Los mercados tuvieron un respiro en la semana, pero la volatilidad sigue

Las últimas tres ruedas dieron mayor tranquilidad, pero la crisis cambiaria no desapareció; hay expectativa por los detalles del nuevo acuerdo con el FMI
Sabrina Corujo
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9 de septiembre de 2018  

Luego de una nueva "tormenta", (con un dólar que llegó a superar el valor de $40 y un riesgo argentino en niveles máximos), llegaron en la última semana tres ruedas de mayor tranquilidad y una recuperación (parcial) de los precios de los activos financieros.

Igualmente, está claro que aún no es posible sostener que la crisis quedó atrás. No hay que perder de vista que la raíz no solo es económica sino también política, y que la reconstrucción de la confianza perdida no es inmediata. En consecuencia, a la alta volatilidad habrá que acostumbrarse.

Ahora bien, esto no implica, que no sea posible dejar de "valorar" algunas señales positivas y/o amigables que se vieron en los últimos días. Solo se necesita tiempo (y no es un dato menor). Eso será necesario para dar lugar a que sigan y/o comiencen a aparecer datos concretos que reflejen que se va en la dirección correcta, en un marco en que los desequilibrios macro se corregirán con el paso de los meses.

De lo anunciado recientemente, hay dos cuestiones destacables: la búsqueda del equilibrio fiscal el año próximo (con ajustes por el lado de los ingresos, más allá del esperado en los gastos) y un mayor detalle del programa financiero de lo que resta de este 2018 y de todo 2019.

Algo que ahora se espera es la letra chica del nuevo acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI). Esa definición llegaría en las próximas dos semanas y debería incluir formalmente el adelantamiento de los fondos que estaban programados para 2020 y 2021. Incluso, está la probabilidad de que contenga una mayor flexibilidad o libertad de acción para que el Banco Central intervenga en el mercado cambiario ante movimientos que se consideren disruptivos.

No es ese el único tema que tiene "en agenda" el mercado y que generaría un probable impacto en las cotizaciones (incluida la del dólar). En las próximas dos semanas, nuevas colocaciones de Letes en dólares (el miércoles que viene) y de Lebacs en pesos (el 18 de este mes) serán datos a considerar. En el primer caso habrá que ver la tasa que se convalide y la renovación que se concrete.

En cuanto a los rendimientos, pueden observarse dos valores de referencia: el primero es el de la última colocación del Tesoro del 22 de agosto, con una tasa del 5,25% a 203 días; y el segundo, como techo, las del mercado secundario de Letes que, a diciembre, rinden 8% y a abril están en el orden del 7% anual.

En cuanto a la probable renovación frente a los vencimientos, que suman unos US$1100 millones, pueden hacerse dos consideraciones: el stock hoy en manos privadas es del orden del 81% y el Gobierno ha trabajado con supuestos fuertes de renovación para cerrar sus necesidades financieras de corto plazo. En consecuencia, no será lo mismo que la renovación sea del 50% o incluso inferior, a que sea mayor al 80%. Igualmente, se estima que para posiciones conservadoras las Letes con niveles de rendimientos de corto plazo por arriba del 6 o el 6,5% anual son una buena opción.

En referencia a la deuda, uno de los datos que dejó la semana fue que se conoció mejor el programa financiero para los próximos 16 meses. Los números permiten seguir creyendo que la probabilidad de un default incorporada a la curva de bonos (soberanos y subsoberanos) ha sido exagerada.

Según el Gobierno, las necesidades financieras con el sector privado para lo que resta de este año y para 2019 suman unos 26.800 millones de dólares y 41.300 millones de dólares, respectivamente. Y eso prácticamente, se cerrarían con mínimas colocaciones.

No obstante, los números incluyen algunos supuestos optimistas. Básicamente, que se renovará el 60% de lo que vence en Letes este año y el 100% de lo que vencerá el año que viene. Y también se incluye el supuesto de que se refinanciará el 85% de lo que suman los vencimientos de capital con actores privados y el repo (recompras).

Ahora bien, en el extremo, si la refinanciación de Letes y bonos es nula, para cerrar este año faltarían este año unos 11.000 millones de dólares, y el año próximo unos 14.000 millones adicionales. Monto total que está muy cerca de lo que, según se supone, adelantará el FMI y que estaba programado para 2020 y 2021. Un escenario intermedio (en el cual se considera un roll over del orden del 50%), permitiría cerrar el financiamiento sin grandes problemas bajo estos supuestos.

Por último, pero no menos importante en un marco de crisis de confianza, el otro aspecto que podrá tener impacto sobre los precios financieros es el escenario político. Acá sería un buen dato que se termine de cerrar, sin mayores ruidos, el proyecto del presupuesto para 2019 con los gobernadores. Algo que, en parte, ya se descuenta que ocurrirá. Por fuera de esto, parece que no existirían medidas de mayor impacto. Por lo menos, en lo inmediato.

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