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La dependencia externa
El seguro enfriamiento del crecimiento norteamericano pondrá en mayor evidencia la vulnerabilidad de nuestro país frente a los mercados internacionales, con sus efectos positivos y negativos
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La locomotora económica más grande del mundo, que durante los últimos años impuso el ritmo del desarrollo al resto del planeta, está reduciendo su marcha. La desaceleración del crecimiento en los Estados Unidos ha puesto también de manifiesto la omnipresencia de los mercados financieros y la extrema vulnerabilidad de los países emergentes ante los shocks externos.
¿Qué va a ocurrir en América latina en general, y en nuestro país en particular, cuando el mundo crezca a la mitad de lo que está creciendo ahora, debido al debilitamiento de los Estados Unidos?
Según Ricardo Ffrench-Davies, asesor principal de la Cepal, nuestro subcontinente está atrapado en una trampa financiera. "Un principio macroeconómico básico sostiene que no hay que depender de los mercados financieros internacionales, pero aquí ocurre todo lo contrario -dice Ffrench-Davies-;si además se está atado al dólar, como la Argentina, el panorama es mucho más difícil." Las consecuencias más inmediatas de esta desaceleración serán una devaluación del dólar frente al euro (algo que le vendrá muy bien a la Argentina, ya que mejorará la competitividad de nuestras exportaciones y bajará el precio de las importaciones) y la reducción de las importaciones norteamericanas, debido a la caída del consumo.
La reducción de la tasa de interés, anticipada diplomáticamente la semana pasada por el número uno de la Reserva Federal, Alan Greenspan, tendría efectos combinados sobre nuestro país.Por un lado, representará un fuerte incentivo para la inversión privada, ya que reduciría el costo del endeudamiento de las empresas y alentará a los inversores globales a buscar nuevos destinos para su dinero.
Respecto de las cuentas del Estado, por el otro lado, tendría un impacto menor, porque gran parte de la deuda pública está pactada a tasa fija. La Argentina perdería además parte de los intereses que cobra por la colocación de alrededor de US$ 1000 millones de sus reservas en el sistema de la Reserva Federal norteamericana, lo que técnicamente se conoce como señoreaje.
El principal afectado por la caída de las importaciones norteamericanas será México, que vende el 84 por ciento de sus exportaciones a su vecino del norte. Para el conjunto de la región, sin embargo, el efecto final puede ser muy positivo.
"La caída de las importaciones reducirá el déficit de cuenta corriente estadounidense, lo cual a su vez permitirá liberar capitales que hasta ahora han sido absorbidos por la economía de ese país para financiar dicho déficit", afirma el mexicano Jorge Mariscal, estratego de inversiones de Goldman Sachs para los países emergentes.
Para recorrer este escenario de luces y sombras, es preciso comenzar por un análisis de la situación norteamericana.
Las causas del enfriamiento
Este año, la economía de los Estados Unidos crecerá alrededor del 3 por ciento, quebrando así el promedio de la última década de expansión, que rondó entre el 5 y el 6 por ciento anual.
"Estos porcentajes son más propios de un tigre asiático que de una economía industrial madura", afirmó el Financial Times en una nota del 3 del actual, sugestivamente titulada "A bumpy landing" ("Un aterrizaje a los saltos").
La gran pregunta, ahora que el coloso ha comenzado a aflojarse, es si su vuelo de regreso desde las alturas económicas tocará tierra de una manera suave o accidentada, o si se tratará, por el contrario, de un aterrizaje forzoso. En Prospects of Development, un informe publicado la semana pasada, el Banco Mundial advierte que ese potencial aterrizaje forzoso es uno de los mayores factores de riesgo de las economías en desarrollo, junto con la volatilidad del precio del petróleo.
El fin de semana pasado, el probable vicepresidente electo Dick Cheney generó un gran revuelo al afirmar en una entrevista por televisión que, debido a la retracción económica, un futuro gobierno republicano no estaría en condiciones de aplicar los recortes de impuestos prometidos durante la campaña.
