Regímenes monetarios, provisión de liquidez y crecimiento económico

Eliminar la inflación con drásticas medidas fiscales y cambios en el régimen monetario requiere contar con un mecanismo sostenible de provisión de liquidez óptima a largo plazo.

La propuesta oficial de la eliminación de la expansión de base monetaria por el Banco Central de la República Argentina (BCRA) parece, a priori, una solución muy saludable dada la historia monetaria del país. Sin embargo, si bajo este esquema monetario se diese un proceso de recuperación económica, se requiere generar liquidez suficiente para evitar la depresión.

Esto invoca algunas historias monetarias, como las depresiones del siglo XIX e inicios del XX bajo regímenes de moneda metálica y los problemas del sistema monetario internacional surgido de los acuerdos Bretton Woods. Estos últimos plantearon varias dificultades, entre ellos, el “Problema De Gaulle” y el “dilema de Triffin”. El que nos interesa es la provisión mundial de liquidez que ni las cuotas del FMI ni la creación de los Derechos Especiales de Giro (DEG) pudieron resolver. Se solucionó por otros medios, pero sin corregir cuestiones como la asimetría de la posición externa de los países.

Una lección que nos deja es que una economía que progresa requiere una liquidez creciente. Otra es que una solución que se deriva de una situación inicial razonable puede ser insostenible en el tiempo.

A partir de ello, en el caso local, surge la pregunta sobre cuáles serían las potenciales fuentes de liquidez ante un congelamiento del dinero de alta potencia y un equilibrio fiscal consolidado. Cabe señalar primero que este tipo de régimen requiere una específica evolución de flujos y stocks del BCRA, algo que debería queda muy claro porque condiciona las soluciones que abajo se detallan.

Si nos circunscribimos a las alternativas de generación de liquidez, una primera posibilidad es el aumento del multiplicador monetario, de manera tal que el crédito bancario generado permita una expansión de la cantidad total de dinero. Esto tiene un límite en los criterios micro y macro prudenciales que debe aplicar el sistema bancario, así como la inflación o deflación que puede ocasionar, según el contexto.

Otra es un sistema pleno de competencia de monedas sin emisión adicional de base monetaria, equilibrio fiscal estricto, un BCRA sin deuda en divisas y con desatesoramiento de dólares por familias y empresas. Este sistema podría funcionar mejor con un tipo de cambio flexible que con uno fijo, ya que para que en este último la base monetaria siga siendo constante, el organismo debería aplicar instrumentos cuya articulación no es simple bajo los supuestos asumidos. El caso de la dolarización plena de la economía sería un caso extremo de competencia de monedas con tipo de cambio fijo, pero sin moneda nacional y un rol residual del BCRA. Finalmente, la profundización de nuevos medios de pagos electrónicos tampoco lo resuelve porque estaría sujeto a la oferta y demanda, pudiendo también generar inflación y depresión según el caso.

Un problema de las soluciones expuestas (competencia de monedas y dolarización plena) es el riesgo que conlleva la creación secundaria de dólares, como ocurrió en los ‘90. Otro es el “miedo a flotar”, esto es, un tipo de cambio flexible genera expectativas desproporcionadas en los argentinos, lo que lo hace difícil de aplicar. Además, una vez optimizada la cartera de activos por los agentes, la futura expansión dependería solo del balance de divisas (comerciales y financieras) del sector privado, el cual debe ser consistente con un crecimiento económico con muy baja inflación. Un excedente sistemático generaría un aumento de costos en dólares y, un defecto, una depresión.

Todos requieren un veloz y dramático aumento de la productividad, de la competitividad externa y de la confianza para impulsar el ahorro y la inversión, algo complejo a la luz de nuestra historia. En caso contrario, podría ingresarse en una larga depresión y un futuro exactamente inverso al de las últimas décadas.

En síntesis, en este brevísimo y recortado análisis, la futura provisión de liquidez y la estabilidad económica plantean serios desafíos. Deben ser analizados en detalle y con antelación, porque algunas soluciones atractivas a corto plazo podrían ser insostenibles a mediano y largo plazo.

Director del Instituto de Investigación en Ciencias Económicas y Empresariales de la Universidad del Salvador