Se acercan tiempos de definiciones

El Gobierno viene cumpliendo parte de sus objetivos macroeconómicos a pasos acelerados. Desde la devaluación el 13 de diciembre, el Banco Central compró alrededor de 8200 millones de dólares en el mercado cambiario, y las reservas internacionales subieron cerca de 6300 millones de dólares. Las reservas netas, que eran de negativas en 14000 millones de dólares a fines de noviembre, ya están en cerca de 5000 millones de dólares (también negativas).

La licuación de los pasivos remunerados del Banco Central (Leliq previamente, ahora Pases Pasivos) también avanza. Estos cayeron en febrero para representar ahora el 7,5% del producto bruto interno (PBI), 3 puntos menos que en el momento en que tuvieron su pico, en septiembre pasado. Esta licuación se logró gracias a una combinación de dolarización, con la oferta del bono Bopreal a los importadores, y de licuación, al tener la tasa de interés por debajo de la inflación. Al mismo tiempo, la deuda de los importadores también se está regularizando. Además, el Gobierno emitió bonos por un monto muy superior a los pesos que necesitaba, y utilizó 4,3 billones de pesos para cancelar deuda en pesos indexada a inflación y en dólares, que había adquirido el Banco Central.

El Gobierno también cumplió con mostrar rápidamente números importantes del principal ancla del programa, el fiscal. En enero, el sector público mostró un superávit financiero de 518.000 millones de pesos, y un superávit primario (antes del pago de intereses) de 2 billones de pesos, los que contrastan fuertemente con un déficit primario de 140.000 millones de pesos en enero de 2023. Para lograr tal objetivo, los gastos primarios crecieron “solo” el 100% interanual, comparado con una inflación del 254%.

En el primer mes del año el país también recuperó otro superávit, el comercial. Así, después de varios años, volvimos a tener superávits gemelos, tan necesarios para recomponer las reservas internacionales y el crédito. Durante enero las exportaciones superaron a las importaciones en 797 millones de dólares, comparado con un déficit comercial de 443 millones de dólares en enero de 2023. Mientras que las exportaciones crecieron un 10%, las importaciones cayeron un 14%.

Todo esto se logró con una inflación decreciente y menor a la que muchos esperaban. En febrero estará más cerca del 10% que del 20%, y en marzo será menor aún. Índices de inflación mensuales de un digito no están tan lejos.

Sin embargo, no todo es un lecho de rosas. El programa tiene varias limitaciones y muchos cuestionamientos sobre su sostenibilidad en el tiempo.

Parte de la fuerte ganancia de reservas refleja, en realidad, que el pago de importaciones permanece muy bajo. Durante diciembre fue de 723 millones de dólares, el mínimo valor desde que comenzó este registro, en enero de 2003. En enero y febrero habrían aumentado, pero todavía manteniéndose muy bajos.

Lo mismo se puede decir del ajuste fiscal: tiene un componente transitorio importante. Sin menoscabar el esfuerzo fiscal, lo cierto es que gran parte del ajuste de enero fue por la licuación de las jubilaciones, de los salarios públicos y de parte del gasto social.

Además, si bien los subsidios energéticos subieron fuertemente por la suba de costos mientras que las tarifas se mantenían planas, las erogaciones del Gobierno en este rubro cayeron con respecto al año pasado, lo que hace sospechar que debe haber acumulado una deuda con Cammessa, el operador mayorista de electricidad, y con otros actores del sistema energético.

El impacto de la licuación y del apretón fiscal tuvo un correlato en la actividad económica. Los salarios crecieron un 8,9% en diciembre, contra un 25,5% de la inflación, según datos difundido por el Indec, en ambos casos. Las jubilaciones se desplomaron en enero en términos reales. En este contexto, no llama la atención que las ventas y la actividad estén cayendo fuertemente. La actividad se contrajo un 3,1% en diciembre contra el mes anterior, luego de una caída de 1,6% en noviembre. Esta tendencia debe haber continuado en enero y febrero. Las ventas minoristas de las empresas medianas y pequeñas cayeron un 28,5% interanual en enero, de acuerdo con datos de la Confederación Argentina de la Mediana Empresa (CAME).

Las limitaciones del programa empezarán a reflejarse con más intensidad en las próximas semanas. Para los antiguos romanos, el año comenzaba en marzo, en honor al dios romano Marte. En la Argentina continuamos con esta antigua tradición. El fin de las vacaciones de verano y el inicio del año escolar marcan el verdadero inicio del año. Entramos, entonces, en zona de definiciones.

Desde el punto de vista político, el foco estará en dos pujas. La primera es la salarial. Vamos a ver paros de todos los gustos y colores, y habrá que ver en que magnitud de aumentos salariales terminan. La segunda es la disputa entre los gobernadores y el Gobierno nacional. Este se siente cómodo, con superávit fiscal, mientras los fiscos provinciales sufren caídas de recaudación de cerca del 15% interanual ajustados por inflación.

¿Terminará esta disputa con una negociación para sacar adelante al menos parcialmente (indexación de las jubilaciones) la parte fiscal de la versión original de la ley ómnibus, el proyecto de Ganancias y parte de las reformas estructurales? ¿O terminará con un intento de los gobernadores de coparticipar el impuesto PAIS? Y, en este contexto, será crucial observar como seguirá el apoyo popular al presidente, que por ahora se mantiene elevado.

Entrados en el segundo trimestre, el foco virará hacia el área cambiaria y monetaria. El plan de licuación ya habrá avanzado bastante, y la pregunta es qué seguirá. Todavía no sabemos si la licuación es para abrir el cepo y lanzar un plan de estabilización o si es para dolarizar la economía. Es como si estuviésemos en la ruta 2 antes de Dolores y todavía no sabemos si vamos a Pinamar o a Mar del Plata. Hasta Dolores, es el mismo camino. En realidad, no sabemos tampoco la cuestión de cuanto tiempo falta para que el Gobierno tome esta decisión. Es decir, no sabemos si estamos en la Rotonda Etcheverry, en Chascomús, o en Lezama.

La inclinación del Gobierno, como es el caso de todos los gobiernos, quizás sea la de no hacer nada. Es decir, seguir con el esquema actual de devaluaciones del 2% mensual, sin levantar el cepo. El problema es que, mientras tanto, incluso con tasas de inflación mucho menores a las que estima el consenso de economistas, la devaluación de diciembre se habrá revertido en términos reales para finales de junio.

Inicialmente eso no será un problema, porque los productores agropecuarios saldrán a vender su cosecha, aunque la caída de precios y volúmenes algo menores que los esperados recortarán los dólares que van a entrar al país. Pero, pasado el tiempo, el mercado empezará a ponderar si este tipo de cambio es suficiente, o si se tiene que implementar una nueva devaluación o una aceleración de las depreciaciones mensuales (el “crawl”). Esto dependerá de muchos factores, incluido el éxito legislativo para aprobar reformas, la tasa de inflación de los próximos meses, la situación social, la acumulación de reservas y muchas otras variables.

Pero, sobre todo, la reacción del mercado y de todos los argentinos dependerá de la expectativa de qué forma tomará el programa en su segunda fase. No es lo mismo prepararse para un plan de estabilización, que llama a demandar pesos, que para una dolarización, que va a requerir seguir licuándolos. Es decir, llegado un punto, el mercado se pondrá como los chicos en el auto: preguntará, “¿falta mucho?”, “¿adónde vamos?” Si sospechan que falta mucho, o que vamos hacia una dolarización, saldrán a llorar que quieren más brecha.

Por Marcos Buscaglia

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Tipo de trabajo:análisis