La expresión en ingés "hard landing" es un eufemismo que apenas se distingue de una palabra muy conocida por los argentinos: recesión. En otra nota del Financial Times, publicada el miércoles pasado, su columnista Martin Wolf describe muy convincentemente las razones por las cuales no es inverosímil pensar que el paraíso terrenal de la "nuevaeconomía" termine en un nuevo infierno recesivo. Pero muchos otros también consideran que, en realidad, las voces de alarma son apresuradas.
Según Mariscal, el enfriamiento de la mayor economía del mundo es un signo de equilibrio. "En 2001, los Estados Unidos crecerán entre el 2,5 y el 3 por ciento -afirma-, porcentajes más acordes con una economía madura que los obtenidos en la última década."
Esta retracción debería también liberar fondos que, hasta ahora, eran succionados por la avasallante maquinaria productiva norteamericana. En 1999, según la OCDE, nada menos que el 32 por ciento de la inversión extranjera directa mundial fluyó sobre los Estados Unidos. "Mientras su crecimiento duplicaba al de la Unión Europea, era lógico que aquel país atrajera más capitales; ahora, la convergencia de la tasa de crecimiento internacional promoverá una redistribución más equilibrada de las inversiones", dice Luciana Díaz Frers, investigadora de la Fundación Mediterránea.
Pero no todos comparten esta visión optimista. "El ajuste en los Estados Unidos se profundizará -dice Ffrench-Davies-; es sencillamente insostenible que la economía más grande del mundo posea un déficit de cuenta corriente que equivale al 4,5 por ciento de su PBI."
La cuenta corriente del balance de pagos representa el intercambio neto de bienes, servicios y transferencias entre los residentes y los no residentes de un país. Su déficit refleja el deterioro patrimonial de una economía y una creciente necesidad de financiamiento externo. "Debido a la escasez del ahorro local, el boom norteamericano ha sido financiado en gran medida por capitales europeos y japoneses -agrega Ffrench-Davies-; esto se corrige precisamente disminuyendo el ritmo del crecimiento, como está ocurriendo ahora."
Emergentes y tecnológicos
Alrededor del 40 por ciento del aumento del PBI estadounidense de los últimos años se debió a inversiones en nuevas tecnologías de la información, Internet y telecomunicaciones. Ellas fueron el motor de la llamada "nueva economía", donde la coexistencia de un crecimiento sin precedente, baja inflación y pleno empleo parecía marcar el comienzo de una expansión ilimitada. Pero desde marzo pasado, el índice Nasdaq, que mide el rendimiento del grueso de las acciones tecnológicas, perdió la mitad de su valor. Dicha caída es uno de los principales motivos de la desaceleración de la economía norteamericana.
Esas acciones tienen algo en común con los bonos de deuda soberana de los países emergentes: ambos son los activos más riesgosos del mundo. Por esta razón se los conoce como "high yielders" (títulos de alto rendimiento).
En general, se considera que el alza espectacular del Nasdaq limitó la disponibilidad de fondos para América latina. Sin embargo, no es tan claro que, contario sensu, su colapso vaya a determinar aumento de las inversiones en nuestra región.
Hasta mediados de la década del 90, las principales carteras de inversión de riesgo contenían todo tipo de papeles. Ante las enormes ganancias generadas por las acciones tecnológicas, los inversores destinaban a éstas una tajada mayor de sus portafolios; automáticamente, esto implicaba reducir sus posiciones en países emergentes. Esta situación cambió a partir de la crisis rusa de 1998. Hoy, según explican los principales operadores, ambos segmentos constituyen mercados diferentes.
"Los grandes fondos institucionales están muy especializados -dice Miguel Gutiérrez, codirector global de mercados emergentes de JP Morgan Chase-; el que compra bonos de emergentes no está interesado por acciones tecnológicas, y viceversa." En los últimos dos años se produjo otro fenómeno: el spread (diferencia adicional que un título paga por encima del rendimiento de los bonos del Tesoro norteamericano) de las acciones tecnológicas más riesgosas de los Estados Unidos se duplicó. "Esto amplificó el efecto de contagio en América latina, porque a los bonos soberanos se les exige generalmente pagar más interés que el que rinden los bonos corporativos", sostiene el presidente de un importante banco local.
