Vencimientos de deuda: se vienen dos años complicados, pero manejables

Dujovne con Christine Lagarde, directora del FMI
Dujovne con Christine Lagarde, directora del FMI Fuente: AFP - Crédito: Jose Luis Magana
Javier Blanco
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20 de enero de 2019  • 19:38

La Argentina enfrenta en los próximos dos años pagos totales de su deuda por el equivalente a US$83.000 millones de dólares, una cifra que representa 1,25 veces la tenencia actual de reservas del Banco Central (BCRA) o los ingresos que el país obtiene por concretar exportaciones durante 16 meses, al menos al ritmo al que lo viene haciendo en los últimos tiempos.

Se trata de una carga que los analistas admiten "pesada", pero juzgan "manejable" a partir de los acuerdos que el Gobierno logró con el FMI para asegurarse ingresos que le permitan cubrir algo más de la mitad de esos pagos, muy especialmente la casi totalidad de los asumidos en moneda extranjera, y de los progresos que obtenga en materia fiscal en un año que en que se comprometió a llegar al déficit cero.

A la vez, admiten que puede ser "riesgosa", dados los contrapesos que el manejo prudencial de ese pasivo le puede sumar el año electoral, por los ruidos naturales de la campaña y la incertidumbre en relación con el resultado de las elecciones .

El cheque total por US$57.000 millones y la seguidilla de desembolsos por US$5700 millones comprometidos por el organismo internacional por trimestre para este año (en la medida en que la Argentina cumpla los compromisos fiscales y monetarios contemplados en el stand-by) resultan claves para poder cumplir con los vencimientos de capital e intereses en 2019, dado que se puede decir que la deuda aumentó por la brusca devaluación del peso el año pasado.

Ocurre que como la administración Macri había optado por financiar con endeudamiento externo gasto corriente local en pesos la porción en moneda extranjera de la deuda creció del 68,7 al 79% en un año. Esto provocó además que la carga total del pasivo pasara de representar el 57% al 95,4% del tamaño de una economía que se encuentra en pleno achicamiento. Y generó un brote de desconfianza que llevó la tasa de riesgo país por encima de los 800 puntos a fin de año y desató una ola vendedora de los bonos argentinos, que apenas comenzó a revertirse parcialmente en las últimas semanas.

La clave, dicen los expertos, estará en la respuesta que el Gobierno logre del mercado local, que estará encargado de aportar –según los últimos planes oficiales– el 41% de los recursos para refinanciar deuda de corto plazo este año y 22% el próximo.

Para el economista y consultor Daniel Marx, alguna vez a cargo de las finanzas nacionales y hoy al frente de la consultora Quantum, el calendario de pagos que enfrenta el país en el bienio que acaba de comenzar es "exigente, aunque manejable". "Con un sobrante de dólares por los desembolsos comprometidos del FMI, el plan oficial contempla una reducción a la mitad de la deuda local de corto plazo para este año (porque parte de ella se cancelaría con el colchón de dólares) y una renovación total en 2020, año en que se necesitaría volver a emitir nueva deuda por casi US$5000 millones para cubrir todo. En la medida en que logre porcentajes de renovación más altos logrará resguardar caja para 2020", explicó.

El sobrante de dólares mencionado se vincula con los casi US$10.000 millones que Hacienda logró conservar de los US$20.800 millones que el FMI remitió al Tesoro en 2018 (otros US$7500 millones fueron a reforzar las reservas del BCRA), lo que le abre la posibilidad –llegado el caso– de venderlos para atender pagos de deuda en pesos si las renovaciones se complicaran por una merma en la demanda o por el nivel de la tasa que el mercado pida para renovar.

Martín Redrado cree que hablar de deuda en general pueda dar lugar a equívocos. "La cifra total es alta, pero la parte en dólares este año está cubierta por el financiamiento del FMI, y el faltante, bien medido, ronda los US$20.000 millones para el año que viene, una cifra manejable si se recrea la confianza y se empieza a exhibir un programa que no solo tenga el ajuste como horizonte sino que apunte al crecimiento", dice. En este sentido, el expresidente del Banco Central y hoy titular de la Fundación Capital cree que el programa del Gobierno para el presente año, en especial su propósito de arbitrar un cambio de deuda local en dólares por deuda en pesos, se puede ver afectado "por la política de tasas altas", que luce pensada solo como un "seguro anticorridas" más que otra cosa. "Exagerar con eso puede alimentar el ajuste y seguir corriendo detrás de los acontecimientos, cuando lo que acá se necesita es empezar a hablar de cómo volver a crecer, que es lo que va a ayudar a aliviar realmente la carga de la deuda", sostiene.

