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Confirmación en Davos de los objetivos fiscales y monetarios

La disciplina fiscal, la reducción de la inflación y la autonomía del Banco Central son condiciones esenciales en países con economías de mercado
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29 de enero de 2019  

Resulta plausible la posición sustentada por el presidente del Banco Central en el Foro Económico Mundial de Davos . La política monetaria y cambiaria debe continuar privilegiando la reducción de la inflación. Además, en ese mismo foro, el ministro Dujovne ratificó la continuidad en el empeño de reducir el déficit fiscal. Ambos frentes de la política económica están claramente relacionados, aunque en la enfermedad de la inflación debe dirigirse la mirada en primer lugar a los responsables de la administración fiscal. Hoy parece haberse aprendido que la historia confirma que cuando un gobierno carece crónicamente de disciplina fiscal y excede las posibilidades de endeudamiento finalmente el Banco Central no puede lograr ninguna política antiinflacionaria efectiva. También la historia enseña que, en esas circunstancias, la autoridad monetaria pierde su autonomía. Se llegó muy cerca de esa situación hace algo más de un año, cuando la falta de independencia del Banco Central quedó evidenciada en la recordada reunión de prensa del 28 de diciembre de 2017.

La misión fundamental de cualquier banca central debe ser defender el valor de la moneda. Así lo establecía tradicionalmente la carta orgánica de nuestra entidad monetaria, como también lo hacen las normas que rigen, con muy pocas excepciones, en el resto del mundo. Esta misión solo es compatible con su autonomía, siempre que el gobierno no le reclame sistemáticamente emitir para cubrir sus desequilibrios. La disciplina fiscal y la autonomía del Banco Central son condiciones esenciales en los países que sostienen economías de mercado y que gozan de estabilidad por aplicarlas correctamente. El populismo, el estatismo y la indisciplina fiscal son la contracara de ese objetivo. Estos desvíos se observaron en la Argentina en diversas oportunidades y, claramente, durante la gestión kirchnerista. En 2012, fue reformada la carta orgánica, llevando su artículo 3 a decir: "El Banco Central tiene por finalidad promover, en la medida de sus facultades y en el marco de las políticas establecidas por el gobierno nacional, la estabilidad monetaria, la estabilidad financiera, el empleo y el desarrollo económico con equidad social". Bien leída, esta cláusula dice que hay otros objetivos, tanto económicos como políticos, fijados por el gobierno y que, según se los priorice, pueden desvirtuar el de preservar la estabilidad. Todavía vigente, este artículo despierta sensibilidad en quienes tienen que confiar en un país que ha tenido una recurrente inflación y que ha superado repetidas veces los límites legales presupuestarios sin que nadie se inmute ni sea castigado. Por esta razón, es importante que el presidente del Banco Central se exprese en foros internacionales como lo ha hecho en Davos.

En sus primeros dos años de gobierno debe reconocerse que, tras haber mejorado sustancialmente la institucionalidad, el presidente Macri no logró una adecuada y racional organización de funciones. La gestión económica fue parcializada en varios ministerios y el Banco Central no pudo exponer suficiente independencia. El intento de trabajar la política monetaria con el método de metas de inflación no encontró compatibilidad con una política fiscal expansiva y gradualista. El conflicto culminó con el cambio de las metas expuesto en la mencionada reunión de prensa. Aquella exposición pública fallida contribuyó a promover la crisis cambiaria iniciada tres meses después.

El carácter de emisor pone una gran responsabilidad en las autoridades del Banco Central. No se releva de esa exigencia por el hecho de que la cantidad emitida para cubrir un déficit fiscal reciba, en contrapartida, letras del Tesoro. El acto tiene dos efectos negativos: uno es crear inflación salvo que, por alguna razón, en momentos de esa emisión aumente la demanda de dinero. El otro efecto es hacer insolvente al Banco Central, ya que la experiencia dice que las letras recibidas por regla general son incobrables. Debemos decir que esta fue la situación heredada en diciembre de 2015. Si se valuaran en cero esas letras por impagables, como el mismo Banco Central exigiría a una entidad supervisada, su balance arrojaría un patrimonio fuertemente negativo. Sin embargo, esta situación se ha dejado de alimentar desde junio de 2018, respetando el acuerdo con el FMI que impide que se emita para el Tesoro Nacional y se compromete a mantener la base monetaria. Solo se acepta la creación de dinero para comprar dólares cuando su cotización perfora el límite inferior de la banda cambiaria programada. Esta regla está comenzando a dar sus frutos en la reducción de la inflación. La contracara es la fuerte recesión creada por esa restricción monetaria y la consecuente alta tasa de interés.

La apuesta del Gobierno es una convergencia probable. El temor de los mercados, que fue expresado en el muy alto riego país, hoy declinante, era no solo la posibilidad del retorno populista, sino también que se llegue al default de la deuda pública. Esta última incertidumbre se ha reducido, pero no ha alcanzado a disiparse solo por la regla de no emisión. Si bien se cumplió en exceso la meta de reducción del déficit primario, debe reconocerse que el ataque al déficit fiscal se ha apoyado en más impuestos y aprovechando temporariamente el impacto diferencial de una devaluación, que hace crecer nominalmente los ingresos tributarios más que los salarios públicos y las jubilaciones. En algún tiempo, este efecto se neutralizará y el déficit fiscal podría volver por sus fueros si en estos meses no se reduce el numero de empleados públicos (nación, provincias y municipios en conjunto) y si no se disminuye la cantidad de beneficiarios de planes sociales. La corrección fiscal exige trabajar sobre lo físico, cuidándose de no engañarse con mediciones monetarias no sostenibles y eventualmente reversibles.

En estas últimas semanas el riesgo país ha descendido, pero llegará a valores normales cuando quede claro que el déficit fiscal, incluyendo intereses, sea físicamente convergente. Entonces, el Banco Central podrá indistintamente operar sobre metas de inflación o de agregados monetarios y podrá practicar una política monetaria sostenible y eficaz.

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