Milei y su propuesta de dolarizar desequilibran una economía atada con alambres

Antes de las PASO, Javier Milei solía hacer presentaciones económicas con contenidos muy técnicos. Luego de una charla frente a importantes empresarios en el Hotel Llao Llao, en abril último, se filtraron sus notas, llenas de ecuaciones seguramente incomprensibles para todos sus oyentes. Es más, es posible que sean incomprensibles para él también. Constantino Hevia, profesor de la Universidad Di Tella, analizó el contenido de esas notas y llegó a la conclusión de que “si rascás un poquito, te das cuenta de que Milei sabe mucho menos de economía de lo que la gente y él creen”.

Para fundamentar su opinión, Hevia puso el foco en una parte de las notas en las que Milei basa su teoría de que hay que dolarizar. Según el candidato a presidente, la llamada “condición de transversalidad” implica que mantener el peso necesariamente te lleva a la hiperinflación. La condición de transversalidad es una condición impuesta en los modelos matemáticos de crecimiento económico por Frank Ramsey en 1928 y refinada por David Cass y por Tjalling Koopmans (Premio Nobel de Economía) en 1965. Expresada en criollo, en forma muy imperfecta pero divertida, la condición de transversalidad es como les dice un amigo a sus hijos: “Toda herencia es un error de cálculo”, y tiene tanto que ver con la hiperinflación como gritar un gol antes de tiempo tiene que ver con que si la pelota entra en el arco o no, en un partido jugado a miles de kilómetros de distancia.

Si Milei estuviese más atento a la teoría económica debería fijarse en otro paper de David Cass, de quien tuve el honor de ser alumno, escrito junto a Karl Shell (otro Premio Nobel). Este paper se llama “¿Importan las manchas solares?” (Do sunspots matter?). Los autores definieron una “mancha solar” como una variable que no tiene impacto en las condiciones fundamentales de la economía pero que, de todas maneras, afecta el resultado económico, al funcionar como un mecanismo de coordinación de expectativas. Javier Milei y su propuesta de dolarización son justamente la “mancha solar” que estará coordinando expectativas en las próximas semanas, en el marco de una economía cuyas condiciones fundamentales están muy deterioradas por los errores de política económica de este gobierno. Es decir, en un contexto donde está todo atado con alambres.

¿A qué me refiero? La victoria de Milei en las PASO fue, paradójicamente, el peor resultado para este gobierno. La razón es que su principal propuesta es la dolarización en un país que no tiene dólares. Las reservas netas del Banco Central (BCRA) eran al 15 de agosto negativas en US$8900 millones. Es decir, más deudas que activos en dólares.

Milei y otros economistas como Emilio Ocampo cometen dos grandes errores con respecto a la disponibilidad de dólares. El primer error es su cálculo de reservas del BCRA. Milei, por ejemplo, repite que hay cerca de US$10.000 millones de activos, en una mezcolanza digna de Cambalache. Incluye desde el oro, que es un activo, hasta Sedesa, que es el dinero del seguro de los depósitos. ¿Piensa dejar a los depósitos sin seguro, o piensa eliminar la banca tal como la conocemos hasta ahora? Además, se olvida de las deudas del Banco Central, las cuales difícilmente serán transferibles a otros organismos. Para cualquier acreedor, prestarle a un banco central tiene menos riesgo que prestarle a un gobierno, acá y en la China. Y hablando de China, el swap otorgado por su banco central quizás sea imposible de transferir, porque se trata de un swap creado para dar liquidez internacional al yuan.

El segundo error es que sugieren que se pueden poner otros activos del Banco Central en un fideicomiso para conseguir financiamiento para poder “dolarizar” las Leliq, para lo cual se requieren más o menos US$30.000 millones. Milei, en una entrevista con Infobae argumentó hace unas semanas que el BCRA tiene US$90.000 millones. ¿Qué incluye esta suma? Las llamadas letras intransferibles que le dio el gobierno de Cristina Kirchner cuando confiscó las reservas internacionales para pagar deuda externa, y bonos del gobierno. Las letras intransferibles son como un pagaré. No valen nada en el mercado. Los bonos en dólares valen poco, menos de 30 centavos por cada dólar de deuda. No tienen protección legal tampoco. El Gobierno los puede reestructurar a piacere.

