Paper. Un documento del FMI pone al país como ejemplo de lo que no hay que hacer

El incremento de la deuda en dólares fue uno de los elementos que caracterizó a la gestión económica de Mauricio Macri. Tras la salida del cepo cambiario, a fines de 2015, su gobierno apostó por financiarse en el mercado internacional, hasta que el flujo se interrumpió en abril de 2018. El desenlace ya es conocido: devaluación, recesión, pedido de ayuda al FMI, derrota en las elecciones, nuevo cepo y deterioro en la mayoría de las variables sociales y económicas.

Esa dinámica de creciente endeudamiento descoordinado de otros fundamentos económicos (en el caso local, déficit fiscal e inflación sostenidos en el tiempo) fue objeto de una crítica por parte de un paper de dos economistas del FMI, difundido la semana pasada. Allí, se advierte que tomar deuda a tasas que lucen bajas en comparación con los fundamentals económicos "incrementa las posibilidades de que ese país experimente una crisis en el futuro".

El documento, elaborado por los economistas Ramzy Al-Amine y Tim Willems, analiza, entre otros casos, lo ocurrido en la Argentina, Mozambique y otros países de Europa que experimentaron crisis de deuda. Se difundió la semana pasada, en un contexto particular para el país: luego de alcanzar un acuerdo por la deuda con acreedores privados, en una gestión apoyada por el FMI, ahora el ministro Martín Guzmán deberá sentarse con el organismo para renegociar los términos de la deuda de más de US$44.000 millones desembolsados durante la gestión anterior.

El documento, titulado ‘Sentimiento del inversor, mala valoración de la deuda soberana y resultados económicos’, advierte sobre los efectos negativos del incremento en el endeudamiento sobre los ciclos de la macroeconomía. En el análisis del caso argentino, la crítica apunta tanto a los funcionarios que decidieron incrementar el endeudamiento como a los inversores y su fallida lectura sobre la evolución de la economía local.

Porque lo que Al-Amine y Willems advierten es que, en determinados contextos, los mercados financieros adoptan una postura sobre optimista con respecto a las condiciones macroeconómicas de un país, que genera una menor percepción del riesgo de mediano plazo. Así, las tasas de interés pueden ser artificialmente más bajas que las que corresponderían a esos fundamentals económicos, que llevan tiempo después a una crisis o mayores dificultades financieras.

Al mismo tiempo, el documento plantea una crítica a los gobiernos que, dado un escenario de liquidez en los mercados y mayor crédito disponible, deciden apostar por este financiamiento sin atender a los problemas estructurales de la economía. "Los países no deberían basarse únicamente en los niveles de spread de tasas de interés al determinar su estrategia fiscal", dice el informe.

Optimismo, euforia y crisis: el caso Mauricio Macri

Los autores del informe describen cómo, tras el triunfo de Mauricio Macri en las elecciones de 2015, hubo un cambio en las perspectivas de los inversores internacionales hacia la Argentina. Ese "entusiasmo" estaba dado por el perfil del nuevo gobierno, que impulsaría reformas "market friendly".

Esas expectativas condujeron a los inversores a mostrarse "ansiosos" por prestarle dinero a la Argentina, que regresó a los mercados internacionales tras acordar con los holdouts con los que litigaba en el juzgado de Thomas Griesa. Así, el Gobierno tomó US$56.000 millones en diversas colocaciones con el sector privado entre 2016 y 2018.

En ese proceso, critican los autores, el equipo económico encabezado por Alfonso Prat-Gay, Luis Caputo, Federico Sturzenegger y más tarde Nicolás Dujovne, eligió financiarse en dólares a tasas que lucían atractivas, y evitaron así el "ajuste fiscal" requerido para equilibrar las cuentas públicas.

En 2015, el déficit primario superó los 5 puntos del PBI, según estimaciones de la consultora Invecq, y se mantuvo por encima de los 4 puntos en 2016 y 2017.

Dado ese contexto, sostienen los analistas, advierten sobre la evolución "irracional" de los mercados. "Se volvió cada vez más difícil de racionalizar esas condiciones de crédito favorables basadas en los fundamentals existentes (en oposición a las expectativas sobre los existentes en el futuro) y pronto ese sentimiento se revirtió".

Pero entre políticas fallidas y expectativas desmedidas sobre el impacto del cambio de gobierno en el corto plazo, el optimismo se agotó. "Pasaron cosas", resumió entonces Macri. El flujo financiero se interrumpió y en abril de 2018 la economía entró en una crisis de balanza de pagos. Con el cierre de los mercados internacionales, el país acudió al FMI y firmó un acuerdo stand by por US$56.000 millones que, entre otros condicionamientos, impuso la austeridad fiscal y monetaria al Gobierno.

Pero ese programa, cuya negociación estuvo encabezada por Dujovne, Macri y Christine Lagarde, entonces directora gerente del organismo, tampoco tuvo los resultados esperados. El entusiasmo de 2017, cuando la economía creció un 2,7% (dinámica que incubaba la crisis con tipo de cambio atrasado y abultado déficit de cuenta corriente), derivó en una profunda recesión que llevó a la derrota del oficialismo en las elecciones de 2019 y al noveno default de la Argentina.

"El optimismo indebido en torno a un país –concluyen los autores del documento-, estimado en torno a la capacidad de endeudarse a tasas más bajas de las que parecieran ajustadas a sus fundamentals económicos, tiende a ser seguida resultados económicos adversos".