Déficit. El BCRA es la principal caja del Tesoro en la pandemia (y casi la única)

Confirmado: aún con mercados externos cerrados y limitado acceso al financiamiento voluntario local, el Gobierno consiguió la autorización burocrática que necesitaba para seguir haciendo funcionar, si quisiera a full, la fábrica de billetes, lo que le abre la posibilidad de cubrir así la ampliación del gasto que provocó la necesidad de decretar una cuarentena para intentar frenar al coronavirus , si esta no se prolonga mucho más.

Esto es porque, en su última reunión de directorio, el Banco Central (BCRA)aprobó su balance 2019, que le dejó una ganancia contable de $1,6 billones, tres veces superior a los $576.000 millones del ejercicio previo. El resultado tuvo que ver básicamente con la muy fuerte devaluación que sufrió el peso en ese período, pero más aun con un polémico cambio en la valoración de algunos de sus activos que se anotan en sus libros como si fueran un preciado tesoro pero, puestas en el mercado, muy probablemente no tendrían compradores.

Era el paso que la entidad necesitaba para asistir este año al Tesoro nacional, de ser necesario, por un total cercano a los $2 billones en concepto de remisión de utilidades, ya que a las ganancias de 2019 puede aún agregar $380.000 millones no distribuidos del ejercicio previo, en cuyo caso el financiamiento sólo por esta vía alcanzaría un récord equivalente a 6 puntos del PBI. Y dado que hasta el momento le giró unos $600.000 millones por ese concepto (apenas 30% del total), podrá seguir financiándolo con emisión monetaria por $1,4 billones sin necesidad de apelar a una reforma de la Carta Orgánica, que requiere ser aprobada por el Congreso, dado que la posibilidad de asistir al Tesoro vía adelantos transitorios ya quedó agotada.

El camino que abrió la puerta a exprimir esta vía de financiamiento fue el cambio en el criterio de valuación de las Letras Intransferibles (LI) nominadas en dólares, dispuesto meses atrás.

Estas letras son los bonos ilíquidos (que no tienen circulación) que el Gobierno le colocó al BCRA como contrapartida cada vez que usó reservas para pagar deuda. La decisión oficial fue dejar de valuarlas con un criterio aproximado a su valor de mercado (lo que implicaba anotarlas con un valor menor al nominal) y anotarlas a valor técnico (el que expresan nominalmente).

El mecanismo provocó que la tenencia de títulos públicos nacionales del BCRA trepe de $483.000 millones a $2,4 billones, al agregarse además una nueva emisión de LI (por US$4571 millones) que hizo la administración Fernández para hacer pagos de deuda externa, y fue clave para gatillar un salto del 180% en los resultados del BCRA y ampliar sus ganancias artificialmente.

En la entidad sostienen que la distorsión fue generada por el cambio en la valuación de las Letras dispuesto en 2018, que, vale recordar, fue impulsado por el Fondo Monetario Internacional (FMI). "Todas las Letras Intransferibles fueron valuadas a valor técnico con base en la capacidad financiera del BCRA y en su intención de mantenerlas hasta el vencimiento. Este criterio fue modificado por la gestión anterior en base al acuerdo con el FMI de junio de 2018, que contemplaba una cancelación anticipada de las Letras, que finalmente no ocurrió. A partir de lo dispuesto en la Ley 27.541, se vuelve al criterio de valuación original", explicó la entidad comandada por Miguel Pesce en un comunicado.

Un mecanismo peligroso

"El efecto de ese ajuste es innegable: el revalúo a paridad de esos títulos representa $2.130.000 millones. Sin ese ajuste hubiera sido de $524.000 millones", observa el economista y exgerente general del BCRA Julio Piekarz.

"Casi la totalidad de la ganancia es explicada por las diferencias netas de cotización, en su mayor parte explicadas por el cambio de criterio de valuación de las Letras Intransferibles. La contabilidad creativa dando sus frutos. Nada es porque sí" coincidió su colega Gabriel Caamaño, de Estudio Ledesma.

La aprobación del balance con el nuevo criterio de valuación confirma que el BCRA tiene todavía un alto margen de financiamiento monetario al Tesoro. "Un potencial de 1,3/1,4 billones de pesos, que equivale al 75% del déficit fiscal primario que tenemos proyectado para todo el año, pese a que ya financió casi todo el déficit de los primeros 5 meses del año", explica el economista Federico Furiase, de la consultora Eco/Go. "Alcanza para financiar el déficit primario remanente y para pagar los vencimientos de deuda en pesos asumiendo una refinanciación razonable del mercado como se viene dando", acota.

Con la vía de financiamiento asegurada, la discusión se centra ahora en el impacto que la sostenida emisión monetaria puede tener en la economía. Y allí resurgen los temores sobre su impacto inflacionario y las razones que explican que hayan aumentado las señales de desconfianza hacia el peso, explicitadas en el salto de la brecha cambiaria, una nueva tendencia a la baja en las reservas y el goteo de depósitos bancarios en dólares, entre otras cosas.

Al respecto, Furiase advierte que "el problema es el desequilibrio monetario: el ratio base monetaria más pasivos remunerados sobre reservas brutas está en torno de 100, con una brecha cambiaria en 50%, reservas líquidas debajo de los US$10.000 millones y cayendo aun en la estacionalidad de la cosecha y con cepo, y un BCRA que está engordando su posición vendedora neta en futuros de dólar".