Por qué sube el dólar y hasta cuándo puede durar

Los esquemas de rigidez cambiaria son particularmente útiles para bajar la inflación en países que se han quedado sin moneda. Claro que las complicaciones surgen cuando llega el momento de salir de ellos. La historia argentina, incluso reciente, es pródiga al respecto y asistimos hoy a un nuevo capítulo.

La decisión oficial de rebajar a la mitad el ritmo de ajuste del tipo de cambio oficial en un momento en que las tasas de interés en pesos dejaron de moverse a la baja (razonablemente) frente a un tibio pero perturbador rebrote inflacionario, de alguna manera fue el caldo de cultivo de la tensión cambiaria que se vio en las últimas horas.

Apenas bastó con que el presidente Javier Milei mencionara ante el Congreso un inminente acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) y que luego se multiplicaran las versiones sobre el posible fin del crawling peg al 1% mensual -hipótesis creíble, dado que el organismo ya venía cuestionando el nivel del tipo de cambio-, para que los millones invertidos en instrumentos en pesos, que en los últimos meses se orientaron a capturar una renta del 2,5% al 3% mensual con el objetivo de obtener luego ganancias en dólares del 1,5% al 2%, quedaran atrapados en una ola de ventas sostenida. Pese a que esta dinámica elevó significativamente los rendimientos de estos activos, el mercado ya no se conforma: el temor a un avance del dólar domina el escenario.

De hecho, con las bajas de las últimas 72 horas, los rendimientos de las Letras de Capitalización (Lecap) -la inversión a tasa fija de moda en el mercado- pasaron de 2,4% a 2,84%, en promedio. Y ni aun así encuentran piso.

El impacto del súbito cambio de expectativas es evidente, y las señales de un brusco reacomodamiento del mercado quedaron expuestas en la rueda del viernes, cuando el Banco Central (BCRA) se vio obligado a desprenderse de US$474 millones de sus frágiles reservas para hacer frente a un inesperado aumento en la demanda de divisas para pagos de deuda e importaciones.

Al mismo tiempo, la presión sobre los dólares financieros y el blue se intensificó, y los contratos de dólar futuro, que parecían adormecidos, volvieron a activarse con fuerza, amplificando aún más la incertidumbre.

Son todos movimientos que no sólo se repiten, sino que se intensifican, con subas del 2,5% al 3% para los dólares MEP, CCL y paralelo o blue, y aumentos (hasta ahora) en el mercado de futuros de $37 a $61 (del 3,5% al 5%) según las distintas fechas de vencimiento, arrancando con el fin de marzo (que se movió por primera vez y de manera muy marcada, lo que llamó la atención) y hasta fin de octubre.

Por caso, el futuro a fin de marzo “cerró este martes a $1120, cuando faltan siete días hábiles y por el ajuste del crawling actual da $1075, un despropósito”, observó Pablo Repetto, de Aurum Valores.

Lo que estas alzas demuestran es que estas opciones de dolarización o cobertura tienen demanda, una realidad que plantea dudas sobre una sentencia que los funcionarios de Gobierno vienen repitiendo: que no hay posibilidad de huida hacia el dólar “porque no hay pesos”.

La sentencia alude a la fijación a mitad del año pasado de un tope dispuesto para la Base Monetaria Amplia (BMA) que tuvo como objetivo explícito, precisamente, limitar la cantidad de pesos. Fue establecido en $47,7 billones para esta etapa de “estabilización”, que no es otra cosa que la suma de pasivos remunerados en pesos y la base monetaria daba al 30 de abril de 2024 (9,1% del PBI).

La realidad muestra que el combustible, en estas circunstancias, aparece tal vez porque el indicador de “congelamiento” monetario no era el más adecuado para medirlo.

Las masivas ventas de bonos o letras en pesos y el desarme de posiciones tomadas en fondos comunes de inversión registrados en las últimas horas así lo muestran. “De acuerdo con la información de fondos de Outlier, el lunes se fueron netos aproximadamente $400.000 millones de FCI de renta fija y money market. Dato, no opinión”, comentó, por caso, por la red X el economista Gabriel Caamaño.

¿Qué pasa si a esta oleada se suman parte de los $42 billones que los bancos tienen bajo administración en plazos fijos? Mejor ni preguntarlo. Si bien son colocaciones algo menos volátiles, no lo son tanto, ya que en más de dos tercios de los casos están pactadas a 30 días.

Este vuelco de mercado deja a la vista una realidad subyacente a la que, algunos, no le venían prestando atención. Pero otros analistas sí. Es el caso de Ricardo Inti Alpert, un arquitecto seguidor de los números, que con datos oficiales al viernes 14 advertía que, aunque es cierto que “el Estado no emite pesos para pagar gastos”, la masa de dinero creció porque el sistema creó entre un 85,4% y 95,9% más de pesos que los que había hace un año, según se miren el M3 (circulante en poder del público más total de depósitos en pesos) o los depósitos del sector privado y público.

“Hubo una emisión que podría ser el eco del déficit cuasifiscal y que hoy podemos llamar ‘cuasi cuasi fiscal’, porque se pasó del BCRA al Tesoro. Ese stock de pesos que antes subsidiaba el BCRA con la llamada remuneración de pasivos, sigue generando problemas monetarios menos graves que hace un año y tres meses, pero graves también hoy. La existencia de unos 35 billones de pesos que la autoridad monetaria emitió por presión cambiaria, y solo para evitar una compra masiva de divisas, exige una rentabilidad sin riesgo productivo (sí cambiario) y amenaza cada día con demandar dólares. Son pesos y pueden comprar lo que quieran”, explica.

El analista aclara entiende que el actual Gobierno “trata de resolver el mayor dislate monetario mundial creado por el kirchnerismo albertista”, pero sostiene que para lograrlo “todavía falta”. “No hay que enojarse con los datos, sino observarlos para ver que no se logró resolver el problema del excedente de pesos”, sostuvo.

En este contexto, sostiene que creer que “el incremento de los depósitos y el M3 no es emisión, es un error conceptual grave que no ayuda al éxito en los objetivos de reducción de la inflación, el gasto público, el déficit fiscal y el indispensable crecimiento económico con inclusión laboral”.

La tensión cambiaria tiene las fuentes de financiamiento necesarias para continuar. De allí que, a menos que sea auspiciada para favorecer la instalación de una nueva política cambiaria, corresponde al Gobierno actuar para reordenar las expectativas y reinstaurar la calma antes de que las reservas del BCRA (que en tres ruedas perdió en intervenciones US$735 millones) resulten aún más golpeadas.

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