Warren Buffett está mejor que nunca

A comienzos de este mes, Warren Buffett concluyó de uno de los mayores aciertos de inversión de su larga carrera al cerrar la fusión entre Kraft Foods y el fabricante de salsa de tomate Heinz Holdings.

Dos años atrás, Berkshire Hathaway, el conglomerado liderado por Buffett, invirtió US$4.250 millones por una participación de 50% en la compra apalancada de Heinz por US$23.000 millones, junto con la brasileña 3G Capital. En marzo de este año, Berkshire realizó una segunda inversión de US$5.000 millones con 3G cuando Kraft dio a conocer su fusión con Heinz. Berkshiretiene ahora 25% de la nueva Kraft Heinz, con una valuación de mercado de unos US$25.000 millones. Esto equivale a una ganancia de casi US$16.000 millones, una cifra impresionante en sólo dos años (3G tuvo una ganancia similar).

El logro de Heinz no tiene precedentes en el sector de private equity. También demuestra que Buffett, que celebra medio siglo al frente de Berkshire y en agosto cumple 85 años, sigue muy firme al timón. Berkshire es su bebé, y la compañía está mejor que nunca pese al mediocre desempeño de su cartera de renta variable, que está dominada por cuatro acciones: American Express, Coca-Cola, International Business Machines y Wells Fargo.

Wall Street no le está dando mucho crédito a Berkshire, ni siquiera por el gran negocio que hizo con Heinz ni por sus muchos otros atributos, como el torrente de ganancias que obtiene del conjunto diversificado de sus participaciones, sobre todo en compañías de seguros, ferrocarriles, servicios públicos e industrias manufactureras. Este año, las ganancias operativas después de impuestos del holding podrían totalizar US$19.000 millones, 18% más que en 2014 y más del doble que en 2006.

Buffett, que no quiso hacer comentarios para este artículo, sigue buscando lo que él llama "adquisiciones tamaño elefante", de US$35.000 millones o más, a pesar de que en los últimos años no ha hecho ninguna otra oferta comparable a la de Heinz. La compañía quiere mantener un colchón de efectivo de al menos US$20.000 millones.

Berkshire ha sido históricamente valuada con base a su valor contable, aunque Buffett se centra en lo que él llama el valor intrínseco de la compañía. El truco es que Buffett no revela en cuánto estima ese valor intrínseco; solo dice a los inversionistas que el valor contable es "un dispositivo de seguimiento crudo pero útil para determinar el número que realmente cuenta, el valor intrínseco del negocio". Buffett ha declarado que dicho valor "supera con creces" el valor en libros debido a que el valor actual de sus negocios clave, como Burlington Northern y la aseguradora de automóviles Geico, es mucho mayor que en los libros.

En su mensaje anual a los accionistas, Buffett respaldó el valor de las acciones de Berkshire en la que probablemente fue la exposición más extensa que haya hecho sobre la compañía y lo que él ve como sus inigualables fortalezas. En el prólogo a sus comentarios, Buffett dio a los accionistas el mismo consejo que le daría a su familia, si [ésta] le preguntara sobre el futuro de Berkshire. "En primer lugar (…) creo que el riesgo de pérdida de capital permanente para los accionistas de Berkshire que sean pacientes es tan bajo como el que pueda esperarse de cualquier inversión en una empresa individual. Esto se debe a que, casi con toda seguridad, el valor empresarial intrínseco de cada acción va a crecer con el paso del tiempo".

El valor de mercado de Berkshire es 18 veces mayor que las ganancias proyectadas para 2015, en línea con el índice S&P 500. Pero sus ganancias están creciendo más rápido que el mercado en general. La relación precio/ganancias no refleja el valor de US$113.000 millones de la cartera de acciones en manos de Berkshire. Estas ganancias reflejan únicamente los dividendos que recibe. La compañía también tiene un montón de efectivo que no genera ingreso alguno. Una adquisición importante, financiada con efectivo, probablemente aumentaría las ganancias del holding.

¿Por qué la acción de Berkshire no se está cotizando mejor? Hay un par de razones. La primera es la edad de Buffett. Incluso si se tiene en cuenta su buen estado de salud, es improbable que siga al frente de la compañía a los 90 años. Es muy raro ver a una persona de esa edad, que es la que Buffett tendría en 2020, liderando una gran empresa que cotiza en bolsa.

