El tipo de cambio más conveniente

El tema del tipo del cambio es una cuestión bien complicada, aun antes de analizar la situación internacional, y si uno hace análisis superficiales, como son inevitablemente los de una columna como ésta, se puede caer en grandes simplificaciones. No obstante, habiendo hecho esta salvedad, creo conveniente hacer los siguientes comentarios:

• La Argentina de la próxima década deberá hacer frente a pagos externos, tanto públicos como privados, que nos obligarán a generar un superávit comercial superior a los US$ 5000 millones al año. Para que ese saldo sea compatible con una reducción del desempleo -el objetivo más importante-, es necesario que provenga de más exportaciones y no de menos importaciones, como sucedió en 2002. Para que las exportaciones tengan una alto ritmo de crecimiento necesitamos un tipo de cambio alto, o sea, un peso devaluado.

• ¿Qué tan devaluado? Lo necesario; ni más ni menos. Si se devalúa en exceso la economía real se achica medida en dólares y se hace muy difícil pagar la deuda externa, tanto pública como privada. Más importante aún, caerá irremediablemente el salario de las clases más bajas, que deben pagar alimentos, que son productos de exportación, generando injusticias y conflictos sociales.

La "buena" apreciación

• Hay quienes opinan que es bueno tener una moneda apreciada. Nadie puede negar las ventajas aparentes de esto, ya que las conocimos hace unos años. La clave es que esa apreciación sea la consecuencia de un aumento en la competitividad de la actividad productiva, y no el resultado de una sobreoferta de fondos especulativos en los mercados cambiarios. La apreciación cambiaria que se produce en los sistemas de tipo de cambio fijo, como la convertibilidad, es insostenible en el tiempo y lleva inexorablemente a dificultades fiscales y financieras, porque es el producto del ingreso de capitales financieros atraídos por las altas tasas de interés locales. En cambio, cuando con los años de crecimiento competitivo los superávit comerciales y el ingreso de inversiones directas permiten cancelar las deudas externas y acumular reservas netas la apreciación resultante de la moneda es compatible con el aumento genuino del salario real. Esta es la apreciación del peso a la que, en el largo plazo, debemos aspirar los argentinos.

• En el corto plazo parece haber un conflicto entre los objetivos fiscales y los monetarios, relacionados con el valor del dólar. Este conflicto es más aparente que real, y no debe pesar en las decisiones de política económica, más allá de las exigencias de los analistas del FMI. Efectivamente, debido a que una buena parte de los ingresos fiscales proviene de impuestos al comercio exterior, cada 10 centavos de caída en la cotización se pierden aproximadamente $ 400 millones de recaudación anual. En la medida en que el Banco Central esté aumentando sus reservas, ese costo fiscal tiene como contrapartida un ahorro monetario, con el mismo efecto. Si el Banco Central tiene, por ejemplo, que comprar, para reservas o para pagos al exterior, alrededor de US$S 4000 millones, una caída de 10 centavos le originará una ganancia fiscal o cuasi fiscal también de $ 400 millones. Obviamente, la mayoría de los analistas está obsesionada por los números fiscales y le da más importancia que a las ganancias monetarias, pero ambos tienen exactamente casi el mismo impacto macroeconómico.

• La cuestión más relevante pasa por considerar cuál es el comportamiento cambiario más conveniente para asegurar y estimular la reactivación económica que se está insinuando. Habiendo ya mencionado que sería bueno que se mantenga en niveles altos, como son los actuales más allá de la corrección de las últimas semanas, cabe enfatizar la estabilidad nominal del mercado cambiario. Es muy importante que el tipo de cambio se mantenga relativamente estable en lo que resta del año, porque esto permitiría una reducción en las tasas de interés y una consolidación de la recuperación bancaria. Efectivamente, si pudiera lograrse este objetivo, en pocos meses más, y Corte Suprema mediante, los bancos volverían a ofrecer créditos a tasas compatibles con la inflación esperada en el año (alrededor del 20/30%) y podrían ofrecer tasas de interés atractivas a los depositantes, ya que serían superiores a las expectativas de devaluación. Un tipo de cambio alrededor de $ 3 por dólar representa una devaluación en términos reales superior al 100% frente a 2001, lo que excede ampliamente cualquier reclamo de exportadores o competidores con importaciones. Entonces, este tipo de cambio, podría absorber perfectamente una inflación del 20-30% sin hacerle perder competitividad a los exportadores. Por el contrario, la mayoría de los exportadores, especialmente los industriales y agroindustriales, preferiría ver una caída de las tasas de interés y la reaparición del crédito bancario, a cambio de una pérdida menor en el tipo de cambio real. Las exportaciones sujetas a retenciones más altas representan un problema y merecen una revisión que está sujeta a una reforma impositiva más ambiciosa, que probablemente deba esperar al próximo gobierno. Está claro que en la Argentina exportadora que deseamos no hay lugar para impuestos a las exportaciones, especialmente las que generan empleo. Pero en la emergencia que se caracteriza por un "todos ponen" las retenciones obedecen a principios económicos y de justicia distributiva.

Virtudes adicionales

• Un tipo de cambio alrededor de $ 3 por dólar tiene una virtud adicional en la coyuntura. Habiendo el Gobierno cerrado exitosamente el acuerdo con el FMI, considerando las circunstancias, el mayor desafío ahora es superar sin traumas la salida del corralón financiero. Esto significa permitir que los bancos hagan frente a los Cedros reprogramados, y que empiezan a vencer dentro de algunos meses. Pasar adecuadamente esta prueba permitirá el retorno del crédito bancario y así consolidar la incipiente reactivación económica, permitiendo que en este caso se supere la meta de crecimiento revisada del 3,5% en el PBI. El escollo más importante en este camino son los amparos y una eventual redolarización de depósitos, que implican un riesgo que podría poner en dificultades a varios bancos y/u obligar al BCRA a una operación de salvamento o emisión de bonos que restablezca la inestabilidad macroeconómica. En este contexto, la meta oficial sería muy difícil de alcanzar. A $ 3 por dólar, un depositante pesificado y atrapado en el corralón que haya mantenido su depósito por 5 años, a una tasa promedio del 8,5%, estaría recuperando los dólares originalmente depositados. Obviamente no los recuperaría si sólo hizo el depósito en los últimos años de la convertibilidad, o a una tasa menor. Es un dato por considerar.

• Finalmente, en la coyuntura, un dólar algo más bajo ayuda patrimonialmente a muchas empresas que mantienen deudas en dólares, que a $ 4 por dólar eran totalmente impagables. También ayuda al próximo gobierno a encontrar una relación de endeudamiento externo que le permita negociar con los acreedores con mayores probabilidades de éxito.

• El próximo domingo: el columnista invitado será Roberto Frenkel.