La receta de los años impares y la maldición del dólar para 2022

Es la variable que todos miran en la Argentina. Décadas de inestabilidad, inflación, confiscaciones, cepos y deterioro del poder de compra de la moneda local convirtieron al dólar en la referencia económica para el ahorro, la rentabilidad de las inversiones e, incluso, algunos precios como los de las propiedades. Disparador de crisis, factor de inestabilidad política y ancla persistente para contener la inflación, la moneda estadounidense será otra vez una de las claves principales en un año con elecciones de medio término, que están cada vez más cerca en el calendario.

En poco más de dos meses, el país cumplirá dos años de cepo cambiario, desde que en septiembre de 2019 y luego de la derrota en las PASO el gobierno de Mauricio Macri reintrodujo las restricciones a la compra de divisas para atesoramiento. Con ese esquema vigente y sucesivos endurecimientos a lo largo de 2020, el Gobierno apuesta a mantener la estabilidad y llegar al segundo semestre sin sobresaltos en el valor del dólar oficial y en la brecha con los paralelos financieros, que en la última semana se ubicó en torno al 75%.

“Por lo menos hasta las elecciones no debería haber ningún tipo de ruido”, dice el economista Fernando Marull, titular de FMyA, en referencia al escenario favorable de los últimos meses, que consolidó un contexto de estabilidad cambiaria y le permitió a Miguel Pesce fortalecer las reservas del Banco Central. “No se espera una crisis de corto plazo, el Banco Central fue sumando poder de fuego en los últimos meses y eso también explica en parte el veranito que vemos en bonos y acciones”, agrega.

Entre el acceso restringido a la divisa y la suba en el precio internacional de la soja y otros commodities, el Banco Central acumula siete meses consecutivos comprando divisas (en mayo, el agro liquidó un pico de US$3364 millones, casi un 30% más que el promedio de ese mes en los últimos cinco años), para sumar US$3550 millones a sus reservas. “Las netas subieron de US$4000 millones a US$7300 millones, y tiene títulos públicos. En octubre, el Banco Central estaba vendido en US$6000 millones en contratos de futuros, eso lo fue recomprando y, como ahora se frenó el ritmo de suba del oficial también se cayeron las expectativas de devaluación”, concluye el analista, que fue asesor del Ministerio de Hacienda durante la gestión de Macri.

Mientras suma reservas y espera para la segunda mitad del año los US$4400 millones provenientes de la emisión extraordinaria de DEGs (derechos especiales de giro) del FMI, el Gobierno intenta patear compromisos externos: eso incluye postergar el desembolso al Club de París (US$2400 millones) y los pagos de 2021 al FMI (alrededor de US$4500 millones), que implicarían una salida de divisas que reduciría su capacidad para intervenir en el mercado cambiario.

“En el segundo semestre va a estar más apretado, porque baja la liquidación del agro, hay que hacer pagos y no habrá tanta oferta de divisas. No se van a repetir los US$2000 millones de mayo, pero eso no implica un salto cambiario. De acá a noviembre no debería tener problemas. En el oficial, seguro, y en el ‘contado con liqui’ dependerá del clima político, pero tiene poder de fuego. Y parte de un dólar más alto: intervenir con una brecha de 75% es mejor que hacerlo con una de 50%”, concluye.

La evolución de los tipos de cambio a lo largo del año muestra senderos distintos, incluso con la común tendencia al alza. Luego de mantenerse estables en torno a los $140 por algunas semanas, los dólares financieros (MEP o Bolsa para operar en el mercado local, y el ‘contado con liqui’ para sacar divisas en el exterior) comenzaron a subir, y aun con intervención oficial acumulan alzas de 13,6% y 18%, respectivamente. En tanto, el dólar blue está hoy a un valor más bajo que el que mostraba a fines de 2020. Luego de comenzar el año en $166 (había tocado los $195 en octubre), se desinfló hasta $139 en abril (cayó 28,7%) y, desde entonces, comenzó a subir. En ese camino, similar al que registraron los paralelos financieros, escaló un 19% en algo más de dos meses, para llegar a $166.

La evolución del dólar oficial, limitado en su movimiento por el cepo y las restricciones vigentes, marca un cambio de tendencia en los últimos meses. Atento a la disparada de la inflación, el Banco Central frenó la tasa de devaluación, que promedió 4% en enero y que se ubica ahora en torno a 1,3% mensual (alrededor de 20% anualizado), apelando a una receta recurrente de la Argentina en años impares: atrasar el tipo de cambio para anclar los precios y apostar a una suba de los salarios en dólares para darle impulso al consumo en la antesala de las elecciones. “Tenemos un objetivo de tipo de cambio de fin de año con un promedio de $102,40 en diciembre y eso implica una pauta de depreciación del tipo de cambio nominal a lo largo de todo el año de alrededor del 25%. Y decidimos que la velocidad de la depreciación fuese más alta al principio del año”, dijo semanas atrás el ministro de Economía Martín Guzmán, al sincerar que la devaluación sería incluso menor a su archivada pauta de inflación del 29% para todo el año.

Según Guido Lorenzo, director de LCG, esa estrategia tendrá un efecto a la baja sobre la inflación en los próximos meses. “Disminuir el ritmo de depreciación llevó a la desaceleración de los precios que se va a reflejar en el dato de mayo, con un Índice de Precios al Consumidor (IPC) que va a estar más cerca de 3%, un valor todavía muy alto. Es de las anclas que más efecto tiene, pero demora. No solo es por el canal de las expectativas, sino que tiene un impacto directo, por la suba de costos que se traslada a los precios. Lo interesante es ver qué sucede con otra ancla, la de salarios, con los pedidos de actualización que van a venir”, plantea el economista, quien advierte, además, sobre la brecha.