No obstante, esta situación debería corregirse muy pronto, porque aquellos spreads están muy por encima de los niveles históricamente justificables. Por otra parte, agrega el funcionario, el hecho de que el Nasdaq arroje este año un rendimiento negativo alentará una mayor participación de los bonos emergentes en los portafolios de inversión.
En todo caso, el efecto de la caída del Nasdaq será doble. "Los spreads tenderán a bajar, pero aquella caída implica también un aumento de la aversión por el riesgo, lo que indudablemente afecta la confianza de los inversores hacia los países emergentes más débiles", dice Mariscal.
El punto crítico, señala Mariscal, estará marcado por el ritmo de la desaceleración estadounidense, ya que los inversores norteamericanos son los más importantes del planeta. "Cuando las cosas no andan muy bien en su país, aquellos tienden a colocar su dinero en otras partes del mundo que ofrezcan mayores ganancias -dice-, pero cuando el mal momento se convierte en una recesión, se vuelcan mayoritariamente a los bonos del Tesoro y las acciones corporativas de alta calidad crediticia."
El riesgo de invertir
Saber cuáles serán los efectos de la desaceleración norteamericana sobre la disponibilidad de fondos prestables no es un tema menor para países que, como el nuestro, dependen del flujo de capitales externos.
Luego de la crisis asiática de 1997, en el mundo financiero se produjo una fuerte reducción del apetito por el riesgo. Muchos dealers sencillamente desaparecieron, otros limitaron su exposición en países emergentes, y todos corrieron a refugiarse en papeles de deuda de mayor calidad, como los bonos del Tesoro de los Estados Unidos. Las seis alzas de la tasa de interés que la Reserva Federal fijó en los últimos 18 meses, además, determinó un crecimiento promedio de 200 puntos en el costo financiero de los países emergentes.
América latina está lejos del auge de inversiones externas que conoció a principios de los noventa. En 2001, según la última edición del Emerging Markets Economics Quaterly de Goldman Sachs, el flujo neto de capital hacia los países emergentes (incluyendo inversiones directas, compra de bonos y deuda) ascenderá a US$ 236.000 millones. Si bien esta cifra supera en US$ 10.000 millones la estimada para el año en curso, está bastante por debajo de los US$ 345.600 millones que recibió en 1997.
En 2000, según el citado informe, los flujos de capital hacia América latina se incrementaron en US$ 22.000 millones. El grueso de esos fondos se concentró en tres países: México, Brasil y la Argentina, que necesita recibir aproximadamente esa cifra para satisfacer su necesidad anual de financiamiento. Por otra parte, el 73 por ciento de las inversiones extranjeras directas fue captado por los primeros dos países (ver gráfico) mientras que el 70 por ciento de la suma destinada a la compra de bonos fue para nuestro país y Brasil.
¿Podrá aprovechar la Argentina las oportunidades que ofrece este nuevo escenario internacional? Nuestro país está envuelto en un círculo vicioso: para crecer necesita inversiones, pero éstas no llegan porque el peso del déficit y de la deuda asusta a quienes tienen el dinero para invertir. "Los capitales llegarán sólo cuando los inversores comprueben que la Argentina vuelve a crecer entre el 3 o 4 por ciento anual", dice Gutiérrez.
En este sentido será clave la evolución de las expectativas de los inversores en los próximos dos o tres meses. "La palabra expectativas engloba la respuesta a muchas variables, que abarcan desde la actitud que los operadores adopten ante las necesidades de financiamiento de los sectores público y privado hasta los resultados que el gobierno obtenga en el frente fiscal."
Pero el futuro, por definición, es incierto. "El final de esta historia no está escrito -dice Javier Timerman, senior managing director del banco de inversión norteamericano Bear Stearns-;hace dos años también se hablaba del peligro de una recesión en los Estados Unidos, pero lo que en realidad se produjo fue un nuevo período de crecimiento." En todo caso, agrega Timerman, la única forma en la que países como el nuestro pueden hacer frente a la incertidumbre que proviene del exterior es reducir al máximo su exposición financiera y consolidar el consenso político interno en torno de las reformas económicas indispensables.
