¿La recuperación económica sobrevivirá al fin de los estímulos de emergencia?

En “Juego de Tronos”, un drama de fantasía, hay un duelo entre Khal Drogo, un temible guerrero, y un rival. Khal Drogo sale de la brutal batalla con tan sólo un rasguño en el pecho. Pero la herida se infecta debilitando gradualmente al combatiente. Unas pocas escenas más tarde Khal Drogo cae de su caballo y eventualmente muere.

A muchos economistas les preocupa que las economías del mundo rico puedan sufrir un destino similar. En los últimos 18 meses las cuarentenas han dejado sorprendentemente pocas cicatrices económicas. Está en curso una recuperación llena de bríos. ¿Pero el daño por el Covid-19 ha sido evitado o meramente diferido? Con los planes de estímulo estatales implementados el año pasado llegando a su fin, la pregunta puede tener pronto una respuesta.

Al imponer por primera vez cuarentenas, los gobiernos del mundo rico introdujeron una cantidad de medidas para apuntalar las firmas y los hogares, que fueron desde repartir subsidios en dinero y crear esquemas de licencia laboral pasando por ofrecer créditos a bajo interés a las empresas y llegando a anunciar moratorias sobre pago de impuestos, intereses y alquileres. Muchas de estas medidas ahora están llegando a su fin o ya lo han hecho. En el área del euro, al menos tres cuartos de las postergaciones de vencimientos de deuda han expirado; en Alemania terminó una moratoria de insolvencia en abril. En Estados Unidos la mitad de los estados están aboliendo en junio y julio un bono de $300 semanales sumado al seguro al desempleo; el resto lo eliminará en septiembre. Una moratoria federal de desalojos termina el 31 de julio. Los programas de retención de empleo de Gran Bretaña y Canadá terminan en el otoño boreal.

De conjunto, todos estos esquemas han tenido un llamativo éxito en prevenir gran parte de las heridas económicas que se ven habitualmente después de una recesión. Eso no niega que mucha gente ha sufrido privaciones; por ejemplo, la extrema pobreza global ha aumentado mucho. Pero en el mundo rico las finanzas familiares, en general, se ven sorprendentemente fuertes. El ingreso disponible per cápita real aumentó un 3% en 2020 al mismo tiempo que se hundían los PBI. El gasto estatal en beneficios extra para los desocupados y transferencias de dinero, que representaron el 2,3% del PBI de los países ricos, sin duda fue de ayuda. En Estados Unidos la tasa de pobreza ha subido sólo levemente de 10,7% en enero de 2020 a 11% en junio de este año, aunque con oscilaciones entremedias.

Las crecientes finanzas hogareñas garantizaron una robusta demanda de productos y servicios aún en lo más profundo de las cuarentena. Eso, más una serie de medidas de rescate, significa que las firmas también parecen haber salido indemnes. En fuerte contraste con lo habitual de las recesiones, las quiebras empresarias no se fueron por las nubes sino que cayeron marcadamente en la mayoría de los países ricos el año pasado.

Lo incierto ahora es cómo terminará este cuadro cuando se acaben los estímulos. En un reciente informe el Banco de Conciliaciones Internacionales, un club de banqueros centrales identificó una “oleada de insolvencias de firmas” como un “gran interrogante que nubla la perspectiva”. Hay tres áreas de preocupación: que la reducción de los subsidios en dinero recorten los ingresos de los hogares y afecten el gasto; que el fin de los esquemas de protección del empleo deje a millones sin trabajo; y que venzan una cantidad de cobros diferidos y repagos de deuda, constriñendo el gasto o forzando a la quiebra.

Consideremos las transferencias de dinero primero. En el momento que el seguro de desempleo se vuelve más tacaño en Estados Unidos, Gran Bretaña también está reduciendo su principal subsidio de bienestar en £20 (US$ 27) a la semana. Alguna gente seguramente reducirá sus compras al achicarse los beneficios.

Pero el gasto en general puede no verse muy afectado. De acuerdo a cifras agregadas, los hogares han ahorrado más de lo normal. Nuestro análisis de los datos de la OCDE nos lleva a decir que el ahorro “extra” en el club de países mayormente ricos es de US$ 2 billones, lo que equivale a una décima parte del gasto anual total de los consumidores. La gran preocupación para este año no es que no se vaya a seguir aumentando una pila de dinero en efectivo, sino que la gente decida no gastar sus ahorros.

