Crisis, pandemia y los límites del financiamiento

Antes de la irrupción de la pandemia, la Argentina arrastraba un estancamiento crónico de casi una década, con alta inflación, elevados déficit fiscales, aislamiento del crédito externo, informalidad y pobreza. Todas estas tendencias se profundizarán en 2020.

La pandemia tendrá un costo económico muy elevado en casi todo el mundo: se estiman caídas del PBI del orden del 10% en los países desarrollados; las políticas anti-cíclicas son de un orden de magnitud similar e incluyen subsidios, asistencia financiera e impositiva a hogares, empresas y bancos. Los países emergentes menos dinámicos no tienen la misma capacidad de respuesta y verán acotado su potencial de mitigación de la crisis. Ante una virtual cesación de pagos y con alta inflación, la Argentina enfrenta una severa restricción de financiamiento que compromete su estrategia sanitaria, la actividad económica y la situación social.

El déficit primario estimado antes de la pandemia rondaba un valor cercano a 1% del PBI, y el servicio financiero (sin deuda con acreedores privados externos) otro 2% del PBI. Ahora se proyecta una caída del PBI comparable a la de 2002 (fue de 10,9%) y una caída de la recaudación de 4% del PBI. Sumando las transferencias adicionales al sector privado para mitigar el colapso económico (3% del PBI), el déficit primario sería de 8% del PBI y el déficit financiero 10% del PBI. La falta de acceso al crédito externo privado deja como únicas fuentes de fondeo a los entes multilaterales y a la emisión monetaria. Los entes multilaterales podrían movilizar recursos adicionales por el equivalente a 2% del PBI. La emisión monetaria podría aportar otro 4% del PBI; el resto debería ser cubierto con fuentes financieras domésticas, ahorros fiscales y una flexibilización más rápida de la cuarentena.

El margen de emisión - un aumento de 150%-200% de la base monetaria - se sostendría sin disparar la inflación a tres dígitos debido a: el bajo nivel inicial de monetización; la profunda recesión; la fuerte preferencia por la liquidez; y los controles de precios, tarifas y (vía cepo) tipo de cambio. Estos factores operan en el corto plazo y se pueden desactivar rápidamente apenas comience un proceso de recuperación económica. Resulta improbable replicar el aumento de monetización logrado a la salida de la convertibilidad (5 puntos del PBI); en aquella ocasión, había superávits fiscales, términos de intercambio favorables, y baja memoria inflacionaria.

En cualquier caso, para evitar un salto brusco de la inflación a la salida de la cuarentena, el gobierno debería encarar un paquete de políticas complementarias, incluyendo: compromiso de fuerte absorción monetaria pasada la emergencia; suba de tasas de interés por debajo de la expectativa inflacionaria para incentivar el ahorro en pesos; acuerdo de reestructuración de deuda (o en su defecto postergación de la negociación sin caer en default); emisión de un bono solidario con ajuste por inflación para reciclar ahorros de unidades superavitarias y/o de mayores ingresos; marco jurídico para evitar efectos en cadena de ruptura de cadenas de pagos, quiebras y crisis financiera; y otorgamiento de garantías del estado a los créditos subsidiados.

Este paquete debe ir complementado con medidas fiscales: reducción en términos reales del gasto primario en sueldos estatales (nacional, provincial y municipal), transferencias a provincias, jubilaciones e inversión pública no sanitaria; y una firme campaña anti-corrupción en la compra de bienes, servicios y obra pública. También ayudará a mitigar las penurias económicas – y por ende aliviar las necesidades fiscales – la flexibilización de la cuarentena mediante: más testeos, aplicaciones de trazabilidad, regionalización del aislamiento, intercalamiento de turnos laborales, segmentación por grupos de riesgo, etc.

La credibilidad y efectividad de estas reformas requiere una reformulación del rol del Estado, rebalanceando el peso del ajuste entre el sector público y el sector privado, a través de: focalización de la provisión de bienes y servicios públicos; reducción, digitalización y profesionalización de la estructura administrativa; revisión de parámetros que aseguren la sostenibilidad del sistema jubilatorio; evaluación de proyectos de infraestructura con criterios de costo-beneficio y utilidad social; reforma tributaria basada en eficiencia, equidad y efectividad recaudatoria; integración comercial en el contexto de acuerdos de libre comercio; desdolarización y reperfilamiento de la deuda evitando picos de repago; políticas fiscales anti-cíclicas, profesionalización y mayor autonomía a los entes reguladores y de control del estado.

En síntesis, la implosión económica de la pandemia, sumada a la restricción de financiamiento, implicará una recesión profunda. Existe una ventana temporal para mitigarla a través de una fuerte (transitoria) expansión monetaria y ayuda financiera de los entes multilaterales. Dicho programa requiere complementariamente medidas fiscales, financieras y sanitarias en el marco de una profunda reforma del estado. El momento de hacerlo es ahora; sino ¿cuándo?

Exgerente del Banco Central y exfuncionario del Banco Mundial