Rota la burbuja, ahora crece la sombra de la deuda

LONDRES.- Las sombras que se extienden sobre las economías ricas no dan muestras de desvanecerse. En la economía mayor, la de Estados Unidos, la administración Bush abiertamente habló de caída. La segunda economía del mundo, la de Japón, también está otra vez al borde de la recesión. Es cierto que por ahora la perspectiva para Europa parece mejor. Pero sigue presente el riesgo de que todo salga mal en el frente económico este año.

El peligro mayor se da en EE.UU., y su ropaje más temible es el de una trampa de endeudamiento. En términos simplificados, la gran preocupación es si EE.UU. podría seguir el mismo camino de Japón de hace diez años: una burbuja que estalla, seguida de una recesión profunda y prolongada o incluso un retroceso. A juzgar por el optimismo inveterado de la mayoría de los comentaristas económicos de EE.UU. tal preocupación podría parecer risible.

Hace un año, la mayoría creía que la expansión de diez años duraría indefinidamente. Ahora que estalló la burbuja del Nasdaq, y con una fuerte desaceleración de la economía, unos pocos admiten que existe el riesgo de una recesión no muy profunda. Pero casi todos esperan una recuperación para más adelante, este mismo año, en la medida en que la liberalización monetaria vaya haciendo efecto. No ven ninguna posibilidad de que la economía de EE.UU. se hunda igual que la japonesa. Al fin de cuentas, son totalmente diferentes. ¿Verdad?

La experiencia japonesa

A primera vista la respuesta parece ser sí. Los bancos de EE.UU. están en mejor situación que lo que estaban los de Japón en el punto más alto de su burbuja. El boom de las inversiones y la bolsa en Japón en los ochenta se basaba en la noción equivocada de que Japón había inventado nuevas leyes económicas, mientras que el mayor crecimiento de la productividad en EE.UU., motorizado por la revolución de la alta tecnología, se ve como algo más real. Y la década de escaso crecimiento de Japón puede atribuirse a errores de política más que al estallido de la burbuja.

Si bien no puede asegurarse que se dé una respuesta política apropiada en EE.UU., las perspectivas son mejores que en el ambiente turbio del Japón.

Dicho todo eso, hay suficientes similitudes entre EE.UU. hoy y el Japón de 1989-1990 como para preocuparse. La mayor coincidencia es el endeudamiento excesivo. La deuda excesiva siempre fue un factor central de la debilidad de Japón. De modo que es alarmante que el boom de EE.UU. también se haya visto alimentado por un endeudamiento masivo de las empresas y los hogares.

Nuestro estudio de las finanzas corporativas en la edición de esta semana explora la manera en que el fuerte endeudamiento de las firmas americanas deja a los acreedores expuestos a algunos riesgos serios. Y, por si la deuda empresarial no fuera suficientemente alarmante, la de los consumidores es aún más gigante. Los hogares se endeudaron confiando en las ganancias que obtenían con los precios de las acciones en alza, y compraron a lo loco, sin preocuparse por ahorrar.

Los optimistas responden que los balances del sector privado se ven bien, porque el incremento de la deuda ha sido superado por el de los activos. Sin embargo, los balances también se veían particularmente bien en Japón a fines de los ochenta, hasta que cayeron los precios de los activos. De acuerdo con la mayoría de los medidores históricos, los precios de las acciones de EE.UU. siguen muy sobrevaluadas. Los consumidores y las empresas tomaron crédito en parte importante basándose en el supuesto de un crecimiento eterno y acciones en alza.

La idea de que la burbuja de EE.UU. ha sido menor que la de Japón también tiene que tomarse con pinzas. Los excesos en Japón se basaron principalmente en los precios enloquecidos de la propiedad inmobiliaria, mientras que en EE.UU. ese renglón mantiene precios relativamente adecuados. Pero el aumento correspondiente de la deuda y el consumo en EE.UU. provino de la bolsa. En el pico del mercado, los hogares americanos eran propietarios de acciones por el equivalente de un 175% de sus ingresos disponibles, cifra mucho más alta que la tenencia de acciones de los japoneses en el pico de su mercado, en 1989, que fue sólo de un 90% de los ingresos disponibles. Así como la caída en Japón llevó a los consumidores a aumentar el ahorro y reducir el gasto, existe el riesgo de que lo mismo suceda en EE.UU.

Lecciones para aprender

En síntesis, Japón no es único. EE.UU. es un ejemplo más de un fenómeno muy antiguo, en el que el rápido incremento de los precios de los activos alienta a tomar crédito a manos llenas e invertir en exceso, cosa que resulta insostenible cuando caen los precios de los activos.

¿Qué hay del argumento de que EE.UU. tiene mucha munición monetaria y fiscal? Por cierto que EE.UU. tiene más margen para reducir las tasas de interés y los impuestos que Japón hoy, donde los intereses ya están cerca de cero y el gobierno tiene un déficit fiscal enorme. Pero Japón tenía amplio margen en ambos sentidos en 1990, cuando las tasas de interés estaban a niveles similares a los de EE.UU. hoy.

Alan Greenspan, presidente de la Fed de EE.UU., tiene la ventaja de poder aprender de Japón. Podría evitar el error de permitir que se imponga la deflación. Aun así, la Fed, cuyo comité de conducción se reúne la semana que viene, se enfrenta a un dilema respecto de cuándo y cómo reducir rápidamente las tasas de interés. Si se las baja demasiado pronto y en exceso, la burbuja podría volver a aparecer, preparando un aterrizaje aún más duro en el futuro, o el dólar podría hundirse. Si se afloja demasiado tarde, EE.UU. podría parecerse horriblemente a Japón. EE.UU. tiene buenas posibilidades de escapar al destino de estancamiento profundo que sufrió Japón a lo largo de los noventa. Pero cuanto más se ignore la trampa de la deuda, tanto más aumentarán los riesgos.

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