El Banco Central, una caja que tiene límites

En el período de recuperación económica de los últimos años, la política fiscal jugó un rol muy importante, con un notable incremento de la participación del Estado en la economía, lo que resulta evidente tanto en los indicadores de tamaño del gasto público relativo al producto bruto interno (PBI) como en la consideración de la porción del producto que representan los recursos fiscales gubernamentales.

Resulta interesante focalizarse en uno de los aspectos relevantes del entramado fiscal reciente: la asistencia financiera que el Tesoro nacional recibió por parte del Banco Central, concretamente en los últimos dos años, cuando esa fuente de financiamiento ganó relevancia.

La economía vivió en 2009 un año crítico que se enfrentó fiscalmente con un déficit (los gastos totales superaron los ingresos) que resultó de 0,6% del PBI; luego de seis años consecutivos de superávit. Ese año, a esta necesidad de fondos se le agregaban amortizaciones de deuda por el equivalente al 7% del PBI, magnitud que luego se mantendría.

Frente a estas necesidades de fondos, y a una profundización de éstas, fruto de que el gasto se incrementó a una tasa superior a la del crecimiento de los ingresos durante los dos años siguientes, se optó por acentuar el rol del BCRA como provisor de fondos al Tesoro. Así, durante el bienio pasado se utilizaron reservas para el pago de la deuda en moneda extranjera que sumaron $ 25.700 millones (1,6% del PBI) en 2010 y $ 39.750 millones el año pasado (2% del PBI); junto a $ 19.500 millones y $ 32.500 millones en cada uno de los mencionados años en concepto de adelantos (préstamos) y transferencias de utilidades del Banco al Tesoro nacional, equivalentes a 1,9% y 1,6% del PBI en 2010 y 2011, respectivamente. El envío de utilidades del BCRA al Tesoro fue de aproximadamente $ 21.000 millones en 2010 y $ 10.000 millones en 2011. En conjunto, por las tres vías, el financiamiento del BCRA fue equivalente al 3,6% del PIB en cada uno de los años. Y el sector público pasó a ser uno de los principales factores de explicación del crecimiento de la base monetaria en la Argentina, cuando en los años de superávit fiscal había actuado de manera contraria, es decir, frenando la expansión de dinero.

¿Por qué se recurrió a la asistencia del BCRA? Como toda decisión de política, su análisis merece señalar que, antes de tomarla, las autoridades se encontraban con otras opciones, que constituyen lo que en economía se conoce como costo de oportunidad. La alternativa más evidente de financiamiento de los gastos públicos es la del cobro de impuestos. Durante el período bajo análisis, un aumento de la presión tributaria que acercara fondos al gobierno nacional por una magnitud similar a la que obtuvo del BCRA (3,6% del PBI) hubiera resultado muy resistida, teniendo en cuenta que la carga fiscal efectiva consolidada en 2011 ya llegaba a 33,5% del producto, lo que resultaba un 50% más elevado que 10 años atrás.

Otra alternativa: desacelerar el gasto, para lo cual hubiese sido necesario identificar qué gastos resultaba factible reducir con consideraciones tanto económicas como políticas. Por caso, en 2010, la asistencia financiera del BCRA al Gobierno representó 117% del total de subsidios a los servicios públicos, y en 2011 equivalió a un 92% de éstos. Es decir, el financiamiento del Banco Central fue muy similar al total de los subsidios a los servicios públicos ejecutados en el período. Evidentemente, esa eliminación hubiera implicado un salto en los precios de los servicios y casi con seguridad un consecuente rechazo social, dada la importante magnitud que significan.

Otra posibilidad, menos viable, hubiera sido la colocación y/o reprogramación de deudas en un monto similar al de la suma de los adelantos más las reservas. Si se hubiera podido realizar esto, el ratio actual deuda/producto se ubicaría en 48,5%, a diferencia del 42,7% que refleja el último dato disponible (septiembre de 2011).

¿Cuál es la relevancia de revisar lo acontecido en materia fiscal en los últimos dos años? Ocurre que a veces analizar el pasado no es otra cosa más que pensar en el futuro. Tener este año prácticamente resuelto en cuanto a necesidades financieras del gobierno nacional no debiera desviar la atención acerca de la futura política fiscal.

La "fuente de financiamiento BCRA" está planteada en parte como transitoria (de ese modo se presentó el incremento en el límite de los adelantos al Tesoro decidida en la reciente reforma de la carta orgánica de la institución) y hacer uso de las reservas internacionales implica usar stocks, con la presión permanente de generarlos al menos en la cantidad necesaria para pagar deuda.

Evidentemente, la continuidad de la política fiscal basada en una alta tasa de crecimiento del gasto (con un aumento del déficit) requerirá mantener una restricción a la salida de dólares y "forzar" a la economía a generar más reservas, junto con una expansión de base monetaria para financiar directamente al Tesoro.

La clave pasa por el impacto macroeconómico de estas fuentes de financiamiento y consecuentemente por su sostenibilidad en el tiempo.

Por Nadín Argañaraz

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