Cómo los altos precios de las propiedades pueden “estrangular” la economía de los países

El interés de los economistas por la tierra ha aumentado y disminuido con el tiempo. Para los economistas políticos de los siglos XVIII y XIX, era fundamental para comprender el mundo. Creían que la distribución de las rentas de la propiedad de la tierra podría explicar las enormes brechas entre ricos y pobres, y todo tipo de otros males económicos. A los economistas les importaba menos la tierra en el siglo XX. Sin embargo, desde el cambio de milenio, han debatido cada vez más el impacto que las leyes de zonificación restrictivas tienen en la producción económica de las ciudades. La crisis financiera mundial provocó un aumento en la investigación sobre las consecuencias de las crisis inmobiliarias. Los balances de los bancos tienden a debilitarse y los propietarios de viviendas preocupados gastan menos, lo que podría desencadenar una recesión. El colapso inmobiliario de Estados Unidos durante 2007-09 en particular fue muy estudiado.

En los últimos años ha surgido otra línea de investigación que, al igual que los economistas políticos de antaño, atribuye a la tierra muchos males económicos de larga data. Explora cómo los precios elevados y crecientes de la tierra afectan los préstamos, la inversión y, en última instancia, la productividad, y gran parte analiza de cerca el largo auge inmobiliario de China. La conclusión preocupante es que los precios inmobiliarios altos y crecientes también pueden tener efectos económicos perjudiciales, al desplazar la inversión productiva y conducir a una mala asignación de capital. En los casos más extremos, los precios inflados de la tierra ya pueden ser la causa de una desaceleración prolongada del crecimiento de la productividad.

Los bienes raíces son la clase de activos más grande del mundo. En 2020, representó alrededor del 68% de los activos no financieros del mundo (que incluye plantas y maquinaria, así como intangibles, como la propiedad intelectual). La tierra, en lugar de las estructuras construidas sobre ella, representa poco más de la mitad de ese 68%. A medida que los valores se han disparado, la participación de la tierra en los activos no financieros ha aumentado considerablemente en algunos países (aunque pocos informan los datos). En Gran Bretaña, por ejemplo, pasó del 39% en 1995 al 56% en 2020.

Debido a que la tierra puede valorarse fácilmente y no puede ocultarse ni romperse, es una buena garantía para pedir prestado. Entonces, cuando los precios están subiendo, como lo han hecho en la mayoría de los lugares durante gran parte de las últimas décadas, el efecto inicial es impulsar los préstamos y la actividad económica. Los hogares pueden utilizar su propiedad cada vez más valiosa para obtener préstamos a tasas de interés más bajas de lo que lo harían de otra manera. Las empresas propietarias de tierras también pueden acceder a la financiación más fácilmente. Las mayores tenencias de activos también hacen que las personas se sientan más cómodas gastando dinero.

Pero el uso de la tierra como garantía también tiene efectos nocivos, especialmente en lugares donde los bancos juegan un papel importante en el financiamiento de las empresas. La capacidad de endeudamiento de las empresas tiende a estar determinada por sus activos existentes, más que por su potencial productivo. Y a los que poseen tierras les resulta mucho más fácil pedir prestado a los bancos que a los que, por ejemplo, tienen muchos activos intangibles. Un artículo publicado en 2018 por Sebastian Doerr del Banco de Pagos Internacionales encontró que las empresas estadounidenses que cotizan en bolsa con más garantías de propiedad podían pedir prestado e invertir más que sus competidores, a pesar de que eran menos productivas. Estos efectos también fueron evidentes en España justo antes de la crisis financiera mundial. En una investigación publicada el año pasado.

El aumento de los precios de las propiedades también puede desalentar los préstamos productivos y provocar una mala asignación del capital. Cuando los mercados inmobiliarios están en auge, los bancos tienden a conceder más préstamos hipotecarios. Pero debido a que los prestamistas enfrentan restricciones de capital, esto a menudo va acompañado de una reducción de los préstamos a las empresas. Un artículo, publicado en 2018 y que analizó datos de Estados Unidos entre 1988 y 2006, encontró que un aumento de una desviación estándar en los precios de la vivienda en áreas donde un banco tiene sucursales redujo el crecimiento de los préstamos a empresas que toman préstamos del mismo banco en un 42%. La inversión total realizada por las empresas afectadas se redujo un 21%. Dichos efectos de exclusión también pueden haber sido considerables en otros lugares, considerando que los bancos de todo el mundo rico han aumentado considerablemente sus préstamos hipotecarios.

Cualesquiera que sean los efectos de los altos precios de la tierra en Occidente, la escala del problema en China parece aún mayor, dado que los inversionistas del país tienen un gran apetito por las propiedades inmobiliarias. Una variedad de investigaciones recientes sugiere que los altos precios de la tierra en China alejan los préstamos bancarios de los fabricantes de tierra ligera y reducen el gasto en investigación y desarrollo de las empresas que cotizan en bolsa; también parecen dar lugar a una reasignación de talento directivo hacia el sector inmobiliario. Un resultado especialmente sorprendente proviene de un artículo publicado en 2019 por Harald Hau de la Universidad de Ginebra y Difei Ouyang de la Universidad de Economía y Negocios Internacionales en Beijing, basado en datos de fabricantes en 172 ciudades chinas. Concluye que un aumento del 50% en los precios de las propiedades aumentaría los costos de endeudamiento, reduciría la inversión y la productividad, y daría como resultado un 35.

Golpeando a casa

La conclusión de que los precios inmobiliarios elevados y en aumento pueden estrangular la actividad económica tiene implicaciones importantes sobre cómo los formuladores de políticas deben tratar la inversión en suelo y vivienda. Fomentar mucho más la construcción de viviendas, por ejemplo, ayudaría a desinflar los valores de las garantías. Restringir la propiedad de múltiples inmuebles alteraría la distribución de esa garantía. Y limitar la cantidad de préstamos hipotecarios que los bancos pueden otorgar podría generar más crédito para fines productivos.

Una idea más ambiciosa sería gravar el valor de la tierra, lo que, al reducir el valor de mercado de la tierra, podría reducir su atractivo como garantía. Dicho impuesto fue, curiosamente, el objetivo de muchos reformadores de los siglos XVIII y XIX en su búsqueda de una sociedad más igualitaria. Una nueva obsesión por la tierra bien podría revivir una vieja idea.