Hacen falta políticas para alentar la inversión en la eurozona

Si bien el Banco Central Europeo lanzó un programa mucho mayor de lo esperado de alivio cuantitativo (QE), hasta sus defensores temen que tal vez no baste para impulsar las economías, reducir el desempleo y bajar los ratios entre deuda y producto bruto. Tienen razón de tener miedo.

Pero primero las buenas noticias: la expectativa del QE ya aceleró la caída del valor internacional del euro. El euro más débil estimulará las exportaciones de los países de la eurozona -aproximadamente la mitad de las cuales van a mercados externos- y, por ende, aumentará el PBI de la eurozona. La depreciación del euro también hará aumentar los precios de las importaciones y, en consecuencia, la tasa general de inflación, alejando a la eurozona un poco más de la deflación.

Desafortunadamente, tal vez no sea suficiente. El éxito del QE en Estados Unidos reflejó condiciones iniciales que eran muy diferentes de las que ahora vemos en Europa. De hecho, los países de la eurozona no deberían sesgar en sus esfuerzos de implementar reformas suponiendo que las compras de bonos del BCE resolverán sus problemas. Pero aun si estos países no pueden superar las barreras políticas a la implementación de cambios estructurales en los mercados laborales y de productos que sirvan para mejorar la productividad y la competitividad, sí pueden implementar políticas capaces de aumentar la demanda agregada.

Las grandes deudas nacionales de los principales países de la eurozona descartan las políticas keynesianas tradicionales -mayor gasto o menores impuestos- para aumentar la demanda con mayores déficits presupuestarios. Pero los gobiernos de la eurozona pueden cambiar la estructura de los impuestos y estimular el gasto privado sin reducir el ingreso neto ni aumentar los déficits fiscales.

Ahora bien, en primer lugar consideremos por qué la capacidad del QE de estimular el crecimiento y el empleo en EE.UU. no implica que éste sea exitoso en la eurozona. El efecto del QE en la demanda en EE.UU. reflejó las condiciones del mercado financiero que prevalecían cuando la Reserva Federal comenzó sus compras de activos en gran escala en 2008. Entonces, la tasa de interés de los bonos del Tesoro a 10 años era cercana a 4%. El programa agresivo de compra de bonos de la Fed y su compromiso de mantener bajas las tasas de interés a corto plazo por un período prolongado, hicieron que la tasa a largo plazo cayera a aproximadamente 1,5 por ciento.

La caída de las tasas de interés a largo plazo indujo a los inversores a comprar acciones, lo que hizo subir sus precios. Las bajas tasas de interés de los préstamos hipotecarios fomentaron una recuperación de los precios de la vivienda. En 2013, el índice Standard and Poor's de precios accionarios subió 30 por ciento.

Hubo, a la vez, un alza del gasto de los consumidores, instando a las empresas a aumentar la producción y la contratación, lo que significó más ingresos y más gasto de los consumidores. Como efecto, el crecimiento real del PBI (ajustado por inflación) se aceleró a 4% en la segunda mitad de 2013. Tras una pausa relacionada con las condiciones climáticas en el primer trimestre de 2014, el PBI siguió creciendo a una tasa anual de más del 4%.

El éxito del QE en EE.UU. reflejó la capacidad de la Fed de hacer bajar las tasas de interés a largo plazo que, en la eurozona ya son extremadamente bajas. Las tasas de los bonos a diez años están en aproximadamente 50 puntos básicos en Alemania y Francia, y en sólo 150 puntos básicos en Italia y España.

De modo que el mecanismo clave que funcionó en EE.UU. no funcionará en la eurozona. Hacer bajar el tipo de cambio del euro frente al dólar de su nivel de 1,15 dólares a una paridad o inclusive más bajo, ayudará, pero probablemente no sea suficiente.

Afortunadamente, el QE no es la única herramienta a disposición. Cualquier país de la eurozona puede cambiar reglas tributarias para estimular la inversión de las empresas, la construcción de viviendas y el gasto de los consumidores sin aumentar su déficit fiscal, y sin pedirle permiso a la Comisión Europea. Consideremos el objetivo de estimular la inversión empresarial. Los créditos impositivos o una depreciación acelerada reducen el costo de inversión de las empresas y elevan el retorno sobre la inversión después de impuestos. La pérdida de ingresos puede compensarse con una suba del impuesto corporativo.

La demanda de hogares podría crecer si se les permitiera a los propietarios deducir los pagos de intereses hipotecarios, o bien otorgando un crédito impositivo por los pagos de intereses hipotecarios. Un crédito impositivo temporario para las compras de viviendas aceleraría la construcción, con un mayor impulso en el corto plazo y menos en el futuro.

Un compromiso para subir el impuesto al valor agregado en dos puntos porcentuales anuales en cinco años, estimularía una compra más temprana para adelantarse a los futuros aumentos de precios. La reducción de los ingresos reales causada por el aumento del IVA podría compensarse con una combinación de menores impuestos al ingreso personal y a la nómina y más transferencias.

© Project Syndicate 2015

El autor es profesor de Economía en la Universidad de Harvard

Por Martín Feldstein

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