Reforma del mercado de capitales: entre lo positivo y lo polémico

La Argentina es un país con escasa cultura de mercado de capitales. Los intentos por desarrollarlo no fueron suficientes y se cometieron muchos errores. Son pocas las compañías que se le animan para financiarse. Son pocas las personas que piensan que los valores negociables con oferta pública son una alternativa para canalizar sus ahorros y contribuir al desarrollo de empresas o proyectos. Quizá no estén dadas las condiciones. Quizá sea necesario que el Estado haga más. Quizá sea necesario que los distintos actores del mercado hagan más.

El Congreso convirtió en ley la reforma integral del mercado de capitales. Contiene sin duda aspectos positivos y algunos que pueden generar dudas, inquietudes o controversias. Se unifican en un solo texto conceptos que hoy están en la ley 17.811 de oferta pública y en el Decreto 677/01 de transparencia, aunque ampliándose significativamente las facultades regulatorias del Estado. ¿Alcanzará con la nueva ley para que el mercado despegue? ¿Será un punto de partida?

De la 17.811 se elimina la autorregulación de los mercados y se erige a la CNV como único organismo de control, a cargo de la autorización, registro, fiscalización, poder de policía y regulación de los que participen en el mercado de capitales y de los valores que se ofrezcan al público. A su vez, la mayor parte del actual Decreto 677 pasará a formar parte de la nueva ley. Que las disposiciones del 677 estén en una ley será positivo para desterrar las anomalías con las que fue concebido, cuando modificó legislación de fondo sin estar legitimado. También parece positivo promover la integración de los mercados y su interconexión. De hecho, ya estamos viendo iniciativas de mercados y bolsas en tal sentido.

Para cumplir con sus funciones ampliadas, parecería imprescindible dotar a la CNV de muchos más recursos que los que hoy tiene, tanto humanos (se propicia la creación de delegaciones en el interior) como financieros (a lo que podrían contribuir los fondos de las multas, cuyos montos se elevarían significativamente). Se elimina el requisito de ser accionista de un mercado para poder operar en él y los mercados y bolsas deben organizarse como sociedades anónimas. También habrá mayor injerencia en sectores como el de calificadoras de riesgo y otros agentes, se eleva el plazo de prescripción de las acciones por daños en la oferta pública y el tribunal para apelar las sanciones que imponga la CNV pasaría a ser el federal (con lo cual, en CABA, más carga e ilustración para el fuero contencioso administrativo).

Hay ciertos puntos que levantan un alerta, como que la CNV pueda designar veedores con facultad de veto o pueda separarse a los órganos de administración por un tiempo, sin que pueda ser revisado judicialmente y sólo pueda ser recurrido ante el presidente de la CNV o el ministro de Economía, respectivamente. Ello no está en línea con la participación judicial que en todo caso prevé nuestra ley societaria para estos casos. Por otra parte, que las emisoras que cuentan con comité de auditoría puedan prescindir de comisión fiscalizadora, no parece adecuado bajo nuestro sistema societario dualista, donde está separado el control de legalidad del de gestión.

Se destaca también que se haya eliminado que la CNV no pueda denegar una autorización de oferta pública por razones de oportunidad o conveniencia y resulta llamativo que se prevea que si no se informara como hecho relevante un acuerdo de accionistas en la sociedad emisora, el mismo carecería de valor.

También parece técnicamente discutible que se haya incluido a los contratos de derivados como valores negociables, cuando por naturaleza no lo son. De paso, al hacerse referencia a derivados, podría haberse introducido el concepto de netting, en línea con las tendencias más modernas y del modo en que hoy beneficia a ciertas dependencias del sector público nacional. Tampoco sería posible por vía estatutaria evitar una OPA ante un supuesto de toma de control.

Pero la CNV es en definitiva quien tendrá la llave. A fin de dimensionar adecuadamente los efectos de la ley habrá que prestar especial atención a la manera en que la CNV la reglamente. También, al modo en que se aplique. Esperamos razonabilidad y medidas e incentivos adicionales que acompañen la normativa. Quizás algún día lleguemos a tener un mercado de capitales maduro.

Alejandro Anderlic