La reestructuración, un caso testigo

El camino elegido para salir del default es el adecuado, si se toman en consideración estudios que tipifican las razones por las cuales ciertas economías se convirtieron en defaulteadoras seriales a lo largo del siglo pasado y se asume el diagnóstico de que la Argentina es un país intolerante al incremento de su deuda. El presidente Néstor Kirchner y el ministro de Economía, Roberto Lavagna, han insistido en la decisión de presentar a los acreedores una propuesta sustentable, esto es, cuyo pago pueda concretarse a lo largo de los años sin riesgo de un nuevo default.

El planteo de "sustentabilidad" asocia proyecciones de crecimiento verosímiles con capacidad de pago. Tal concepto no es necesariamente opuesto al de "aceptabilidad". La falta de sustentabilidad de los acuerdos de reprogramación fue la que conspiró para que países que cayeron en default reincidieran hasta convertirse en lo que los economistas Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff -ex economista jefe del FMI- definieron como "defaulteadores seriales".

La Argentina puede convertirse en un leading case que marque el fin del ciclo de los defaulteadores seriales bajo nuevas reglas en las relaciones financieras. Las condiciones para cumplir sus objetivos es que acompañen los restantes factores de este gran problema, es decir, los acreedores, los organismos multilaterales, los países centrales, los grandes participantes en los mercados emergentes y el sistema financiero internacional. Es necesario que esto ocurra porque, como se señala en diversos estudios, el default exacerba la debilidad política de las instituciones y arroja la semilla para nuevos incumplimientos.

Entre los aportes que deben hacer los organismos internacionales y los países centrales se incluye la confirmación de una bisagra entre las soluciones del tipo de las que rigieron hasta los 90 y las nuevas. En aquéllas, los organismos -cuando no los países más desarrollados- contribuían con nuevos y cuantiosos préstamos a las soluciones transitorias, financiando con recursos públicos reprogramaciones que implicaban mayor endeudamiento. Así hasta los siguientes excesos, que fueron seguidos por la nueva reprogramación o default (el denominado "moral hazard", o riesgo moral).

En las nuevas reestructuraciones, el sistema no asumirá moral hazard; no habrá dinero público para sostener al deudor. Las quitas, entonces, serán mayores si se pretende ubicar al país deudor y al acreedor en situación de poder pagar y, por ende, poder cobrar.

Las naciones deben terminar con sus endeudamientos irresponsables, una característica de la Argentina de los últimos años. También la nueva etapa debe poner fin a los flujos financieros que se dirigen a los mercados emergentes cuando las tasas de retorno en los países industrializados son bajas, y que se interrumpen abruptamente cuando los rendimientos en los países centrales suben otra vez.

A través de sus políticas y de la propuesta en elaboración, la Argentina demuestra que por mucho tiempo no sólo no estará dispuesta a tomar nueva deuda -reconociendo así su condición de intolerante al mayor endeudamiento-, sino que la reducirá como porcentaje del PBI. Tanto Lavagna como su equipo han insistido en que la Argentina sólo volverá al mercado con el paso del tiempo y de manera responsable.

Si el círculo virtuoso se concreta, esto es, si los acreedores aceptan la propuesta que formulará el Gobierno, si los parámetros macroeconómicos allí contemplados se verifican, si la Argentina evita la tentación de recurrir rápidamente a nuevo financiamiento que sólo permitiría inflar burbujas de despilfarro, en un plazo probablemente menor al imaginado se incrementará considerablemente el flujo de inversiones externas directas, que ya ha comenzado a llegar, para financiar y explotar proyectos productivos. Esto, como dicen Rogoff y Jeremy Bulow, sería también beneficioso para el sistema financiero internacional, que dejaría así de sembrar en terrenos áridos.

En su paper, Reinhart y Rogoff incluyeron una tabla que resume los defaults conocidos desde 1501. Cierto es que los registros estadísticos más alejados en el tiempo sirven sólo como referencia histórica; pero los más cercanos aportan al análisis del comportamiento de los mercados, de los organismos multilaterales, de las regiones y de los países protagonistas.

