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¿Cuánto vale mi empresa agrícola?
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PARA LA NACIONFelipe Lanusse
Instintivamente, contestaríamos al sugestivo título con el clásico "depende". ¿La empresa es dueña de campo?, ¿tiene planta de silos o maquinaria propia?, ¿plantaciones forestales o frutales?, ¿cuenta con un plantel de hacienda?, ¿vende al mercado interno o exporta?, ¿opera con marca propia o con commodities?, ¿posee alguna patente?, ¿su facturación está en pleno crecimiento o se encuentra estabilizada?
Son muchas las distintas variables que configuran el valor económico de una compañía agrícola. De igual manera, es importante mencionar que una valuación completa debe inexorablemente considerar la contribución de la firma a la sociedad y el impacto de sus actividades en la naturaleza. Estas dimensiones son fundamentales en la construcción integral de valor corporativo.
¿Para qué sirve la valuación financiera de una empresa agrícola? Operaciones de compraventa (M&A), sucesiones en empresas familiares, cuantificación patrimonial para los accionistas, definición de objetivos de gestión para la gerencia, políticas de dividendos, políticas de inversión, políticas de financiación, recaudación de fondos, ampliación de capital, identificación de generación de valor, son algunos de los propósitos por los cuales se realizan valuaciones.
Aplicando conceptos de finanzas al sector agrícola, podemos emplear distintas metodologías técnicas para realizar la valuación económica de una empresa agrícola. Considero que la valuación por activos y la valuación por flujo de fondos descontados (DCF–discounted cash flows) son los más apropiados para las empresas del agro en la Argentina.
La estimación del rango de valor esperado para una empresa agrícola es tanto una ciencia como un arte. Se debe fusionar la robustez técnica de un análisis financiero con la comprensión inteligente del mercado y las expectativas sobre distintos escenarios futuros. En la misma línea, es importante entender que cualquier expectativa de valor siempre se verá confrontada con el precio de mercado.
Precios
Cada persona/empresa estará dispuesta a pagar un precio diferente por determinado activo. Al filósofo David Hume se le atribuye haber dicho "la belleza de las cosas existe en el espíritu de quien las contempla".
En valuación de empresas esto se entiende por perspectiva y sinergias potenciales. Es más probable que una empresa de producción de cerdos esté dispuesta a pagar más por un frigorífico porcino que una empresa de producción frutícola. El ejemplo es básico, pero sirve para aclarar el concepto.
La valuación por activos es simple y debe tomarse como el piso a la hora de establecer un rango de valor esperado. Siempre se debe tomar el valor de mercado ya que difícilmente el valor de libros refleje la realidad económica, (en la Argentina especialmente). Para estimar la valuación por activos se debe aplicar la ecuación fundamental de contabilidad:
Patrimonio Neto=Activo- Pasivo
- Activo=Valor de Mercado de los Activos (Enterprise Value)
- Pasivo=Valor de Mercado de Deuda Neta (Debt Value)
- Patrimonio Neto=Valor de Mercado del Accionista (Equity Value)
En el agro, esta metodología sería lógica para una empresa cuyo balance está fundamentalmente explicado por el valor de campos propios u otros bienes de capital de peso significativo relativo al nivel de deuda.
Esta valuación tendría una mirada más estática, tomando una foto a los valores de mercado del momento, y no tanto a las perspectivas dinámicas hacia adelante. Esta afirmación es correcta hasta cierto punto, ya que en definitiva el valor de un activo se termina definiendo por la perpetuidad de sus futuros beneficios.
En el caso de la tierra agrícola, podríamos utilizar el Modelo de Gordon para calcular el valor intrínseco del activo en base a una serie futura de ingresos (renta del campo por alquiler) que crecen a una tasa constante.
El denominador de dicha formula es la diferencia entre la tasa de descuento y la tasa de crecimiento constante. En el caso de la tierra agrícola se podría asumir como tasa de crecimiento a la combinación entre el aumento de productividad agrícola anual (1,2% para la Argentina según estudios del USDA para la serie 1961-2015) y la tasa compuesta de crecimiento anual de los precios de la tierra agrícola (aprox. 4,8% para la pradera pampeana según datos de Márgenes Agropecuarios para la serie 1978-2018). El resultado de este cálculo es el valor por hectárea de la tierra agrícola.
Flujo de fondos
Habiendo introducido parcialmente el enfoque de beneficios futuros es útil presentar la metodología de valuación por flujo de fondos descontados (DCF) como el enfoque más dinámico para una empresa agrícola. Esta técnica estima el valor presente neto de los flujos financieros de la compañía en el futuro en base a ciertos supuestos proyectados y a determinada tasa de descuento que cuantifica el riesgo asociado a la incertidumbre del negocio en el tiempo.
En otras palabras, es reexpresar a valores actuales los ingresos y egresos que se estima obtener en el futuro bajo distintos escenarios alternativos cuyas probabilidades se desconocen. El resultado de la valuación por DCF es equivalente al enterprise value mencionado anteriormente.
Establecer correctamente las suposiciones sobre las cuales se proyectan los flujos es clave. Igualmente importante es establecer la tasa de descuento más apropiada para el activo. Esta tasa incluye, pero no se limita, a la tasa libre de riesgo del tesoro americano, el rendimiento del S&P, el nivel del riesgo país de la Argentina, beta del sector agrícola, retenciones, tipo de cambio, entre otras variables influyentes.
Considero que la metodología de valuación por múltiplos es difícil en la Argentina ya que existen pocas empresas agrícolas que cotizan en bolsa y poca información pública sobre transacciones privadas entre compañías.
Esta metodología estima el valor de una compañía por comparación con la valuación de otras compañías similares. El múltiplo más común de cálculo es multiplicar X-veces el EBITDA de una empresa para estimar su valor. Es un enfoque relativo y debería ser utilizado más bien como un cómputo confirmatorio de las otras metodologías presentadas.
Profesionalizar las empresas implica necesariamente habituarse a realizar valuaciones con cierta frecuencia. Es una herramienta estratégica para la dirección de las compañías. Creo firmemente que el sector agrícola es fundamental para el desarrollo nacional de la Argentina y por eso pienso que todos los instrumentos de mejora deben ser considerados por parte de los actores del sector.
El autor es socio de Agrifex (www.agrifex.com)