“El paralelo está subiendo a una tasa que todavía no es alarmante, porque más que el nivel de la brecha, es un problema cuando no se ve estabilizada. Hoy está en un nivel alto (75%), pero el año pasado, a partir del 90% empezaron las intervenciones fuertes. Eso genera un debate dentro del gabinete económico, porque si el oficial sube poco por política económica, la amplitud con el dólar libre va a ser más alto y ese trade off se pude ir de las manos”, agrega.

La apuesta por la estabilidad cambiaria del dólar en 2021 también incluye los tipos de cambio financieros. Según estimaciones de Equilibra, el Banco Central ya utilizó US$700 millones de sus reservas, en lo que va del año en intentar contener estas cotizaciones, con un mecanismo que comprende vender bonos en pesos y luego recomprarlos utilizando dólares.

“Está claro que el BCRA va a intervenir con fuerza cuando la brecha se recaliente. Ya lo hizo en la última semana de mayo con ventas diarias de títulos, que pasaron de US$2 a US$11 millones de dólares, y cuando la entidad monetaria se relajó y aflojó el ritmo de ventas, la brecha se amplió 10 puntos en solo un mes. No tengo dudas de que el BCRA se las ingeniará para mantener la brecha en torno a 75%: por encima llevaría a un incremento en las expectativas de devaluación, algo más de demanda del oficial con pérdida de reservas y menores liquidaciones de exportaciones”, sostiene Lorena Giorgio, economista jefa de Equilibra, quien advierte sobre la expansión del rojo primario y los vencimientos en pesos de los próximos meses, como dos factores que podrían generar una mayor emisión de pesos y, consecuentemente, mayor tensión cambiaria.

Para Gabriel Caamaño, de Consultora Ledesma, el dólar oficial está “controlado” y en la continuidad del cepo ajustado desde octubre de 2020 podrá mantenerse sin sobresaltos, aunque esa política tiene efectos negativos en términos de actividad y precios, por la imposibilidad de acceder al mercado de cambios o por la decisión de concretar compras al tipo de cambio paralelo.

“A fines de 2020 eligieron endurecer más el cepo, subió el precio de los commodities y eso metió en caja al mercado oficial muy restringido. Así, es sostenible un tiempo más, pero no es gratis y los costos los pagás en actividad y en precios. Si al importador no le dejan comprar dólares para importar productos o insumos, no lo hace, se retrae la oferta y el precio sube. También tiene la opción de endeudarse con el proveedor o con la casa matriz en dólares, y cubrirse del riesgo de no tener quizás acceso al mercado de cambios dentro de tres o cinco meses tiene el costo del futuro, y eso impacta en la estructura de costos final”, dice Caamaño. Y advierte sobre el impacto negativo de la falta de insumos en las paradas técnicas de algunas plantas industriales.

La estabilidad del dólar oficial de los últimos meses se vio favorecida, a su vez, por el contexto internacional. Además del boom de la soja, la Argentina se benefició por el retroceso del dólar a nivel global y, principalmente, por el fortalecimiento del real brasileño, la moneda del mayor socio comercial de la Argentina. Eso le permite al BCRA desacelerar su ritmo de devaluación sin un impacto considerable en términos de competitividad: si se toma el dólar oficial, tanto el tipo de cambio real bilateral con Estados Unidos, como el tipo de cambio real multilateral (el peso frente a una canasta de monedas) se encuentran en niveles similares a los de comienzos de 2020.

“Hoy no hay un gran atraso cambiario y si se miran los fundamentals de la economía, el paralelo está caro. El problema es que hay pocas reservas netas. Y hay mucha incertidumbre y desconfianza, aun cuando en términos históricos el tipo de cambio oficial esté por encima del promedio. Pero si no hay reservas para sostener ese precio o si hay mucha incertidumbre, puede seguir subiendo. Objetivamente, el paralelo es caro en términos históricos, pero este valor también se mide por valores subjetivos”, dice Matías Rajnerman, economista jefe de Ecolatina.

Es también, una cuestión histórica para el ahorrista argentino, que trasciende a la coyuntura. Décadas de inestabilidad, inflación y confiscaciones deterioraron el rol de la moneda doméstica como reserva de valor y llevaron a muchos a adoptar al dólar como refugio para sus ahorros y como guía de sus expectativas. La cuenta crece año tras año: según las últimas estimaciones del Indec, los argentinos tenían US$250.400 millones en ahorros fuera del sistema local, un monto que casi sextuplica el total de reservas brutas del BCRA.

“Son comportamientos gestados en el largo plazo, con una inflación crónica que lleva a que, más allá de que no siempre es lo más eficiente, los argentinos elijan salir del peso y tengan preferencia por el dólar. Siempre es la pregunta de qué le pasa a la Argentina, que hace 10 años que no crece, o que no puede resolver la inflación y tiene en 10 días el índice que Paraguay tiene en un año. Y lo que falla no es la teoría económica o que los policy makers son peores que en el resto del mundo. Esto es un problema de la política”, advierte Martín Vauthier, economista de Anker, la firma fundada por el expresidente del BCRA Luis Caputo.

“Esto no lo resuelve ni un ministro, ni un presidente ni una coalición, porque requiere de consensos sobre políticas que generen previsibilidad y confianza al mercado y a las familias; porque las decisiones de inversión o de dónde vivir son de largo plazo. Muchos países ofrecen esas posibilidades y la Argentina hace varios años que no. Y si bien no es algo que se pueda resolver ahora, rápidamente, hoy ayudaría mucho a generar un cambio de expectativas que se haga explícito un programa económico, con una pata fiscal y monetaria importante, y en el marco de un acuerdo con el FMI que permita despejar la incertidumbre sobre los vencimientos de deuda”, concluye.