La lucha entre el miedo y la codicia va a marcar las próximas semanas

Al dicho “el que se quemó con leche, ve una vaca y llora”, en el mercado argentino se le dice así: “el que se quemó el 11 de agosto de 2019, ve una elección y llora.” Es que la caída de los bonos y las acciones argentinos después de las PASO de 2019 fue una de las más brutales de las que haya registros en el mundo, marcando a fuego al mundo inversor local y extranjero.

El problema es que, a diferencia de la gran mayoría de los países del mundo, en las elecciones en la Argentina se dirimen dos modelos radicalmente distintos para la economía, la inserción internacional y para casi todo. Mismo en el resto de Latinoamérica, con excepción de Venezuela, Bolivia y otras luminarias, izquierda, centro y derecha llegaron a algunos acuerdos mínimos: el Banco Central tiene que ser independiente y no debe financiar al gobierno, la política fiscal tiene que seguir ciertas reglas para evitar los ciclos políticos de gasto, las deudas se pagan, y la economía debe estar más o menos integrada al mundo.

En la Argentina, las cosas son distintas. Para el kirchnerismo la inflación no es un fenómeno monetario causado por el financiamiento con emisión del déficit fiscal, sino por empresarios monopólicos a los que hay que controlar o amenazar y, si todo falla, mejor manipular las cifras interviniendo el Indec. De hecho, el principal aspirante a suceder a Cristina Kirchner, Axel Kiciloff, fue ministro de economía con el Indec intervenido, y hasta justificó cuando ese organismo dejó de publicar las cifras de pobreza, porque le “parece una cifra bastante estigmatizante.”

El mercado asume, quizás correctamente, que si el kirchnerismo retorna al poder en 2027, volverá a implementar las mismas políticas fallidas que en el pasado, entre otras: cierre de la economía, expansión del gasto fiscal financiado con emisión monetaria, e imposición de controles de capitales para evitar la pérdida de reservas, con el consiguiente aumento de la brecha cambiaria. La hiperinflación y un default de la deuda estarían en ese caso a la vuelta de la esquina.

Esta percepción es la que va a guiar al mercado de aquí a las elecciones bonaerenses del 7 de septiembre y hasta las nacionales del 26 de octubre. Llevará a algunos a dolarizar sus portafolios, presionando sobre la cotización del peso, y a las empresas a retrasar sus decisiones de inversión. Los riesgos serán mas palpables en las licitaciones de bonos del gobierno. En agosto vencen cerca de 30 billones de pesos y, aunque los tenedores de muchos de estos bonos están o encepados o limitados por regulaciones y por lo tanto tienen que renovarlos, las dudas persistirán en cada licitación quincenal.

Pero el miedo no es el único sentimiento que guiará las decisiones en las próximas semanas. La codicia también jugará un rol. En primer lugar, el Gobierno se está encargando de fomentarla. Para ello, una política monetaria contractiva (y errática, digamos todo), lleva las tasas de los bonos en pesos para arriba. Además, para intentar que los inversores vendan dólares para hacer el “carry trade” comprando estos bonos, el Banco Central (BCRA) vende cantidades crecientes de dólares en el mercado de futuros. Según el Staff Report del Fondo Monetario Internacional (FMI), publicado a los pocos días que su directorio aprobara la primera revisión del nuevo Programa de Facilidades Extendidas, ya llevaba vendidos US$5000 millones a fin de julio. Esto les permite a los inversores comprar dólares a futuro “baratos”, asegurando ya en dólares las ganancias de sus inversiones en pesos.

En segundo lugar, algunos en el mercado estarán influidos por lo que en inglés se dice “FOMO” (fear of missing out), es decir, miedo a perderse el rally que podría ocasionar un eventual triunfo del Gobierno. El riesgo país de la Argentina se encuentra cerca de los 735 puntos básicos. Es decir, un bono argentino en dólares tiene una tasa de interés de 7,35% mas elevada que uno similar de los Estados Unidos. Es muy raro que un país con superávit primario, uno de los pocos del mundo, con una economía en crecimiento y un presidente que hace reformas y tiene respaldo popular pague una tasa tan elevada. El riesgo país de países con calificaciones crediticias como la que va a obtener la Argentina en un tiempo está en 500 puntos básicos o menos.

