La pregunta no es si habrá devaluación, sino cuándo llegará

La devaluación del peso en el mercado oficial de cambios es casi inevitable. Está claro que el Gobierno hará todo lo posible por posponerla para después de las elecciones de octubre de 2021, pero el hecho de que la mayoría de los argentinos la vea como inevitable hará más difícil retrasarla. Veamos por qué es difícil impedirla, qué instrumentos tiene el equipo económico para intentar diferirla, y qué resultados tendrá.

El problema cambiario tiene su origen en el exceso de pesos emitidos para financiar el déficit fiscal. La emisión para financiar al Gobierno, que había sido casi nula en los 12 meses anteriores a las PASO de agosto de 2019, se aceleró luego de esa elección, y en los últimos cinco meses de 2019 el Banco Central (BCRA) lo financió por casi 500.000 millones de pesos. En lo que va de 2020, el BCRA ya le transfirió 1,7 billones de pesos al gobierno, equivalentes a 24.800 millones de dólares o a 6,6% del PBI. Como referencia, el año en que más pesos le había transferido el BCRA al Gobierno en la historia reciente fue 2014, con poco más de 3% del PBI durante todo ese año.

La complicación no es solo que ya se emitieron muchos pesos, sino que se están por emitir muchos más. De aquí hasta fin de año probablemente el Banco Central tenga que financiar por más de 400.000 millones al Gobierno, sobre todo dado el elevado déficit fiscal que se observa en diciembre todos los años, por el pago del aguinaldo a los trabajadores estatales. Además, el ministro de Economía, Martín Guzmán, anunció que el BCRA financiará 1 billón de pesos del déficit fiscal en 2021; el objetivo es expandir fuertemente la obra pública para impulsar la economía a la salida de la pandemia. "¿Por qué tiene que bajar el gasto público?", se preguntó el ministro en una entrevista con Antonio Laje el lunes pasado. A confesión de partes, relevo de pruebas.

El problema es que nadie quiere demandar una moneda que, dada la emisión proyectada, seguramente perderá poder de compra en forma acelerada. De ahí la huida al dólar, pasión más argentina que el mismo fútbol y el asado. Esa demanda de dólares llevaría a una depreciación del peso en el mercado oficial, a menos que el Banco Central venda reservas internacionales para mantener la paridad, o que se impida comprar dólares en el mercado oficial.

Esto último lo han venido haciendo las autoridades durante los últimos meses, sin éxito. Cada vez hay más restricciones para comprar dólares, tanto para empresas como para familias, pero el Central sigue perdiendo reservas al tiempo que la brecha entre el tipo de cambio oficial y el de los mercados paralelos, como el blue o el contado con liqui, ya está cerca del 100% (es decir, cuesta el doble de pesos comprar un dólar en estos mercados que en el mercado oficial). Una brecha tan elevada retroalimenta el problema, ya que los exportadores dilatan todo lo que pueden el despacho de sus productos, esperando una devaluación, y los importadores importan todo lo que pueden al tipo de cambio actual.

Ya casi no le quedan reservas líquidas al Banco Central, con lo cual el día de la devaluación quizás no esté tan lejos. Si bien las reservas totales están cerca de los 41.000 millones de dólares, una vez que se restan las deudas del BCRA en dólares y las reservas que tienen algún costo reputacional para convertirse a dólares, como el oro, entonces quedaban solamente cerca de 300 millones de dólares a fin de septiembre. Una situación desesperante.

Existen distintas formas de retrasar la devaluación, pero ninguna funcionará si no se cuenta con un plan económico que permita recuperar la confianza en nuestra moneda. Una sería subir la tasa de interés, para hacer más atractivo quedarse invertido en pesos. Pero, además de castigar al sector productivo local, una política así requeriría subir la deuda del Banco Central (las llamadas Leliq), quizás hasta hacerla impagable. Otra sería activar el swap del Banco Central de China, cuyo valor es equivalente a más de 18.700 millones de dólares. El uso de la palabra equivalente no es fortuito, porque en realidad se trata de 130.000 millones de yuanes. Es difícil que, en las actuales circunstancias, el gobierno de China permita que se canjeen por dólares. Quizás, si empezaron a utilizarse para el pago de importaciones facturadas en yuanes, aunque no creo que ayude mucho.

