a disparar, el riesgo país mostró niveles preocupantes y cayó el Merval, la recomendación vuelve a ser la cautela
Sabrina Corujo
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12 de agosto de 2018  

Ser conservador hoy paga. Así lo volvió a dejar en claro el comportamiento del mercado en la última semana, en la que los argumentos que llevaban a seguir recomendando cautela tomaron claro sentido. Actuar en función a esta recomendación permitió acotar el posible impacto negativo sobre las posiciones financieras de esta renovada "ola" de castigo al riesgo local.

Si lo que se buscan son las razones, hay que apuntar a un mix entre lo propio y lo ajeno. La coyuntura externa, en lo que sería una búsqueda de "justificaciones" para esta nueva corrección, esta vez sí aportó fundamento. La profundización de la crisis de Turquía, con una devaluación de su moneda de cerca del 22% en la semana y un disparo en sus CDS (contratos de cobertura) del 29%, impactó sobre todos los emergentes y más también. La Argentina, además, tiene un plus en su contra, que son algunos puntos en común de su historia con la de Turquía.

En consecuencia, esta coyuntura debe formar parte de la explicación del movimiento reciente del peso, y los nuevos máximos alcanzados por arriba de los $ 29; es decir, una suba -tomando como referencia el dólar mayorista BCRA3500- del 6,6% en la semana. No muy atrás se ubicaron otras monedas. El top five emergente, y detrás de la lira y el peso, lo completan el rublo de Rusia, el real de Brasil y el rand sudafricano, con devaluaciones de entre 4,2 % y 6,5%.

También se refugia sobre este escenario parte de la nueva caída de los bonos a mínimos por debajo de los presentados a fines de junio y principio de julio, y rendimientos que saltan en la parte larga por arriba del 10,5% anual. La caída en los precios en la curva de dólares fue de entre 5-12% en promedio y el traslado de las tasas hacia arriba fue de entre 200-250 puntos. El viernes llegó a mostrar una curva bastante más plana que en las últimas semanas, con rendimientos de entre 9% y 11,5% anual. En sintonía, el riesgo país marcó niveles arriba de los 700 puntos; y el CDS a 5 años se ubicó en máximos de arriba de 530 puntos.

La renta variable no estuvo exenta a esta nueva huida del riesgo local. El Merval cayó 9% en la semana en pesos y más del 14% en dólares. Comportamiento que lo llevó a retroceder a niveles de mediados de julio. Hay que ver, de todos modos, que aún no se alcanzaron los mínimos de la crisis en 24.700-25.000 puntos en pesos y 860 en dólares.

La realidad es que tampoco estos niveles son solamente culpa de Turquía, o de la mayor volatilidad de Brasil, o de los ruidos relacionados a una probable guerra comercial. Es que el timing de los "cuadernos" no fue el óptimo para un mercado que buscaba como un buen primer paso ganar cierta estabilidad luego de la crisis de los últimos meses.

No hay dudas de que el mercado aún no estaba preparado para poder pararse con "objetividad" y "confianza" ante cualquier nuevo ruido. En especial, cuando se sabía que no había (ni hay) en el horizonte de corto plazo ningún catalizador positivo fuerte que pueda ayudar a un cambio de las expectativas.

El recálculo del impacto de la crisis cambiaria sobre la actividad no había aún terminado de digerirse, y los ruidos recientes parecen llevar a la necesidad de un nuevo ajuste. El mayor problema del mercado, en este punto, es la falta de dimensión del real alcance y profundidad del problema.

En consecuencia, lo que se necesita es apuntar el día a día. Se vuelve a poner en el centro de los análisis la necesidad de una reacción acertada de las políticas económica y monetaria, producto de que ya no hay mucho más margen para "prueba y error". Tener noticias que permitan proyectar que se avanza en la posibilidad de cerrar el financiamiento de 2019, sería un buen punto para los precios. Mientras que, como parte de la agenda más inmediata, se deberá mirar el resultado de la licitación de letras del Banco Central, que será leído en función a las tasas que necesite convalidar y la presión extra que pueda generar sobre el billete (y la inflación) si la renovación no es alta.

El número a tener en cuenta es que el vencimiento suma unos $530.000 millones, lo que implica un 54/55% del stock de las letras (aún tras la caída de este último en las últimas semanas). Lo que no evita, por ende, estar frente a un nuevo supermartes

En la colocación de un mes atrás, el BCRA logró renovar alrededor del 75% de los vencimientos, nivel más bajo que el promedio de las primeras cinco licitaciones del año (89%) pero mejor que el de junio (59%). No obstante, la coyuntura era otra. Se llegaba al 17 de julio con un tipo de cambio que en las dos semanas previas se había apreciado cerca de 4%. Hoy, y tras la última semana, el billete vuelve a ser un tema de tensión con una suba de cerca de 7% en las últimas ruedas. En consecuencia, apuntar a renovar el 75-80% (y en donde solo el 36% del stock está en bancos) es ser demasiado optimista.

Una de las claves estará en la tasa que decida y deba convalidar el BCRA. Se apunta a que respete la referencia del mercado secundario, como lo ha hecho en las últimas colocaciones. Habrá que esperar al mercado de este lunes y martes, pero en principio podría argumentarse a favor de niveles de entre 46,5-47,50% para la tasa más corta. Rendimientos que, en términos reales, se mantienen altos y buscarían sostener el atractivo de este instrumento.

Por fuera de esto, otros posibles drivers buenos para el mercado (ya que sobre los externos no podemos influir), parecen ser hoy secundarios. Los resultados corporativos no suman por sí solos en esta coyuntura, mientras que los datos económicos se descuentan negativos. Hasta la llegada de la misión del FMI para revisar el primer trimestre de cumplimiento del acuerdo podría aportar algo de noticias, pero sin mucho impacto en cuanto al comportamiento del mercado.

Más difícil de proyectar es el escenario político y judicial. Quizá sí haya ciertos avances en un acuerdo con los gobernadores por el presupuesto 2019. Y habrá que ver qué dimensión seguirá tomando el "cuadernos-gate" y cómo eso sería visto. Ninguno de estos aspectos podría tener la fuerza necesaria para sostener por sí solo una recuperación importante.

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