Las tasas negativas no logran impulsar el crecimiento

Si se suma el valor de mercado de todos los bonos soberanos que se transan a tasas negativas en el mundo, el resultado excede los US$8 billones, un testimonio de los denodados esfuerzos de los bancos centrales por mantener bajas las tasas de interés con la esperanza de estimular el gasto de las personas y la inversión de las empresas.

Pero si a esa cifra se le resta la inflación, queda claro que se trata de una tarea extremadamente difícil. El número se reduce a US$6,8 billones, la mitad del nivel de hace apenas unos meses, según los cálculos de J.P. Morgan Chase & Co.

Se trata, tal vez, de la señal más clara de los problemas con los que se topan los bancos centrales en su campaña para reanimar sus alicaídas economías, pese a los bajísimos niveles de las tasas de interés.

El rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años cayó el viernes a 1,639%, su menor nivel desde mayo de 2013, y los retornos de deuda comparable en Alemania y Japón descendieron a mínimos históricos. El bono del gobierno alemán a 10 años está a punto de cerrar en territorio negativo por primera vez en su historia.

Sin embargo, el alivio que pueden proveer las decrecientes tasas de interés para los consumidores y las empresas de muchos países es limitado, puesto que la inflación también ha estado cayendo. Para muchos en Europa y Japón, los bajísimos intereses no se han traducido en un acceso más expedito al financiamiento en términos reales, es decir tomando en cuenta la inflación. Para los inversionistas, en tanto, esta es una señal de que las tasas ultrabajas distan de ser un fenómeno pasajero.

"Demuestra los límites que enfrentan los bancos centrales", dijo Alejandra Grindal, economista internacional sénior de Ned Davis Research Inc. "Pueden reducir las tasas nominales por debajo de cero, pero los problemas persisten".

Cuando una economía entra en recesión o disminuye la demanda por bienes y servicios, los bancos centrales a menudo bajan las tasas de interés. Su objetivo, en parte, es llevar las tasas a territorio negativo en términos reales. Eso impone un costo implícito a conservar efectivo y otorga a las personas y las empresas un incentivo para gastar.

Pero eso no es tan fácil de lograr cuando la inflación cae más rápido que los rendimientos nominales de los bonos. Un ejemplo es Japón, dice Jigar Vakharia, analista de J.P. Morgan, quien generó datos de las tasas de interés reales calculadas hasta el lunes pasado. Billones de dólares de bonos del gobierno japonés dejaron de arrojar rendimientos negativos luego de la inflación se siguiera adentrando en territorio por debajo de cero.

Para calcular los rendimientos reales, los economistas le restan la tasa de inflación al rendimiento nominal. El bono del gobierno japonés a 10 años, por ejemplo, llegó el viernes a -0,16%. Los últimos datos muestran que el Índice de Precios al Consumidor descendió 0,3% en doce meses, por lo que la tasa real fue de 0,14% a diez años, un indicador clave para muchos préstamos para consumidores y empresas.

Muchos analistas dicen que el aparente fracaso de las políticas de tasas de interés muy bajas o negativas equivale a una condena de las políticas fiscales en las economías desarrolladas. El crecimiento económico está siendo atrofiado por la incapacidad de los gobiernos para abordar desafíos como el empleo, el envejecimiento de la población y el gasto en infraestructura de una manera armónica.

"Creo que hemos alcanzado el límite de la política monetaria", dijo Torsten Slok, economista internacional jefe de Deutsche Bank. "La verdadera crítica contra las tasas de interés negativas es la estupidez de creer que la política monetaria puede, por sí sola, rescatar a la economía de sus condiciones de depresión".

Aunque la Reserva Federal de Estados Unidos no ha implementado tasas negativas, también enfrenta una economía nacional débil. Pocos analistas prevén que la Fed vaya a subir las tasas de interés en su reunión prevista para esta semana, lo cual refleja la baja inflación y un menor crecimiento del empleo.

Los bancos centrales europeos luchan para mantener las tasas de interés reales bajo cero. Al llevar las tasas a terreno negativo, el Banco Central Europeo ha disminuido el costo del crédito tanto para las familias como para las empresas. De todos modos, los nuevos préstamos sólo representan cerca de 17% del nivel que imperaba en 2016, según cifras de la entidad.

Las tasas negativas tampoco parecen haber ayudado a aumentar la inflación en Europa. Los precios al consumidor en la zona euro cayeron 0,1% interanual en mayo. Al excluir los efectos de los precios del petróleo y los alimentos, que son más volátiles, la inflación europea ha estado por debajo de 1%, una señal de que la actividad económica sigue siendo anémica. Hace cinco años, en cambio, la inflación de la zona euro rondaba 3%.

Las tasas de interés real en la zona euro son más altas ahora que entre 2011 y 2013, cuando llegaron a -2%.

Mario Draghi, presidente del BCE, señaló recientemente las tasas reales para defenderse de las críticas de que una política monetaria ultra expansiva está perjudicando a los ahorradores en las principales economías europeas, como Alemania.

"Las tasas reales son más altas hoy que hace 20 o 30 años", puntualizó Draghi en una conferencia de prensa en abril. "Pero soy consciente que explicar las tasas reales a los ahorradores puede ser difícil".

Una señal de cómo la inflación está desbaratando los planes de los bancos centrales es que si se toman en cuenta los efectos de los cambios en los precios, las tasas de interés son más altas en la zona euro que en EE.UU. La tasa real basada en los préstamos interbancarios a un día, que está estrechamente ligada a las medidas de los bancos centrales, es -0,73% en EE.UU., por debajo del -0,23% en Europa.

Otros bancos centrales han tenido más éxito. Aunque la inflación suiza ha sido persistentemente negativa, su tasa interbancaria, que ronda -0,73%, la más baja del mundo, permite que las tasas de interés sigan en territorio negativo por un amplio margen.

El mayor peligro es que la política monetaria expansiva genere grandes distorsiones en los mercados, advierte Thomas Roth, director ejecutivo de corretaje de bonos del gobierno estadounidense de Mitsubishi UFJ Securities (USA) Inc. "Los bancos centrales tienen una historia de aferrarse a la política económica de moda sin prestar atención a los resultados".

Por Min Zeng y Jon Sindreu

The Wall Street Journal

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