Además, quedó claro de la revisión del FMI que el organismo se plantó y exigirá al Gobierno y al BCRA que compren reservas. Si bien la meta de este año se redujo, va a haber compras en el segundo semestre, y lo que no se compró en 2025 se repondrá en 2026 y 2027, lo que el mercado seguramente dará por bienvenido. El FMI sugirió que no solo compre el Tesoro, sino también el BCRA, siguiendo el formato que usan Chile y otros países de la región. La semana pasada, por ejemplo, el Banco Central de Chile anunció un gigantesco programa de compra de reservas: hasta US$18500 millones a lo largo de tres años, a razón de hasta US$25 millones por día. El peso chileno se depreció contra el dólar sólo cerca del 1% después del anuncio, y ya está más apreciado que antes del anuncio. Teléfono para el BCRA.

Algo parecido pasa con los bonos en pesos. Las tasas elevadas son en parte por la desconfianza electoral y en parte por la búsqueda del Gobierno de una política monetaria restrictiva, que limite la cantidad de pesos en la economía y por lo tanto la potencial corrida contra el peso. Pero, pasadas las elecciones, los precios de estos bonos también deberían subir.

Así, el mercado se va a estar batiendo entre estos dos sentimientos en las próximas semanas, subiendo o bajando al compás de las encuestas. Miedo vs. codicia, cara a cara. El mercado va a estar mirando dos parámetros del resultado electoral: primero y principal, cuán vivo está el kirchnerismo y, segundo, qué nivel tiene adhesión tiene el Presidente. Hay dos problemas, sin embargo, que harán difícil medir estos parámetros con precisión. El primer test electoral importante, el de la provincia de Buenos Aires, que algunos ven como una especie de PASO, estará marcado por un fuerte ausentismo electoral. Esto puede potenciar el peso de la maquinaria electoral kirchnerista, ya que es la elección que más les importa a los intendentes del Conurbano. Además, la impresionante fragmentación territorial que sufre la política argentina hace más difícil medir el resultado de la elección de octubre. Cada provincia es un mundo; en algunas La Libertad Avanza (LLA) tiene acuerdos con partidos del antiguamente conocido como Juntos por el Cambio, y en otras no. Además, en algunas de esas alianzas será el socio principal, como en la Ciudad de Buenos Aires, y en otras figurará en la lista pero obtendrá muy poco.

Más allá de las subas y bajas de los precios de los activos financieros y de los períodos de euforia o de depresión del mercado, la realidad de la economía real será muy dura en los dos meses y medio que quedan para la elección. Es decir, lo que subyace es una economía en estanflación.

La depreciación del 13% del peso durante julio va a tener poco impacto en la inflación (“pass through”), pero no nulo. Después de una suba de precios que se estima cerca del 2% en julio, tal como indicaron los resultados ya publicados por la Ciudad de Buenos Aires, es probable que la inflación de agosto esté un poco por encima de la de julio. La inflación de alimentos superó el 2% la primer semana del mes, registrando el aumento más elevado desde la semana anterior al anuncio del nuevo acuerdo con el FMI.

A medida que se consolide el modelo de flotación del peso y de independencia de la política monetaria de la fiscal, el pass through irá cayendo. Los productores y comerciantes locales mirarán cada vez menos al dólar para fijar los precios de venta. Es lo que ocurrió en el resto de la región a medida que fue adoptando regímenes de metas de inflación con flotación cambiaria. Pero es un proceso que lleva años. De corto plazo, la forma de hacer bajar el pass through es a fuerza de recesión. El traspaso de tipo de cambio a precios es bajo porque la economía está estancada. Las empresas no pueden traspasar los aumentos porque bajarían mucho las ventas. La aceleración inflacionaria va a ser acotada, pero probablemente no venga acompañada de subas de salarios. Es decir, el salario real quizás caiga algo en estos meses. La suba de las tasas y la incertidumbre no son gratuitas.

Las tasas de adelantos en pesos quedaron cerca del 55% anual, comparado con algo más del 35% antes del 10 de julio y el crecimiento del crédito se desaceleró, al compás que subieron los créditos incobrables y los cheques rechazados. La calle está dura y los datos macro lo reflejan. La actividad económica cayó el 0,1% mensual en mayo según el Indec, y los datos preliminares muestran que habría seguido estancada en junio y julio también. En ambos meses cayeron las ventas y la producción de autos y los despachos de cemento subieron algo en junio pero cayeron en julio cuando se los mide de manera desestacionalizada. Las importaciones vienen cayendo de manera desestacionalizada desde febrero.

Este escenario durará solo hasta las elecciones. Si, como sugieren las encuestas, el Gobierno y sus aliados hacen una buena elección, la codicia terminará venciendo al miedo. El ingreso de capitales se acelerará y bajarán las tasas de interés, alimentando una reaceleración de la economía. La puerta estará abierta para iniciar un ciclo virtuoso. Falta ver si el Gobierno la logra abrir, y si del otro lado no lo están esperando con piedras, como a Macri en 2017.

Por Marcos Buscaglia

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