¿Riesgo de crisis macroeconómica?

Miguel Angel Broda
Andrea Broda
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15 de diciembre de 2013  

La economía ingresa en la recta final de la gestión de CFK jaqueada por: 1) un magro crecimiento de sólo 2% promedio por año en 2012-2013; 2) una alta inflación de 2% mensual, que en los últimos 15 días se aceleró a 3%; y 3) por el riesgo de crisis (definida como aceleración de la inflación, de la brecha cambiaria, con reducción del nivel de actividad) debido a desequilibrios en el sector externo, en el financiamiento del sector público y en precios relativos, especialmente en tipo de cambio y tarifas. Desequilibrios que no obedecen a ningún shock externo, sino que son Argentine made , consecuencia de la política económica K.

Para el Gobierno, el principal problema -como siempre- es lo urgente: la pérdida de reservas. Impusimos el cepo para no perder divisas, pero estamos perdiendo más reservas que antes. Desde septiembre, el BCRA perdió US$ 6208 millones (¡US$ 8608 millones sin swaps !) y tuvo que vender US$ 5650 millones en el mercado oficial. El Gobierno pretende detener esta "sangría" con una pequeña depreciación del peso (para Kicillof el atraso cambiario sería de sólo 10/15 por ciento), encarecimiento del gasto en el exterior, trabas a la importación y financiamiento externo. Pero, cuando uno termina generando una exagerada apreciación del peso que alimenta la pérdida de reservas, intentar luego corregir el problema devaluando al 5/6% mensual por 3 meses (...)para lograr una depreciación "real" de alrededor de 10%, es algo que puede terminar generando, al menos inicialmente, un mayor drenaje de divisas. Es que se retienen exportaciones y se aceleran los pagos de importaciones y deudas, que hoy cuestan 5/6% mensual más en pesos, contra una tasa de interés doméstica de 1,5 por ciento.

El Gobierno impone parche sobre parche; o sea, le da al paciente un "calmante" para aliviar una dolencia, y luego tiene que darle otro "calmante" más fuerte para atenuar el dolor que el primer "calmante" le generó. Por ejemplo, para bajar el blue , intensificó la venta de bonos dolarizados contra pesos, pero terminó facilitando la "fuga blanca" de divisas, bajando el precio de los bonos en Nueva York (al aumentar su oferta) y subiendo su tasa de interés. Para que las cerealeras traigan dólares del exterior, estudia ofrecerles una letra dólar linked, que implica emitir deuda a la mayor tasa de interés posible. ¡Increíble! En suma, para morigerar los efectos negativos de devaluar al 5/6% mensual, el Gobierno terminó colocando deuda a alto costo, aumentando el riesgo país (y perdiendo el ancla nominal) ¡Chapeau!

Para sintetizar: sin voluntad política para resolver "en serio" el problema de balanza de pagos (eliminando el cepo y dejando flotar la moneda en el marco de un plan integral), el Gobierno apela al parche tras parche. Con el agravante de subestimar a la "madre" de todas las crisis: el desequilibrio fiscal, en esta oportunidad, financiado con emisión monetaria.

Se puede financiar al sector público con emisión siempre que sus necesidades de financiamiento sean compatibles con bajas tasas de expansión del dinero primario. Pero si prácticamente su única fuente de financiamiento es la "maquinita" de emitir, y las necesidades fiscales son crecientes, es muy difícil evitar una aceleración inflacionaria o de la brecha cambiaria (porque se requerirían dosis elefantíacas de aumento de la demanda (real) de dinero, para que el incremento de la oferta de pesos no derive en una aceleración inflacionaria).

Este año la emisión para asistir al Tesoro será de unos $ 100.000 millones (a noviembre acumula $ 72.302 millones), pero en 2014 probablemente haya que emitir entre 60 y 70% más. El problema es que hoy la Argentina parece estar al "límite" de lo que el BCRA puede emitir para el fisco (3/3,5% del PBI) sin provocar una aceleración de la inflación. Y, en ese contexto, lo sorprendente es que el Gobierno no ha tomado ninguna medida para moderar la dinámica explosiva del gasto público, ni tampoco está buscando fuentes de financiamiento alternativas a la emisión de moneda. Lo único que se rumoreó es que se reducirían los subsidios eléctricos por unos $ 2000 o 3000 millones anuales, cifra insignificante ante un gasto en subsidios que apunta a $ 140.000 millones en 2013.

Este año, la fuerte emisión para cubrir el creciente "rojo" fiscal no provocó una aceleración de la inflación porque nos "salvó" la crisis de reservas (que obviamente no puede ser permanente) la cual llevó al BCRA a vender divisas y absorber pesos. Entre septiembre y noviembre, el BCRA emitió $ 46.075 millones para financiar al fisco, pero esa emisión fue en parte "esterilizada" porque el Central tuvo que vender dólares, absorbiendo $ 30.556 millones, con lo cual la base monetaria (sin pases) creció apenas $ 15.581 millones y la inflación se mantuvo en 26 o 27 por ciento.

Pero la pregunta clave es si con un diagnóstico desacertado, preocupación sólo por lo urgente, plan "calmante" y extrema parsimonia, el Gobierno podrá llegar a fines de 2015 sin una crisis que evapore su poder político. Luce difícil, sin más medidas correctoras. Pero aun si tuviera éxito (¡ojalá!) tenemos por delante dos años difíciles. Los "calmantes" nunca "curan" enfermedades.

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