Otra forma de retrasar una devaluación sería impulsar la liquidación de exportaciones de cereales y oleaginosas. Algo así se intentó con la última batería de medidas, que incluyó una rebaja temporal de retenciones a las exportaciones de soja y el restablecimiento del diferencial de retenciones en favor de los procesadores de soja. Es difícil que los productores o las cerealeras vendan muchos dólares debido a esta medida, porque esta reducción es muy chica comparada con la brecha entre el tipo de cambio oficial y el paralelo, aunque algún alivio temporal trajo esta semana.

Para intentar achicar la brecha entre los tipos de cambio, la Anses y el BCRA estarían vendiendo bonos del Gobierno en dólares, un verdadero despropósito: recaudan 40 dólares o menos por bonos que el Estado tendrá que cancelar por 100 dólares en unos años. La tasa implícita de estas transacciones es del 15%; exorbitante, pero no nueva para un gobierno kirchnerista: es parecida a la que la Argentina se endeudó cuando le vendió bonos al gobierno de Venezuela entre 2005 y 2008.

Es decir, combinaciones de estas medidas pueden permitir tirar un tiempo más, pero difícilmente permitan evitar una devaluación si no se hace algo sobre el exceso de pesos y la falta de confianza.

La pregunta entonces no es si habrá devaluación, sino cuándo. Y, más relevante aún, la verdadera incógnita es qué impacto tendrá. Puesto de otra manera: ¿Será esta la primera de muchas devaluaciones, como parte de una carrera entre precios, salarios y tipo de cambio que nos lleven a una alta inflación, como en la década del 80? ¿O será una devaluación para reordenar los precios relativos de la economía, permitiendo después una estabilización paulatina de la inflación y un crecimiento de la actividad?

La respuesta tiene que ver con el contexto político y económico en el que se tome la medida. Sin un plan que regenere la confianza, la devaluación solo aumentará la inflación en los próximos meses -con el consecuente incremento de la pobreza-, sin solucionar nada. Al poco tiempo la suba de precios se habrá "comido" toda la ganancia de competitividad, y habrá nuevas presiones para devaluar el peso, lo que traerá más inflación, y así sucesivamente. Mientras, las pujas salariales se acrecentarán y la demanda de pesos caerá. Al final de cuentas, la inflación es un impuesto sobre nuestras tenencias de pesos y una forma de "eludir" dicho impuesto es tener menos pesos. Al caer la cantidad de dinero, para lograr una misma "recaudación" del impuesto inflacionario se necesitará una tasa de inflación más elevada. Este proceso puede llevarnos a una suba de precios por encima del 100% anual en 2021.

Muy distinto sería el caso en el cual la devaluación se haga en el contexto de un cambio importante en la dirección de la economía. Si al mismo tiempo se reafirma un camino de austeridad fiscal en el marco de un programa creíble con el Fondo Monetario Internacional, disminuyendo la expectativa de emisión futura de pesos, las perspectivas podrían ser radicalmente diferentes. Si bien la devaluación llevaría a un aumento inicial de la inflación, la estabilización de las expectativas permitiría aumentar la demanda de pesos y llevar a una desaceleración posterior de la suba de precios.

Para esto se requieren no solo cambios fiscales y en el marco macroeconómico, sino también cambios en el manejo de la cuarentena y en las decisiones microeconómicas que afectan la vida diaria de empresarios de todos los tamaños y actividades. Si la confianza y la inversión privada no repuntan, cualquier proyección macro se volverá una planilla de excel sin sentido, porque la actividad seguirá estancada.

Hay que decidirse: ¿queremos ir a un modelo venezolano o a un modelo donde la actividad privada sea la fuente de generación de empleo e inversión? Existen señales que el Gobierno puede ir dando de que está en este último camino.

Una de ellas sería desistir de aprobar el eufemísticamente llamado "aporte solidario y extraordinario", que no es otra cosa que un confiscatorio impuesto a quienes podrían aportar inversión a la Argentina en el futuro y que, de aplicarse, lo van a estar mirando desde la otra orilla del río. Otra señal sería deshacer la medida que fuerza a las empresas a reestructurar sus vencimientos de deudas en dólares hasta el 31 de marzo. Eso resultó muy dañino para la confianza empresarial y le puede traer grandes dolores de cabeza a la economía y al país. También, una vuelta atrás con la ley de alquileres y la de teletrabajo permitiría mejorar las reglas de juego para el sector privado. Hay que probar un camino nuevo, porque el actual solo nos lleva a más inflación y pobreza.

El autor es economista. PhD (Universidad de Pensilvania); fue economista jefe para América Latina de Bank of America Merrill Lynch. Coautor de ¿Por qué fracasan todos los gobiernos? c/S.Berensztein