Camilo Tiscornia: “La mayor crítica al Gobierno es que se empecinó en contener el tipo de cambio dentro de la banda”

“La mayor crítica que se le hace al Gobierno es que se empecinó en contener el dólar, primero dentro de la banda y luego en el techo”, dice Camilo Tiscornia, al analizar las últimas medidas del equipo económico en el camino a las elecciones. Según el analista, director de C&T Asesores Económicos, la apuesta por la ayuda financiera estadounidense intenta disipar la “desconfianza” y las tensiones alrededor de un cambio de esquema después de las legislativas.

-¿Por qué el Gobierno acudió al Tesoro estadounidense?

-La duda es acerca del flujo de divisas que va a haber en el país, sobre todo después de las elecciones. Está instalado hace varios meses con fuerza, a partir de julio, la expectativa de que, en algún momento, probablemente después de las elecciones, el tipo de cambio debería ser más alto, incluso superior al techo de la banda actual. Y ese es el ordenador de lo que viene pasando en este último tiempo, que mantiene un grado de incertidumbre total. Eso lleva, como pasa cada vez que se da ese proceso, a que haya caída en la demanda de dinero, mayor compra de dólares, suba en la tasa de interés, freno de actividad, y eso va creciendo. Y hubo dos elementos que potenciaron todo ese proceso, que fueron el desarme de las Lefi y la estrategia política del Gobierno.

-¿En qué sentido?

-Con el ir a confrontar con la expectativa de fortalecerse frente a gobernadores y otros aliados que venía teniendo en el Congreso. Eso fue frenando medidas que tomó el Gobierno, generó dudas de gobernabilidad, y después el contexto de las elecciones bonaerenses. Todo gira en torno a lo mismo: la idea de que Argentina no tendrá los dólares necesita, y eso empieza una dinámica de especulación.

-¿Cuánto de este contexto económico se da por errores del Gobierno?

-Para mí, en lo económico el gran tema es el tipo de cambio. La mayor crítica que se le hace al Gobierno es que se empecinó en contenerlo, primero dentro de la banda y luego en el techo de la banda, y la opción de si no hubiera sido mejor que lo dejara subir. Ese es el juego, y lo que se le achaca al Gobierno es haberse ceñido al esquema que había propuesto. Desde lo económico ahí está planteado el tema. Pero el Gobierno también entiende que cambiar esto hubiera sido costoso tal vez políticamente y más complicado salir. Y en ese contexto viene el tema de la ayuda estadounidense.

-¿Y cuál es el plan? ¿Qué busca el Gobierno con este acuerdo?

-Para mí, es dar el mensaje de ‘Quédense tranquilos que acá dólares van a haber, no hace falta que después de las elecciones haya un cambio dramático’. Y, en todo caso, creo que no lo pueden decir de antemano, si se hace una modificación va a ser en un contexto donde habrá suficientes dólares para manejar esa transición, que no será en un contexto de crisis. Ese es el manejo que ha hecho el Gobierno. Ahí se puede hacer la discusión, de si con un tipo de cambio más alto hubiera llegado mejor a las elecciones, es un contrafactual difícil. Lógicamente, con un dólar más alto en principio se habría bajado la expectativa de devaluación, y no hubieras tenido tanta salida de capitales, pero también es la duda de qué habría pasado con la inflación.

-Los números oficiales y sus mediciones no muestran hasta acá un gran impacto del movimiento del dólar sobre la inflación.

-Hasta ahora no, con lo que han hecho, dentro de la banda de flotación y acercarse al techo, lograron una recuperación del tipo de cambio real bastante interesante. El contrafactual es qué hubiera pasado si lo dejaban ir a $1500 o $1600 meses atrás, ¿la inflación se hubiera comportado igual? No lo sé. Y segundo, el impacto que habría tenido políticamente eso. El Gobierno se veía muy fortalecido algunos meses atrás, y eso influenció en su decisión de seguir como estaban, no hacer demasiadas olas y después de las elecciones ver qué tipo de ajuste hacer. Obviamente, se fue complicando todo más de lo esperado, y para frenar eso se buscó el apoyo del tesoro estadounidense que te asegure más dólares. Obviamente que ahora en la parte política tampoco está tan segura de que el Gobierno vaya a ganar, todo se ha complicado.

