Vamos bien, pero subió la incertidumbre

Tres acontecimientos están impactando sobre la economía al cierre de 2010 y camino a 2011: 1) la política monetaria expansiva de EE.UU., los altos precios de las commodities (incide la sequía en algunos países productores de granos) y el buen clima para la cosecha hasta mediados de octubre, que elevan la oferta de dólares y empujan el nivel de actividad; 2) la intensificación del bombeo al gasto agregado, y 3) la muerte de Néstor Kirchner, que aumenta la incertidumbre en el manejo macro. La suma de estos factores lleva a que 2010 termine con buen nivel de actividad (9%) y perspectivas favorables para 2011 (6%), pero también eleva el riesgo de una mayor inflación.

El primer shock: con la decisión de la Fed de volver a intensificar el uso de la maquinita , se acentúo el debilitamiento del dólar y los inversores, tratando de ganar algo más que la tasa cero, comenzaron a huir con más intensidad al mundo emergente, optando por sus bonos, acciones, el oro y las commodities . Y la Argentina no resultó ajena a ello: aquí se redujo la fuga de capitales, cuatro provincias y 10 empresas consiguieron financiamiento externo y el Gobierno podría volver a emitir deuda. Además, subieron mucho los precios de las commodities : la soja aumentó 39% desde principios de julio y ya cotiza a US$ 461 la tonelada, el maíz subió 64% y el trigo, 85%. De mantenerse en 2011 las cotizaciones que rigen hoy en los mercados futuros y con una buena cosecha del orden de los 103 millones de toneladas, el valor de la próxima cosecha podría alcanzar unos 38.500 millones, o sea, 10.000 millones más de lo previsto hace sólo tres meses. En definitiva, ya es mayor la afluencia de dólares y se espera para 2011 un elevado sobrante de divisas debido a un alto superávit comercial por la suba de precios (12/13.000 millones), un elevado financiamiento comercial por la liquidez global y un mayor ingreso de dólares financieros por endeudamiento externo. Con todo, el exceso de oferta de divisas de 2011 podría alcanzar unos 14/16.000 millones, o sea, 10/11.000 millones más de lo previsto hace un tiempo.

Mayor bombeo

El segundo shock: el mayor bombeo. En una economía recalentada, prácticamente sin output gap y con riesgo al alza de la inflación, el Gobierno ha decidido aplicar una política monetaria y fiscal aún más expansiva (¿y la de ingresos?). En palabras simples, es como si a usted el médico le diagnosticara diabetes y, a la vez, ¡le recetara comer muchísimos postres! En materia monetaria, el BCRA emite mucho (para comprar dólares y girar unos $ 18.000 millones al fisco); esteriliza poco y sigue bajando la tasa de interés. En ese contexto, la base y los agregados monetarios muestran una importante aceleración: la base monetaria pasó de crecer al 22,3% interanual en junio a 32,4% hoy y exhibe una aceleración en los últimos tres meses (al moverse al 37,4% anualizado), y el M2 Privado ya crece al 34,5% anual, con lo cual el BCRA va camino a incumplir la meta del Programa Monetario ampliada hace sólo 60 días (de 29,9% año/año para diciembre). Mientras que el crédito al sector privado está aumentando 31% anual. Lo llamativo es que en octubre-noviembre, el BCRA emitió unos 12.550 millones, pero no esterilizó ni un solo peso por Lebac. En definitiva, se está intensificando el estímulo monetario y ello podría apuntalar el nivel de actividad, pero también elevar las presiones inflacionarias. En materia fiscal, tras subir 30% anual en abril-agosto, el gasto primario de la Nación se expandió 38,8% en septiembre y 40,2% en octubre. La obra pública explotó (subió 62,1% año/año en octubre); ya se anunció el pago extra de $ 500 para el 84% de los jubilados en diciembre (2000 millones más), y se espera una fuerte expansión del gasto con miras a las elecciones.

El tercer shock: la muerte del graN maKro : sin Néstor hay menos posibilidades de que se cometa un macroerror (como el del Indec, la estatización de las AFJP o la toma del BCRA). Pero la incertidumbre ha subido. El graN maKro jugaba al límite, pero tenía intuición para "levantar el pie del acelerador" cuando ello era necesario. Era consciente de la restricción presupuestaria y, si bien siempre trató de impulsar el gasto público, solía ahorrar para luego gastar más en plena campaña electoral.

Ahora el gran intuitivo ya no está, y ello eleva el riesgo de una política fiscal aún más laxa. Además, con la necesidad de emitir más para comprar más dólares y para financiar un mayor agujero fiscal (de $ 40.000 millones vs. 18.000 millones en 2010), haría falta más control monetario. Pero hoy sin Néstor parece no haber quien le ponga frenos a una política monetaria más expansiva. En este contexto, es mayor el riesgo de que aumenten las tensiones inflacionarias.

Riesgo inflación

En suma, con mayor afluencia de divisas, una expansión monetaria que no afloja, un Gobierno pisando el acelerador del gasto (+38/40%) y la posibilidad de que se intensifiquen las demandas salariales, sube el riesgo de una mayor inflación (27/30% en 2011 vs. 25/26% en 2010), pudiendo incluso reactivarse la salida de capitales y debilitarse la demanda de pesos (que es crucial para el modelo populista actual).