Como dato histórico, aunque irrelevante a los efectos del análisis de la economía de hoy, España encabeza el ranking de defaulteadores seriales con 13 casos: seis veces repudió su deuda soberana entre 1501 y 1800, y siete entre 1801 y 1900. Francia y Alemania defaultearon ocho veces cada uno. Los franceses lo hicieron entre 1501 y 1800, en tanto que Alemania incurrió en una cesación de pagos en ese amplio período, cinco entre 1801 y 1900 y dos en el siglo XX, como consecuencia de las dos guerras mundiales.

En el siglo XX y lo que va del XXI lideran la tabla Ecuador, Uruguay, Turquía, Grecia y Egipto, con seis defaults cada uno, seguidos por Brasil y Perú, con cinco; Venezuela, Austria, Bulgaria y Yugoslavia, con cuatro, y México, Rusia, Polonia y la Argentina, con tres. Digamos también que la Argentina había incumplido ya dos veces en el siglo XIX.

La presencia de América latina en los defaults más jóvenes es recurrente. Muchos países de la región que experimentaron problemas de deuda en los recientes 90 también los tuvieron en los 80, los 30, en 1870 y en 1820, haciendo del default un modo de vida. Esto lo expresa claramente la comprobación de que entre 1824 y 2001 las deudas de Brasil y la Argentina estuvieron en default o en proceso de reestructuración un cuarto del tiempo.

En su trabajo "Intolerancia a la deuda", Reinhardt, Rogoff y Miguel Savastano (2003) subrayan la importancia de la relación deuda/PBI como alerta temprano en las economías emergentes que ya defaultearon y en las que tienen elevada inflación. La Argentina completa la cruz en los dos cuadros, si aceptamos que con todo éxito la sociedad está luchando aún contra la memoria inflacionaria.

Sostienen que cuando en un país intolerante a mayor deuda la relación deuda/PBI excede entre el 30 y el 35%, el riesgo crediticio empieza a incrementarse significativamente. Por caso, un 86% de los defaults o reestructuraciones entre 1970 y 2001 en países de ingresos medios ocurrieron en economías con ratios de deuda/PBI superiores al 41%. La Argentina cayó en default en 2001 con un ratio real -calculado con un tipo de cambio no ficticio- superior al 100%, pero la actual relación deuda/PBI -incluyendo los compromisos que el país cumple y los que están en default- es de aproximadamente 140%, por efecto del sinceramiento que impuso la devaluación (el Gobierno devaluó un 28% en enero de 2002 y la depreciación posterior impuesta por el mercado llegó hasta el 300% y hoy se ubica en alrededor del 200%).

Asumiendo la actual magnitud de la relación deuda/PBI, la ausencia de aportes de dinero público para un rescate y la certeza de que a un país con el nivel de deuda de la Argentina le demandaría mucho tiempo bajar su endeudamiento a una relación razonable y a la vez crecer sin reprogramar deuda o defaultear, aparece la necesidad de una quita sustantivamente mayor a las conocidas hasta hoy. Así, los lineamientos de la propuesta argentina difundidos el año pasado en Dubai contemplan un pago del 25% de la deuda en default, más un cupón por el crecimiento del país.

Por esa razón, Rogoff y Bullow plantean que los países ricos tienen razones suficientes, en defensa de la estabilidad del sistema, "para hacer más difícil, no menos" el progreso de las demandas que planteen en sus tribunales los acreedores para lograr el cumplimiento de los contratos de deuda soberana caídos en default.

Si esto también se concreta, países que como la Argentina encaren la solución del endeudamiento irresponsable a través de propuestas serias y de buena fe verán facilitados sus procesos de crecimiento, dado que habrá un estímulo más para que en un plazo diríase razonable sus deudas converjan con sus PBI en un punto menos riesgoso, compatible con el crecimiento. Por su parte, quienes inviertan en esos países estarán colocando su dinero en condiciones más seguras.

Por El autor es vocero del Ministerio de Economía y Producción.

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