Aun sin saltos, el dólar no pierde protagonismo

Tras la estabilidad cambiaria de mayo, los analistas ponen bajo la lupa la oferta y la demanda preelectorales de divisas y el nivel de reservas
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2 de junio de 2019  

La disminución de la volatilidad cambiaria desde hace algo más de un mes es una buena noticia para el gobierno de Mauricio Macri, ya que contribuye a desacelerar el ritmo de aumento de precios y -junto con la suspensión de nuevos ajustes de tarifas- de las expectativas inflacionarias en el tramo decisivo de la campaña electoral.

El punto de inflexión fue el aval del FMI a las intervenciones del Banco Central con ventas no programadas de reservas dentro de la extinguida banda cambiaria móvil, para evitar saltos bruscos en las cotizaciones como los que se produjeron en abril (de hasta 6% en una jornada). Evidentemente, el mercado creyó en el poder de fuego del BCRA, que hasta ahora no debió intervenir para estabilizarlo, salvo con ventas a futuro.

En mayo, el tipo de cambio prácticamente no tuvo variación entre puntas (arrancó y finalizó el mes en torno de $45,5), lo cual implicó además una revaluación frente a otras monedas emergentes. También se mantuvo en términos reales el stock de depósitos a plazo fijo en pesos, con tasas que ahora se ubican en torno de 51% anual pese a la baja marginal en las de Leliq (de casi 74% a 70,7% anual), a costa de mantener el consumo y la actividad económica con el freno de mano. Para la Casa Rosada, un dólar estable es preferible a tasas más bajas, ya que la volatilidad cambiaria pasó a ser un sinónimo de incertidumbre económica asociada a la incertidumbre electoral.

Sin embargo esto no significa que se haya frenado el drenaje de reservas del BCRA, otro flanco sobre el que ponen la lupa los analistas. Desde el último desembolso del crédito stand by del Fondo (US$10.835 millones en la segunda semana de abril), el stock de reservas brutas se redujo en US$12.778 millones a fines de mayo (de US$77.478 a US$64.700 millones), pese al arranque de la liquidación de agrodólares de la cosecha. También hubo pagos importantes a organismos internacionales y de servicios de bonos de deuda. Un dato saliente del mercado cambiario fue que en abril la formación de activos externos del sector privado (compras de divisas para atesoramiento) ascendió a US$2341 millones, el mayor monto desde agosto de 2018. En cambio, la salida de dólares para viajes y turismo al exterior se redujo en 50% interanual (a US$394 millones). Los datos de mayo se difundirán en la segunda mitad de este mes.

Según la consultora Econviews, que dirige Miguel Kiguel, en el primer cuatrimestre de este año la compra neta de dólares billete por parte de residentes argentinos resultó similar a la del mismo período de 2011 (última elección anterior al cepo cambiario) e inferior a la de 2017 (elecciones legislativas). Pero si se incluyen las inversiones de cartera de residentes y no residentes, la dolarización es superior en ambos casos, pese a la mayor restricción monetaria y la menor actividad económica. La explicación es que los no residentes ahora están fuera de juego, a diferencia de 2017 cuando generaron un importante ingreso de divisas para la compra de activos locales que fue revertido durante la crisis cambiaria de 2018.

Kiguel sostiene que la estacionalidad de las liquidaciones agrícolas, las licitaciones de dólares del Tesoro (US$60 millones diarios) para hacerse de pesos y la facultad latente del BCRA para intervenir en el mercado, permitieron hasta ahora mantener la estabilidad cambiaria. No obstante, repara en que la evolución de los próximos meses dependerá de factores políticos, ya que la incertidumbre electoral puede repercutir en una suba de la volatilidad y la dolarización.

Por su parte, con el mismo antecedente de abril, el Estudio Broda elaboró una simulación de lo que podría ocurrir hasta fin de año con la oferta y la demanda privada de dólares en el mercado único y libre de cambios (MULC).