-¿Qué observa sobre el nivel del dólar actual y hacia adelante?

-Creo que no es una discusión fácil, pero para mí el tipo de cambio real sostenible y de equilibrio para mí es endógeno a un cierto nivel de confianza. Si tenés un estado de desconfianza, el tipo de cambio es más alto, y viceversa.

-¿Por qué?

-El tipo de cambio tiene muchos roles, es un precio clave. Habrá alguno que diga que el equilibrio es el que te permitiría cierto desarrollo de actividades productivas, mantener el equilibrio en el mercado laboral y que los sectores económicos puedan funcionar razonablemente bien frente a la competencia extranjera. Pero eso pone mucho el foco en la parte productiva. Pero el tipo de cambio también tiene que ver con el flujo de divisas. Y desde ese punto de vista, si hay ingreso de capitales como tienen todos los países del mundo no es el mismo que si no lo tenés. Sin ese flujo, tenés que tener un tipo de cambio más alto, porque el único camino para conseguir dólares es por la exportación, y eso te demanda ser extremadamente competitivo para conseguir divisas. Y desde ese punto de vista más financiero, el tipo de cambio tiene mucho que ver con cierto estado de confianza y ahí empieza a ocurrir que lo que necesitas en materia productiva no es tan compatible con lo que se necesita en materia financiera.

-¿En qué sentido?

-Es una tensión. A la idea de que al país le faltan dólares me parece absurda cuando lo medís desde el punto de vista de la confianza. Si se supone que tenemos guardados más de US$200.000 millones fuera del sistema, lo que falta es confianza, no dólares. Si hubiera un estado de confianza, el tipo de cambio que hace falta sería menor. En el extremo, que tampoco es tema hoy, empieza tema de la enfermedad holandesa: si hubiera superabundancia de dólares y entran capitales, genera un problema productivo, se pinchan sectores y demás. Para mí hay un punto medio y lo pienso de esa manera: cuanto menor confianza, menor ingreso de capitales y mayor es el tipo de cambio que necesitás. Y el Gobierno lo que viene haciendo hace tiempo es intentar generar la idea de que después de las elecciones no hace falta un tipo de cambio sensiblemente más alto, de que ahora se aguanta y después explota todo. El plan es transmitir que no hay que cambiar demasiado, pero eso requiere confianza.

-¿Qué herramienta tiene?

-Parte del problema es que un gobierno, a través de la política monetaria que hace el Banco Central, tiene capacidad de influir y torcer el tipo de cambio para que no se acomode a ese nivel de equilibrio. Sabemos que se puede, por ejemplo, tenerlo demasiado bajo o intentar tenerlo demasiado alto, pero tarde o temprano se termina resolviendo. Yendo a lo que está pasando ahora, la sensación es que el Gobierno venía manteniendo al dólar artificialmente bajo, y eso generó la sensación de que después de las elecciones venía una gran corrección. Pero una cosa es el tipo de cambio real de enero y otra la de ahora. Ha corregido mucho. En enero era realmente muy bajo, y encima el real brasileño se había depreciado mucho, y era difícil pensar que se podía seguir con el crawling peg al 1%. Al nivel actual, se recuperó un montón, y está en un nivel bastante razonable. Y esa idea de que tiene que haber un cambio dramático para recuperar la competitividad después de las elecciones empieza a tener menos sentido. El Gobierno logró algo de corrección y ahora apuesta a la confianza, para evitar que se necesite un tipo de cambio más alto. Es una apuesta, aunque la economía es inmanejable.

-¿Y se puede?