La segunda preocupación se relaciona con los esquemas de protección del empleo. Estudios del banco UBS sugieren que aproximadamente el 5% de los empleados en las cuatro economías más grande del área del euro y Gran Bretaña siguen con estos programas. Si no pueden encontrar trabajo cuando terminen estos esquemas, la tasa promedio de desempleo en los cinco países superará el pico visto en la crisis financiera global.

Que eso suceda o no depende en parte de lo fuerte que sea el gasto y, por tanto, la demanda de mano de obra. En mayo el banco de Inglaterra preveía que la tasa de desempleo en Gran Bretaña se iba a incrementar “sólo ligeramente” después del fin de las licencias, en parte debido a una “proyección más fuerte del producto”. Pero, en parte, el destino del desempleo también depende de cuántas personas trabajen en sectores a los que los consumidores no quieran o no puedan recurrir.

En esto Australia ofreció un rayo de esperanza. Su esquema de retención de empleo, que hace un año daba soporte a 3,5 millones de personas, terminó en marzo. Desde entonces la tasa de desempleo ha caído a su nivel más bajo en una década. Nueve de cada 10 personas que estaban en el esquema han vuelto al trabajo. Como sucede en muchos países ricos el problema en Australia no es la abundancia de mano de obra sino su escasez. La pandemia ha creado nuevas demandas y puestos vacantes que se demuestran difíciles de cubrir.

La tercera preocupación es quizás la más significativa y también la más difícil de juzgar. Tiene que ver con cuentas que han vencido pero aún no han sido pagadas, desde impuestos e intereses hasta alquileres. Son extremadamente difíciles de medir. Aunque las compañías corrieron a tomar crédito y emitir deuda al comienzo de la pandemia, el endeudamiento ha crecido menos aceleradamente desde entonces. Pero está lejos de resultar claro cómo las cuentas de las compañías o del Estado tratan las obligaciones vencidas o diferidas.

Juego de créditos

Los deudores mismos pueden no saber dónde están parados. El no pago de alquileres por empresas estadounidenses en 2020 “se dio privadamente y de un modo algo desorganizado”, según un trabajo del banco Goldman Sachs, lo que deja “desacuerdos que perduran respecto de si los alquileres han sido realmente reducidos o meramente diferidos”. Las estimaciones de “alquileres vencidos” que deben los hogares estadounidenses a los propietarios varían por un factor de seis.

En su revisión de la estabilidad financiera, el Banco Central Europeo registra la incertidumbre argumentando que las moratorias sobre repago de deudas “probablemente hayan enmascarado algunos riesgos de calidad de activos”. El informe de estabilidad financiera del Banco de Inglaterra señala que “las empresas pueden enfrentarse a repagos sustanciales de IVA y alquileres diferidos que comienzan a vencer”.

La escala del problema puede ser manejable en términos agregados. Tómese por caso los alquileres comerciales en Estados Unidos. Los estimados de alquileres impagos varían, pero un informe de la ciudad de San Francisco calcula que empresas locales no pagaron hasta US$ 400 millones en los nueve meses hasta diciembre. Tomar eso como escala y como una guía inevitablemente tosca sugiere alquileres impagos por alrededor de US$ 30.000 millones en Estados Unidos de conjunto, alrededor del 3% de los alquileres comerciales anuales que se pagan en un año normal.

Hasta ahora las evidencias sugieren que en gran medida las cuentas se están pagando. En Gran Bretaña más del 80% de los hogares que postergaron pagos hipotecarios han vuelto a pagar la totalidad de los vencimientos desde entonces, lo que sugiere que mucha gente puede haber usado el esquema por cautela más que por necesidad. En la zona del euro los créditos que emergen de moratorias han tenido un comportamiento sólo ligeramente peor que el resto de los créditos bancarios hasta ahora.

Pero como sucede con tantas cosas en la pandemia, el resultado más probable es que la eliminación de los estímulos afectará de la peor manera a la gente en los niveles más bajos. Reducir los aportes de bienestar puede empujar alguna gente a la pobreza y en Estados Unidos millones de inquilinos podrían enfrentarse al desalojo. Las firmas menos productivas podrían quebrar. En 2020 los gobiernos rápidamente introdujeron esquemas de estímulo universales y generosos. La tarea ahora es reducirlos y permitir la destrucción creativa, sin dejar de proteger a quienes lo necesitan.

Traducción de Gabriel Zadunaisky