La estimación indica que la demanda excedente de divisas sería de US$3200 millones en el segundo trimestre (que podrían cubrirse con las ventas de dólares del Tesoro) y alcanzaría su pico en el tercero, antes de las elecciones presidenciales, con US$8274 millones. Su conclusión es que, en este período, el BCRA debería vender alrededor de US$4500 millones que, sumados a las subastas diarias del Tesoro por un total de US$3840 millones, serían suficientes para evitar un salto brusco del dólar. Luego, a la espera del resultado electoral, retrocedería en el cuarto trimestre a US$3126 millones que también serían atendidos por la oferta del Tesoro (US$2560 millones) más ventas del BCRA (por US$566 millones).

De cumplirse esta proyección, la demanda excedente en el MULC totalizaría US$13.622 millones en todo 2019, como resultado de una oferta privada de US$58.481 millones y una demanda de US$72.103 millones). Así, resultaría sustancialmente inferior a la de 2018, cuando ascendió a U$S25.180 millones por la crisis cambiaria.

Otra derivación de la quietud cambiaria con mínimas oscilaciones fue planteada en un informe de la consultora Quantum, dirigida por Daniel Marx, en el que advierte en mayo una apreciación del peso de 2,1% promedio frente a las monedas de Brasil, Chile, los Estados Unidos, México y Uruguay, que se eleva a 14,1% si se la compara con octubre de 2018. El trabajo destaca que la estrategia de limitar la volatilidad del tipo de cambio para alinear expectativas de inflación, tiene ciertos beneficios de corto plazo pero implica ciertos riesgos si se extiende en el tiempo y, a medida en que se conozcan las encuestas electorales, pueda quedar sometida a stress por cambios de portafolio de los agentes económicos y menores liquidaciones de divisas por exportadores.

"Como ejercicio, si se supone un tipo de cambio nominal constante y una tasa de inflación mensual promedio de 2,2% en el período de junio a noviembre, la apreciación real acumulada promedio pasaría de 14% actual a 29%, con lo cual el tipo de cambio real retornaría a niveles de mayo de 2018, previos a la fuerte depreciación de ese año. Si, en cambio, el tipo de cambio nominal se depreciase a la mitad de la tasa de inflación promedio, a fines de noviembre de 2019 el nivel de tipo de cambio real promedio con esas monedas retornaría a niveles de julio/agosto de 2018".

La incertidumbre cambiaria pre y poselectoral también tiene su correlato en los mercados externos, donde la posibilidad de un eventual triunfo de Cristina Kirchner se entremezcla con el "prontuario" argentino de devaluaciones, defaults, incumplimientos de contratos y cambios de reglas. Por caso, en la edición del 27 de mayo del Financial Times pueden encontrarse tres referencias poco auspiciosas sobre la Argentina.

Una de ellas, datada en Londres bajo el título "Factor Fernández", recoge la opinión de Gordon Bowers, analista de Columbia Threadneedle para mercados emergentes, para quien Macri ganó la confianza de los inversores por su respuesta a la crisis, pero el potencial retorno al poder de CFK ha introducido un "descuento democrático" sobre el valor del peso pese al atractivo que pueden representar tasas de 70% anual. De hecho, ese fondo de inversión global dejó de incluir desde abril en sus carteras a participaciones en moneda argentina. En la misma nota también se indica que una inversión en bitcoins resultó desde diciembre de 2017 mejor reserva de valor que el peso argentino, a pesar de la volatilidad de esa criptomoneda.

En otra página, el FT refleja declaraciones del magnate ucraniano Igor Kolomoisky, presentado como sostén económico del nuevo presidente de ese país, el humorista Volodymyr Zelensky, a quien recomienda seguir los pasos de Grecia, para rechazar la austeridad del FMI y defaultear la deuda de casi US$4000 millones con el organismo. "¿Cuántas veces la Argentina ha defaulteado y reestructurado su deuda? Eso está bueno", dice. Quizás debería documentarse y advertir que ese camino la obligó a transitar un desierto de 15 años sin acceso al crédito voluntario en los mercados, más allá del destino de los fondos obtenidos cuando lo recuperó y a los que estará obligado a volver a partir de 2020 para no recaer en otra crisis en el sector externo de la economía.

nestorscibona@gmail.com

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