-Podés generar confianza con un tipo de cambio recontra alto. Si se va a $2000, todos los que dicen que hoy está atrasado saldrían a vender dólares y agarrar tasa en pesos, pero ¿cuál es el costo en materia social y de funcionamiento de la economía? El Gobierno intenta evitar eso y dice ‘Tengo los dólares que dio el amigo Scott’. En el ínterin, el tipo de cambio no fue tan alto, la tasa de interés se fue por las nubes y entramos en estado de desconfianza. Esa es una crítica. Está todo virtualmente parado, según el indicador que tomes, uno sube, el otro baja, pero la economía está parada. Tampoco es el desastre que buscan instalar algunos. Eso no aparece en los datos. Como plantea Rafael Di Tella, el costo en materia de empleo, de lo que venían siendo otros planes de estabilización, no fue tan alto.

-¿A qué lo atribuís?

-En economía, lo que no ajusta por precio ajusta por cantidad. Cuando el Gobierno llegó y se mandó el primer ajuste que provocó el salto de la inflación, los salarios reales bajaron mucho. Ajustaron por precio, pero en cantidad no fue tanto. Si lo miramos retrospectivamente, la recuperación de la actividad fue bastante rápida. En el momento fue un drama, desde enero de 2024, pero hasta febrero de este año la recuperación fue muy fuerte. Eso ayudó a que se pasara bastante rápido el efecto malo del arranque del plan de estabilización. A partir de marzo en adelante, estamos en la misma especulación, sobre las elecciones y el atraso cambiario y se fue parando la actividad. En el medio, se recuperó el tipo de cambio real. Lo que falta resolver es la incertidumbre y tensión política, y obviamente el nivel de tasas de interés por las nubes. Eso requiere poder dar un horizonte. Y nuevamente, los dólares del amigo Scott son un factor.

-¿Qué escenario ve con respecto a las tasas de interés?

-En una economía abierta a flujos de capitales, la tasa de interés tiene mucho que ver con la expectativa de devaluación. Y ese es un factor clave, que está en línea con lo que te decía antes. En los últimos meses ha venido creciendo porque después de las elecciones se cree que algo va a pasar. Lo otro que el BCRA puede hacer con su política monetaria es ir regulando la liquidez, y eso tiene influencia en la economía. En el último tiempo, y después del tema de las Lefi, el BCRA vino tomando medidas para tratar de ir secando la plaza, con la idea de que si hay poca liquidez eso debería favorecer con menos presión sobre el dólar, pero eso genera una tasa de interés más alta. Son todas cuestiones que el Gobierno esperaba transitorias hasta las elecciones, pero que la llegada se les fue volviendo cada vez más complicado. El BCRA tiene la herramienta para administrar la variación de la base monetaria, y el análisis es con qué criterio usa esa herramienta. No puede ser más de uno. Y lo que hemos visto en el último tiempo es que primero se plantea la decisión de mantener la liquidez en un determinado nivel para que el tipo de cambio no suba, pero eso implicó que se escaparan las tasas. Entonces, para que las tasas no sean tan altas, no fueron tan duros y ahí se escapó el tipo de cambio. Eso no ayuda al largo plazo, porque es importante que el BCRA tenga un patrón de comportamiento y se atenga a cierta regla que lo haga predecible.

-Mencionó el tema del flujo de dólares, ¿qué observa en ese sentido?

-El Gobierno es consciente de que hay sectores nuevos que podrían aportar muchos dólares por vía de la exportación, ya con independencia de lo que pase con los flujos de capitales. Eso quiere decir que en situaciones más o menos normales, la economía argentina no requiere un tipo de cambio muy alto. ¿Qué implica esto? Que habrá estrés en la parte de la economía real, con muchos sectores a los que les va a costar competir, y de ahí la importancia de las reformas estructurales que se hablan, para darles competitividad por otro lado. Y ni hablar si se genera confianza y se dinamiza el ingreso de capitales. Eso me lleva a pensar que en algún momento en el horizonte el tipo de cambio no debería ser demasiado alto, y que el Gobierno no debe querer validar tipos de cambio exageradamente altos. Lo que faltó fue que nunca pudieron emitir deuda en el mercado internacional, y eso los ha llevado a buscar estos sustitutos. El dilema es qué pasa si ponemos un tipo de cambio alto, o lo mantenemos y vemos de generar confianza. Pero en Argentina, esa apuesta con un BCRA que no tiene reservas es complicado.

Por Esteban Lafuente

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