Buffett es insustituible. La combinación de sus habilidades como inversionista y gestor es sencillamente extraordinaria. Buffett está a sus anchas cuando evalúa y compra toda clase de activos, incluyendo acciones, bonos y materias primas. Y cuenta además con la lealtad y confianza de inversionistas de larga data y del grupo de gerentes de las filiales de Berkshire.

Algunas de las oportunidades de inversión que Berkshire tuvo en el pasado —incluyendo la disposición de empresas a ser compradas por Berkshire y el deseo de otras que cotizan en bolsa de obtener el visto bueno de Buffett y el voto de confianza que representa una inversión de Berkshire— podrían no estar al alcance de quien lo suceda. Sin Buffett, es poco probable que General Electric o Goldman Sachs hubieran buscado inversiones de Berkshire durante la crisis financiera.

Muchos inversionistas temen que la empresa sea simplemente demasiado grande como para generar altos rendimientos en el futuro. Según este punto de vista, la rentabilidad de Berkshire dependerá de su capacidad para cerrar negocios cada vez más grandes. Berkshire está además en desventaja para comprar empresas debido a que no participa en subastas. Con Buffett, las ofertas son a menudo del tipo "tómela o déjela".

Otra preocupación es que Berkshire, con sus más de 80 filiales, será difícil de manejar una vez que Buffett deje el mando. Charlie Munger, vicepresidente cuasi vitalicio de la junta de Berkshire, se refirió a esto en la carta a los accionistas que acompañó a la de su jefe. Munger dijo que "la mezcla de impulso y oportunidad es ahora tan grande, que Berkshire casi seguramente seguirá siendo por mucho tiempo una compañía mejor que lo normal, incluso si: 1) Buffett dejara su puesto mañana, 2) sus sucesores fueran personas de una habilidad moderada, y 3) Berkshire nunca más adquiriera una gran empresa".

"Habrá grandes desafíos", dice Cliff Gallant, analista de Nomura Securities. "Buffett es el mejor presidente ejecutivo que existe. El objetivo de Berkshire es la creación de valor y él ha posicionado a la compañía en negocios estables y con ventajas competitivas por el futuro previsible".

El modelo de conglomerado de Berkshire, único en su tipo, en el que las ganancias se reciclan en nuevas adquisiciones, es un círculo virtuoso. La compañía se ha convertido en algo que va más allá de ser sólo el vehículo de inversión de Buffett.

"La creación de valor tiene más que ver con el éxito de las unidades operativas que con las inversiones de Berkshire", dice Gallant. La cartera de renta variable de la firma equivale a un tercio de su valor de mercado de US$350.000 millones, lo que la ubica en cuarto lugar por capitalización bursátil en Estados Unidos después de Apple, Google y Microsoft.

Es bueno que en los últimos diez años Buffett se haya concentrado en comprar compañías enteras en lugar de acciones, porque su habilidad para elegir valores se ha erosionado. Su cartera está llena de acciones que fueron ganadoras una o dos décadas atrás pero que ya no son tan dominantes. En los últimos años, Buffett se perdió el auge de las acciones tecnológicas y del sector de salud.

De las cuatro mayores tenencias de Berkshire —American Express, Coca-Cola, IBM y Wells Fargo—, sólo Wells Fargo ha superado al índice S&P 500 en los últimos tres y cinco años. IBM, una posición de US$13.000 millones de Berkshire, vale menos de lo que Buffett pagó por ella, mayormente en 2011. Desde entonces ha retrocedido 60% respecto del mercado. Coca-Cola sigue por debajo de su máximo de 1998. El año pasado, Berkshire liquidó a pérdida una participación de muchos años en Tesco, la cadena británica de supermercados. Una de las razones por las que Buffett se apega a estas acciones durante tanto tiempo es su aversión a pagar impuestos por ganancias de capital.

A Berkshire la ha ido mucho mejor con una serie de adquisiciones, especialmente la del ferrocarril Burlington Northern, que hoy probablemente vale US$70.000 millones, el doble de lo que pagó en 2009.

