El dólar bajó esta semana

Lidiando con la depreciación cambiaria durante la crisis de 1890, Lucio Mansilla, entonces jefe de la bancada de diputados del presidente Juárez Celman, explicaba la cotización del oro, la moneda dura de la época: "Si producimos más azúcar de la que necesitamos, el azúcar será más barata? y lo que es verdad respecto del azúcar, del trigo, de todo lo que un país produce, es verdad también respecto de la relación del valor entre el oro y el peso de papel: si producimos papel para comprar oro que no tenemos, es claro que el papel se ha de depreciar. Todo esto es científico".

Ciento veinte años después el mismo país lidia con el mismo fantasma de la depreciación de su moneda. Homenajeamos a Evita en el anverso del billete que más se deprecia del mundo: el de $ 100, que compraba 20 dólares hace un año, ahora no llega a comprar 13. Me pregunto si habrá muchos lugares en los que el billete máximo sea tan mínimo: el de 2000 pesos uruguayos vale US$ 100; el de 100.000 guaraníes, US$ 24; el de 200 bolivianos, US$ 28.

La depreciación debe entenderse hoy con la ciencia pura y dura de Don Lucio Mansilla: "El precio del dólar en la Argentina" no es el precio del dólar, es el precio del peso, y se rige con las leyes de su oferta y su demanda. El dólar bajó esta semana en los mercados mundiales contra otras monedas duras. Pero el peso argentino bajó más aún que el dólar; y cuando algo pierde valor es o bien porque ha caído su demanda o bien porque su oferta ha aumentado.

¿Qué explica el derrumbe del peso? ¿Los aumentos de oferta monetaria o la caída de la demanda por pesos? Hay, habitualmente, una baja estacional de la demanda por moneda en los meses de enero y febrero, que compensan el aumento de diciembre, cuando estamos líquidos por los aguinaldos y para las compras de las Fiestas. El efecto del turismo sobre la demanda de pesos es menos claro: sí, algunos se irán del país y pueden desear menos pesos en sus bolsillos y sus cuentas, pero la vacación local es intensiva en cash .

Típicamente (promedio 1991-2000 y 2003-2011) la demanda de pesos cae un 3% el mes de enero y un 1% adicional en febrero, y se recupera al 2-3% mensual entre abril y junio. Cuesta pensar que la explicación del reciente derrumbe del peso es esa moderada caída estacional de demanda. Es más: durante enero el Banco Central absorbió algo de oferta monetaria (reducción de 3% en la base durante los primeros 15 días de 2013) colocando bonos, como para acompañar la baja típica en la preferencia por liquidez que ocurre en estos meses.

La caída en la demanda por pesos no ha sido la típica: ha sido mayor. La sucesión de acontecimientos puede describirse así: el aumento de la oferta monetaria durante 2012 (cerca del 40%) no se reflejó proporcionalmente en el dólar ni en los precios ese año porque las restricciones cambiarias indujeron a la acumulación de saldos de pesos que, en ausencia de controles, no serían deseados. A medida que se consolida el régimen de control, el público acomoda sus comportamientos: intenta deshacerse de los pesos sobrantes y la consecuente abundancia de papel derrumba su cotización. El rechazo al peso se redobla a medida que se toma consciencia de que nuestra moneda es la más débil del planeta: hoy por hoy, la proporción de la riqueza financiera de los argentinos guardada en pesos es menor que antes de los controles.

La solución que evita que siga derrumbándose Evita es no producir tanto papel, o retirar algún modo el que se emite. No es una alternativa fácil para un gobierno que depende para un 20% de sus gastos (según refirió en esta página Eduardo Levy Yeyati) de la producción de Ciccone Calcográfica y compañía.

Si la situación fiscal no mejora (y no parece que ocurra, mucho menos en un año electoral) el dilema del gobierno es entre emisión con suba del blue o endeudamiento. Quizás una posible diagonal sea un viejo conocido: el "déficit cuasifiscal". El Banco Central tiene una ventaja de reputación sobre el gobierno federal: nunca defolteó . Quizá la línea de menor resistencia sea continuar con la emisión monetaria para financiar el déficit público, pero aprovechar su reputación de no defaulteador para absorber con sus propios bonos esa emisión.

No es una estrategia sin costos. Después de todo, la garantía última de los bonos de la autoridad monetaria es la expectativa de una emisión futura que los recompre. En el fondo sería un truco para demorar los efectos devaluatorios que normalmente tiene la monetización de los déficits fiscales.

Y tampoco puede pedirse milagros: estabilizar el peso como para que el blue se cotice a nivel Aníbal (5 pesos), tarjeta (5,70) o militante (6,78) sería ilusorio y contraproducente porque sería poco creíble. Pero absorber pesos para un techo temporario, implícito y vago no muy lejos del nivel actual sería algo factible para navegar algunos meses. De eso se trata un año electoral: rascar la olla, evitar crisis, diferir costos.

Por Lucas Llach

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