La deuda nos hace vulnerables, y hay que ir a déficit total cero en 2020

La crisis financiera que atraviesa la Argentina es por no haber reconocido –no ya expuesto– la gravedad de la herencia recibida, y por haberla sucedido con un gradualismo fiscal sujeto a severos riesgos financieros que, además, impidió bajar la inflación y atrasó el tipo de cambio .

Esa elección de políticas reflejó la subestimación de la economía por las autoridades, el voluntarismo, los objetivos electorales y serios errores de diagnóstico. Este año, ante una previsible bandada de cisnes negros, el gradualismo colapsó y el Gobierno tampoco estuvo preparado para reaccionar.

Desde los primeros signos de desestabilización en abril, pasaron cuatro meses caóticos de cambios de políticas y de funcionarios y de correr detrás de los hechos, bajando a cuentagotas las metas de déficit fiscal e interviniendo ambiguamente en el mercado cambiario.

El gradualismo escaló la deuda del Tesoro y del Banco Central, aumentó las necesidades del Tesoro para cubrir déficit y amortizaciones y generó atraso cambiario y un alto déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos. El resultado fue una economía muy vulnerable a la interrupción del financiamiento externo, a la que no le alcanzan los dólares ni el financiamiento para el Tesoro. Por eso fuimos al FMI .

La Argentina tiene poca resistencia a la deuda pública. Su índice de 55,8% del PIB (2018, primer trimestre) se comparaba con el 48,3% de las economías emergentes y el 61,6% de cinco países seleccionados de América Latina. Sin embargo, el de México era de 35,4% y el de Chile, de 25%.

Pero como por la inflación la Argentina no tiene moneda, la mayor parte de la deuda –79,2%– es en dólares, un caso casi único entre los emergentes (le sigue Turquía, con el 39,7%). También por la inflación, sus mercados financiero y de capitales son pequeños, por lo que el financiamiento es esencialmente externo.

Y las necesidades de financiamiento del Tesoro son enormes, 13,1% del PIB (2018). Si se intenta cubrir esas necesidades internamente, el Tesoro desplaza crédito del sector privado –ya escaso–, estatiza los mercados y acumula vencimientos a corto plazo, ya que localmente no hay fondos de mediano y largo plazo.

El mismo FMI considera que la deuda argentina es sustentable, pero "no con alta probabilidad" (sic). En el escenario adverso en el que estamos, proyectaba que la deuda alcanzará a 68,6% del PIB, pero luego de la devaluación de estos cuatro meses esa relación será bastante superior (78,5%).

La vulnerabilidad de la Argentina a la deuda seguirá y afectará a varios gobiernos futuros. Las necesidades del Tesoro son en promedio anual el 11,3% del PIB en el período 2019-2021, y el 14,5% en 2022-2023. Si se considera la devaluación ocurrida, superará sin duda el 15% del PIB, generoso nivel que el FMI fija como crítico. Además, en 2020 el Gobierno se quedará sin los fondos que el FMI adelantaría para 2019, y en 2021 ya vencen US$21 mil millones de los primeros desembolsos.

La única política posible frente a la deuda es que no suba más en términos nominales, y el objetivo debe ser déficit primario cero en 2019 y déficit total (con intereses) cero en 2020, al menos con los intereses por pagar a privados y a organismos internacionales. Y debe lograrse bajando gasto público improductivo. La presión tributaria es récord, y la baja de solo unas décimas fue largamente compensada por un alto impuesto inflacionario.

No es seguro que esto sea suficiente para estabilizar el corto plazo, pero es necesario. Junto con iniciativas para estabilizar la demanda de dinero y activos en pesos, hay que desacelerar la inflación y reducir las expectativas devaluatorias.

En los años siguientes la baja de gastos debe continuar para bajar impuestos. Pero también para generar un superávit fiscal destinado a un la formación de un fondo preventivo para situaciones de estrés por la deuda. Junto con políticas de administración de deuda (debt management) para aumentar plazos y bajar tasas, ayudará a remover la deuda como generador de crisis y uno de los principales obstáculos al crecimiento.

Economista. Exgerente General del Banco Central.