En su carta anual a los accionistas, Buffett destacó que los cinco negocios motores de Berkshire fuera del rubro de seguros —Burlington North, Berkshire Hathaway Energy (la mayor empresa de servicios públicos operada por Berkshire), Lubrizol (productos químicos), IMC (máquinas herramientas) y Marmon (industria manufacturera)— tuvieron el año pasado una ganancia récord antes de impuestos de US$12.400 millones. Estos negocios, dijo, podrían agregar US$1.000 millones en ganancias en 2015.

Sólo una de estas empresas, Berkshire Hathaway Energy, era propiedad de Berkshire hace una década. Tres de las otras cuatro fueron compradas totalmente en efectivo; Burlington Northern, en gran parte con efectivo.

En los últimos 10 años, el resultado neto de esos cinco negocios arrojó un aumento de ganancias de US$12.000 millones, pero sólo un aumento de 6% en el número de acciones de Berkshire. "Eso satisface nuestra meta de no sólo aumentar los ingresos, sino también de asegurar que aumente el resultado por acción", se ufanó Buffett, quien está obsesionado con las ganancias por acción y la ampliación del valor por acción de la compañía. Esto es algo que todos los presidentes ejecutivos deberían emular. Para evitar la dilución, Berkshire normalmente evita emitir nuevas acciones cuando compra una empresa. Desde 1965, cuando Buffett tomó control de lo que entonces era un fabricante de textiles en problemas, el número de acciones de Berkshire ha aumentado 60%, un alza pequeña si se compra con lo que ha crecido la compañía desde entonces.

Después están las formidables operaciones de seguros del grupo, lideradas por Geico, la reaseguradora Gen Re, y las operaciones de reaseguro especializadas. Geico, la segunda aseguradora de autos de EE.UU. detrás de State Farm, es probablemente la aseguradora de cualquier tipo mejor gestionada del país. La operación de reaseguros especializados, que ofrece protección contra catástrofes como terremotos y huracanes, ha generado miles de millones de dólares en las últimas tres décadas bajo la brillante conducción de Ajit Jain. Como escribió Buffett a los accionistas que asistieron a la pasada asamblea anual en Omaha: "Si se encuentran con Ajit, hagan una profunda reverencia".

"En efecto, el mundo es de Berkshire", escribió Buffett, resaltando que la compañía "está perfectamente posicionada para asignar capital de forma racional y con un mínimo costo". La compañía está invirtiendo fuertemente en Burlington Northern (US$ 6.000 millones en gastos de capital este año) y en sus empresas de servicios públicos (otros US$6.000 millones).

Con una participación de 19%, equivalente a US$65.000 millones, Buffett sigue siendo el principal accionista de Berkshire, incluso después de haber dado miles de millones de dólares en acciones a la Fundación Bill y Melinda Gates y otras organizaciones. Su salario anual como presidente ejecutivo es de sólo US$100.000.

La estructura de liderazgo pos Buffett está tomando forma. Dos gestores de inversiones, Ted Weschlery Todd Combs, que actualmente supervisan alrededor de US$14.000 millones de la cartera de acciones de Berkshire, probablemente tomarán el control total de las inversiones. Howard, el hijo de Buffett, se convertirá en presidente no ejecutivo de la junta y otro directivo de Berkshire aún no designado asumirá la presidencia ejecutiva.

La especulación se ha centrado en dos nombres: Greg Abel, cabeza de Berkshire Hathaway Energy, que incluye un grupo de empresas eléctricas y dos gasoductos, y Jain. Este par de candidatos fue incluso destacado por Munger en su carta anual.

Nuestra apuesta es que Abel recibirá la bendición final. Hay varias razones para ello, incluyendo su edad (53 años, frente a los 64 de Jain) y su experiencia. Abel ya ha dirigido un conglomerado y se siente cómodo en el ojo del público, mientras que Jain maneja un personal relativamente pequeño y siempre ha esquivado ser el foco de atención. En lo que puede ser una jugada de Buffett para que gane experiencia más allá del negocio de las empresas de servicios, Abel ha sido nombrado miembro de la junta de Kraft. Esto podría ayudarlo a prepararse para el trabajo de presidente ejecutivo de Berkshire.

Es imposible que Berkshire repita el 20% de rentabilidad anualizada que obtuvo en los últimos 50 años, pero su próximo medio siglo de vida debería ser impresionante.

—Andrew Bary es editor asociado del semanario Barron’s.

Andrew Bary