El dólar en la era Macri: del fin del cepo a un mayo de alta volatilidad

Decisiones internas y shocks externos fueron factores determinantes en la evolución de la cotización del dólar desde la llegada de Mauricio Macri a la Casa Rosada. Saltos pronunciados y momentos de meseta, con fluctuaciones en las tasas de interés y movimiento en las reservas del Banco Central caracterizaron la dinámica de un mercado cambiario convulsionado, que llevó el valor del dólar de $9,85 el 10 de diciembre de 2015 a superar los $23, el máximo que se alcanzó esta semana.

El primer gran salto se produjo a pocos días de la asunción del Gobierno. Fue el 16 de diciembre, cuando Alfonso Prat Gay , entonces ministro de Economía, oficializó el fin de las restricciones y controles de cambios impuestos en los últimos años del kirchnerismo. Poco después del anuncio, y pese a los temores que auguraban una disparada, el dólar minorista saltó de $9,80 a $13,93.

Desde entonces, la divisa se mantuvo en alza y llegó a instalarse en $16, un pico que encendió luces amarillas e impulsó la primera gran intervención del Banco Central. El organismo conducido por Federico Sturzenegger subió las tasas de interés de sus títulos en pesos hasta el 38%, para desestimular el ahorro en dólares y tentar con opciones en moneda local. La curva se invirtió y el dólar bajó hasta los $14, en una dinámica que comenzó a erosionar la competitividad de la economía.

En ese contexto, con un tipo de cambio que tendía a la apreciación del peso por la combinación de ingreso de capitales financieros y altas tasas de interés, un factor que condicionó la evolución del dólar fueron los shocks externos. Acontecimientos en algún punto inesperados, como el triunfo del Sí en el referéndum por el Brexit -junio de 2016-, la victoria de Donald Trump en las elecciones presidenciales de los Estados Unidos -noviembre de 2016-, o la crisis política en Brasil a partir de las denuncias de corrupción que involucraron al presidente Michel Temer -mayo de 2017- inundaron de incertidumbre al mercado financiero global y provocaron saltos en el tipo de cambio. Estos "cisnes negros" interrumpían semanas de amesetamiento cambiario y ayudaban a recuperar algo de competitividad.

El mercado cambiario tampoco estuvo exento de la coyuntura política local. En 2017, influyeron las elecciones legislativas. La confirmación de la candidatura a senadora de la expresidenta Cristina Kirchner , en junio, aceleró el tipo de cambio. En el último día hábil antes de las PASO, la divisa estadounidense llegó a los $17,99, en jornadas en las que el BCRA vendió US$1830 millones de sus reservas para frenar la suba.

El escenario cambió cuando se conocieron los resultados de las PASO. La lista de Unidad Ciudadana encabezada por Kirchner se impuso por un margen exiguo (20.324 votos, 0,21%) y eso debilitó a la divisa estadounidense, que en los días posteriores se desinfló hasta los $17,47.

El último gran salto del dólar tuvo su génesis el 28 de diciembre pasado, con la recalibración de metas de inflación anunciada en una conferencia en Casa Rosada que dieron el jefe de Gabinete, Marcos Peña, los ministros Nicolás Dujovne (Hacienda) y Luis Caputo (Finanzas), y Sturzenegger. Tras el cambio de metas (se reemplazó la banda del 8% al 12% por un objetivo de 15% para 2018) y un relajamiento en la política monetaria, con recortes en las tasas de interés, el dólar inició una nueva escalada.

"Fue una muestra de descoordinación. Se intentó buscar una solución fácil al atraso cambiario, que en el Gobierno era visto como un riesgo para el crecimiento y a los problemas que podía tener la economía, pero de forma tosca. Y el mercado lo entendió así. Por eso, se perdió mucha confianza en el peso", plantea Gabriel Zelpo, economista jefe de Elypsis. Tras los anuncios, empeoraron las expectativas de inflación y devaluación, con proyecciones de crecimiento a la baja.

En ese contexto , el BCRA cambió de estrategia y comenzó a intervenir en el mercado, preocupado por el impacto sobre la inflación. Desde los primeros días de marzo, la entidad volvió a vender reservas -no lo hacía desde antes de las PASO- para evitar una devaluación mayor, en una dinámica que tuvo su pico el miércoles 25 de abril, con US$1471,7 millones, el 2,6% de las reservas de entonces, algo que representa la mayor intervención en la historia. El BCRA lleva vendidos US$6824 millones desde el 5 de marzo hasta la fecha, con el objetivo de contener la escalada del dólar, que subió más de 16% en 2018.

El escenario se profundizó a fines de abril, por una combinación de factores externos, como la suba de tasas en Estados Unidos y temas internos, como la entrada en vigencia del impuesto a la renta financiera para inversores extranjeros, que comenzaron a desarmar posiciones en moneda local. En una primera instancia, el BCRA apostó por la venta de reservas para contener el tipo de cambio, pero perdió su pulseada. Eso motivó un golpe de timón, con las tres subas fuera del cronograma en las tasas de interés de referencia (pasaron del 27,25% al 40% en una semana), acompañado por un endurecimiento de las metas del déficit fiscal para el año (del 3,2% al 2,7% del PBI) dispuestas por Hacienda. "Las medidas fueron contundentes y por fin lograron enfrentar la situación. Pero no lo daría por terminado porque no hubo una venta masiva de dólares que muestre que el mercado cambió realmente de posición", dice el analista financiero Christian Buteler.

"Cambiemos partió de un esquema que flexibilizó el mercado financiero y eliminó los controles sobre los capitales golondrina y los fondos especulativos, y eso te expone más a los vaivenes externos como los de estos días. La gran salida de capitales y la demanda de dólares tiene que ver con eso", plantea Martín Kalos, economista de la EPyCA Consultores.

Para Federico Furiase, de EcoGo, los anuncios del viernes van en camino indicado. "La señal de tasa ayuda a contener la presión cambiaria. De alguna manera se vuelve al 27 de diciembre y se muestra que el BCRA tiene vía libre para manejar la política económica", plantea el economista, y añade: "La volatilidad es efecto de una economía que depende de la restricción externa y necesita dólares para crecer. El viernes se ganó una batalla en términos de contención de la corrida, que ayuda a limitar el traslado a precios. Hace falta reactivar la oferta de dólares y estabilizar la demanda de pesos; es lo que necesita el gradualismo para financiarse".