La otra función del dinero

Todo estudiante inicial de economía monetaria sabe que las funciones generales del dinero son tres: unidad de cuenta de las transacciones, medio de pago (cancelación legal) de dichas transacciones, y reserva de valor entre transacciones. Sin embargo falta incorporar un hecho universalmente extendido: el dinero adquiere además la forma institucional de una moneda nacional, diferente a la de otras comunidades políticas. Argumentaré que no se trata de un rasgo histórico accidental, sino que representa una cuarta y trascendental función del dinero, en una economía abierta al comercio exterior y a los movimientos internacionales de capital.

La economía doméstica se conecta con el resto del mundo a través de un precio especial: el tipo de cambio. Dado que se trata de la relación de intercambio entre la moneda nacional y el resto de los signos monetarios del mundo, parece natural asociar este precio con el mercado de dinero. Pero pertenece en realidad al mercado de bienes, y es esencial en el mismo. Hay que comprender que el verdadero precio que genera movimientos económicos es la relación entre el tipo de cambio nominal y el nivel de precios doméstico, que se denomina tipo de cambio real (TCR). En efecto, cuando el tipo de cambio nominal sube con respecto al nivel de precios local, los bienes de producción doméstica se hacen más baratos para el resto del mundo, impulsando las exportaciones y frenando las importaciones. Lo contrario sucede cuando el TCR se reduce.

Esto implica a su vez que en una economía abierta el TCR es determinado por la balanza comercial y los movimientos internacionales de capital, todas variables pertenecientes al mercado de bienes. Cuando la demanda global doméstica (consumo, inversión y gasto público) excede al producto, el resultado es una balanza comercial negativa financiada por ahorro externo –dos caras de la misma moneda-, que una caída en el TCR hace posible. Cuando se verifica un superávit comercial y una salida de capitales al exterior, el ajuste creciente del TCR obedece necesariamente a la causa opuesta: el gasto doméstico se ha contraído por debajo del producto, porque los agentes económicos han decidido ahorrar en el exterior. Se advierte en este caso cómo el TCR actúa como una válvula de seguridad imprescindible: cuando la demanda doméstica no absorbe totalmente el producto, la sustituye por demanda externa asegurando el nivel de actividad.

El régimen monetario.

Todo esto es macroeconomía del sector real, pero el proceso de ajuste es diferente según el régimen monetario. Si predomina un sistema de flotación cambiaria, el TCR es ajustado por medio de modificaciones en el tipo de cambio nominal, determinadas por las transacciones en el mercado abierto. Este régimen hace además inmediatamente operativa a la política monetaria fijada por el banco central.

Si al contrario predomina un sistema de cambios fijos (determinado por compras y ventas del banco central, aunque el tipo nominal no sea fijo sino móvil), el primer efecto consiste en que la cantidad de dinero resulta pasiva, porque el banco central cambia pesos por divisas según el mercado le demande. Pero además el ajuste macro se realiza por movimientos en el nivel general de precios: cuando el gasto global excede al producto, los precios suben, y ante un tipo de cambio fijado, el TCR desciende acompañando al déficit comercial y a la entrada de capitales. No se trata estrictamente de inflación, sino del ajuste macroeconómico propio de un régimen de cambios fijos.

En este sistema el asunto se pone problemático cuando el TCR debe subir. El ajuste exigiría una reducción del nivel general de precios, resultado sólo obtenible luego de un largo período de recesión de ventas, contracción de la producción y caída del empleo. El menor nivel de actividad provoca además que sufra la recaudación tributaria, complicando la situación fiscal. Incidentalmente, esta clase de problemas generaron la antigua crisis del patrón oro inglés, el abandono de las paridades fijas entre los países industriales a fines de los 1960s, y la explosión de la convertibilidad argentina en los 2000.

Pero hay soluciones. Una traumática consiste en una devaluación con un nuevo nivel de tipo de cambio fijo, como la decidida por este gobierno al comenzar su gestión. Pero si no se modifica el régimen monetario sólo permite ganar tiempo hasta la próxima crisis, aunque la política fiscal sea muy disciplinada. La verdadera y sistémica solución radica en pasar a la flotación cambiaria, ejerciendo el control monetario recuperado con dicha decisión, como han hecho todos los países capitalistas exitosos en materia de estabilidad de precios y crecimiento, tanto en la región como en el resto del mundo. Claro, hay una condición institucional.

Para que el TCR pueda cumplir su función de válvula de seguridad en caso de contracción de la demanda, debe existir una moneda nacional que pueda devaluarse, reduciendo el valor internacional de los bienes nacionales con respecto al resto del mundo. Si el país estuviera dolarizado (o utilizara para sus transacciones cualquier otra moneda extranjera) el ajuste macro sería muy costoso, convirtiéndose en una larga penuria de recesión y desempleo. Por cierto, esto le sucedió a España a partir de 2007, luego de la crisis de las hipotecas sub-prime en Estados Unidos, siendo parte de la moneda única europea.

Algunas aplicaciones del esquema analítico expuesto para la situación nacional.

En el corto plazo:

· La baja del riesgo país -consecuencia del control fiscal- conduce a una mayor demanda de pesos, irónicamente no deseable para el gobierno. Pero resulta automáticamente abastecida por el esquema de cambios fijos vigente. Toda absorción monetaria (vgr. superávit fiscal) es más que compensada por ventas de divisas al BCRA. Las declamaciones de ‘emisión 0′ han quedado desmentidas por una expansión de base monetaria de 200 % en 2024, superior a la inflación.

· El TCR ha sufrido impactos contradictorios: la reducción del gasto público impulsa a un alza, pero la caída del riesgo país expande el gasto privado y mueve al TCR en dirección opuesta. Por otra parte subsisten las limitaciones del cepo cambiario, de modo que la posición final es incierta. Diversos indicadores muestran un probable atraso, pero sólo será posible un juicio más ajustado sobre su equilibrio macro cuando se habilite una flotación cambiaria sin restricciones.

· Las perspectivas externas, por otra parte, no lucen favorables. Las decisiones comerciales y fiscales del gobierno de Trump apuntan a que la Reserva Federal deba decidir una suba de sus tasas de interés, con la consiguiente absorción de ahorros internacionales por parte de USA. Si se suman las tensiones de orden geopolítico, parece probable la emergencia de una necesidad de ajuste al alza del TCR en nuestra economía, lo cual complica la reactivación productiva y la misma situación fiscal si continúa la política cambiaria vigente.

En el largo plazo: la dolarización de la economía argentina constituye una pésima decisión institucional. En circunstancias muy frecuentes en la economía mundial, como la previsible en el futuro inmediato, el equilibrio macro de una economía abierta al comercio exterior y a los movimientos de capital resulta obstaculizado sin la vigencia de una moneda nacional y un banco central que la provea y administre. En una economía internacionalmente integrada, el ajuste externo es la cuarta e insustituible función de la moneda nacional.

Por Jorge Lupano

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