Su colega Miguel Kiguel cree que la carga de la deuda se vio particularmente agravada por el castigo que sufrió el peso en 2018. "En la medida en que el peso se recupere, como es de esperar, la relación deuda/PBI, que bien medida hoy apenas supera el 50%, caerá algo", dice.

El economista, exsecretario de Finanzas y hoy director ejecutivo de la consultora EconViews, sostiene que el plan financiero bienal recientemente dado a conocer por el Gobierno puede aportar más tranquilidad a los mercados, dado que no solo es "razonable" y parte de supuestos "muy conservadores" de refinanciamiento de la deuda local de corto plazo, sino que además apostó por la previsibilidad, al adelantarse el calendario de colocaciones completo. "En nuestros supuestos, la deuda en letras capitalizables ( Lecap) se renovará totalmente, y eso va bajando automáticamente necesidades de financiamiento hacia adelante", destaca.

En este sentido, admite que la mayor duda respecto de la observancia que pueda tener el plan financiero está relacionada con el impacto de lo electoral. "En la medida en que tenga chances algún candidato con mensajes desafiantes hacia el pago de la deuda o antecedentes que no ayuden a generar confianza al respecto, sin duda pueden complicarse los supuestos actuales. Pero por los márgenes de cobertura conseguidos, eso difícilmente genere una crisis; en todo caso, te va a obligar a usar más caja de lo previsto", explica.

Para el economista de la consultora Ecolatina Lorenzo Sigaut Gravina, el calendario de pagos que enfrenta la Argentina sin dudas está "cargado, pero en condiciones normales es muy financiable". Sus dudas radican en que el país no dejó atrás una crisis de confianza, "algo que se gana lento y se pierde rápido", recuerda, y que hará "que nos miren con lupa". En este sentido, considera que la clave pasará por no dejar caer "la llave de acceso a la asistencia del FMI, pero para eso hay que lograr progresos fiscales importantes, en un contexto en que la recesión no ayudará a recaudar impuestos", advierte.

Analistas alertan por "una zona de estrés" a partir de abril

Para los operadores de mercado, los planes oficiales de financiamiento se ven sólidos, pero deberán enfrentar una zona de estrés desde mediados de abril en adelante. "Es cuando, de mantenerse los plazos actuales, las letras del tesoro ( LETE) en dólares que el Gobierno ofrezca a los inversores serán las que le toque comenzar a pagar al gobierno entrante. Y si comienzan a aparecer dudas sobre la continuidad de la administración actual, la predisposición de los inversores a renovar podría verse afectada", advierte Norberto Sosa, director de Invertir en Bolsa (IEB). Sosa apunta que ese mes traerá consigo otra prueba importante: "Habrá que ver la actitud que asuman los tenedores del Bonar 2024, que estarán recibiendo unos US$1200 millones por la cancelación de otra porción del capital del bono y el pago de intereses". El operador recuerda que para entonces ya se faltará un mes para el inicio del calendario electoral.

José Echagüe, jefe de estrategas de Consultatio, coincide, pero cree que el sobrante de dólares que pasó a tener el Gobierno puede ayudarlo a lograr financiamiento en pesos algo más barato. "El propio Gobierno está diciendo que a partir de abril probablemente deba vender parte del sobrante de dólares. Esa oferta extra, sumada a las liquidaciones de la cosecha, baja el riesgo de repetir un salto cambiario, y la estabilidad del tipo de cambio puede ayudarlo a cambiar deuda hoy en dólares por otra en pesos, como plantea". Aun así, no desconoce que el programa presenta fuertes desafíos, ya que "si no creés probable que se logre un superávit primario (fiscal) del 1% en 2020 y rehacés los números pensando en mantener un equilibrio, ya las necesidades de emisiones netas te sube casi al doble".

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