Para subsanar este problema, Milei sugirió canjearlos por otros títulos, me imagino por bonos en dólares bajo Ley de Nueva York, que tienen algo más de protección legal. Por eso valen cerca de 33 centavos. Hagamos la cuenta, así ayudamos a los economistas de Juntos por el Cambio quienes, según Milei, no la entienden porque tienen “bajo coeficiente intelectual”. Si necesitás juntar US$30.000 millones, y los bonos valen 33 centavos, tenés que emitir US$90.000 millones de deuda en dólares bajo ley extranjera. Este cálculo es a los precios actuales. El monto total de los bonos en dólares bajo ley extranjera, los que restructuró “exitosamente” Martín Guzmán, es hoy de casi US$65.000 millones. Va breve encuesta a mis lectores: ¿Qué les parece que pasará con el precio de esos bonos si de repente hay US$90.000 millones de nueva oferta en el mercado? Me imagino que habrán votado que bajarán de precio, fuertemente. Bueno, en dicha entrevista Milei sugirió que subirían de precio. No aprobó ni la clase de oferta y demanda.

Es decir, como no hay dólares para dolarizar, la única alternativa es que baje el valor de los pesos y las Leliq medidos en dólares. Traducido, que el precio del dólar se dispare. En mi barrio le llaman licuación. La gente ya se dio cuenta, y por eso estamos inmersos en esta profecía autocumplida donde la “mancha solar” de la dolarización propuesta por Milei coordina las expectativas para que caiga estrepitosamente la demanda de dinero hoy. Se busca evitar que nos licúen nuestro patrimonio en el futuro. Una posible medida futura tiene impacto en la inflación y el tipo de cambio hoy.

No hay otra forma de explicar lo que pasó tras las PASO. El Gobierno devaluó cerca de 20% y subió la tasa de interés a 209%, intentando que la gente se quede en pesos hasta las elecciones de octubre, pero el tipo de cambio voló en los mercados paralelos. Lo mismo pasa con la dinámica de los precios. Hay muchos papers que intentan estimar el traspaso de una devaluación a precios en distintas economías. A medida que las monedas comenzaron a flotar entre sí, el traspaso fue cayendo en el tiempo, y es casi nulo en las economías desarrolladas. En la Argentina, las estimaciones más elevadas apuntan a que una devaluación de 10% llevaría a un aumento de la inflación de 3% al cabo de un año. Esta devaluación, sin embargo, está camino a convertirse en récord mundial, con un traspaso a precios casi inmediato. La inflación de alimentos de la semana post-PASO superó el 4,6%. La inflación de agosto y de septiembre muy probablemente sea de dos dígitos. Este es el otro lado de la moneda de la caída en la demanda de dinero.

La velocidad con la que ocurrirán estos acontecimientos dependerá de varios factores. Por un lado, el Gobierno intentará retrasar los efectos de este descalabro lo más posible. Tratará de mantener el tipo de cambio oficial estable o lo más estable posible, e intervendrá en los mercados paralelos con los pocos dólares con los que cuenta. Una buena parte de lo desembolsado por el FMI ya fue aplicado a cancelar los préstamos puente obtenidos para pagarle al propio organismo: US$1000 millones para la CAF, $750 millones para el gobierno de Qatar y $1700 millones para pagarle al banco central de China (PBOC). El resto estará guardado para repagarle al FMI en los próximos meses. De paso, al comentar el ministro y candidato presidencial Sergio Massa que debíamos repagarle al PBOC nos enteramos de que el segundo tramo del swap no está disponible. Esto significa que el BCRA tiene pocas reservas y, para no perder muchas más, el gobierno seguirá con un duro cepo importador en las próximas semanas.

El FMI, que le exigió al Gobierno la devaluación y la suba de tasas posPASO para aprobar el desembolso de US$7500 millones, perdió toda capacidad de influenciar en la política económica hasta la próxima revisión del programa, que ocurrirá tras la segunda vuelta electoral. Es decir, el Gobierno solo devaluará después de las elecciones de octubre si está contra las cuerdas. De otra forma, especialmente si Massa entra a la segunda vuelta, intentará mantener los tipos de cambio lo más estables posibles. Si le quedaban dudas, los saqueos recientes deben habérselas sacado.

La velocidad de los acontecimientos también dependerá de cuántos pesos emita el gobierno para alimentar la maquinaria electoral, y de cuán cercana y posible vea la gente la dolarización de la economía. Es decir, de cuán fuerte sea la “mancha solar”. Mientras tanto, la economía se contraerá fuertemente en los próximos meses. Los argentinos seguiremos esperando el tan ansiado crecimiento. Más que aprender sobre las “condiciones de transversalidad”, deberíamos leer la otra parte de la literatura de crecimiento económico. La que hace hincapié en las condiciones culturales para el desarrollo, y en el rol de las instituciones en el desarrollo. Es difícil crear crecimiento sostenido tomando atajos y en el contexto de un posible choque de poderes que lime las bases de la democracia liberal, pero es el camino que parece que están por elegir los argentinos.