Cómo cubrir el déficit fiscal mientras se lo reduce

El ministro de Hacienda y Finanzas, Alfonso Prat-Gay, presentó los objetivos macroeconómicos oficiales para el período 2016-2019. En el marco de un crecimiento de 4.5% anual a partir de 2017, el Gobierno se propone limitar la inflación a un nivel de entre 20 y 25% este año y bajarla a 14,5%, 10% y 5% -niveles medios de las bandas anunciadas- en 2017, 2018 y 2019, respectivamente.

En paralelo, el programa fiscal reduciría el déficit primario a 4,8% del PBI en el corriente año, y a 3,3%, 1,8% y 0,3% en los siguientes. Pero a esas metas deben agregarse los intereses de la deuda del Tesoro, para llegar a déficit fiscales totales de 7% del PBI en 2016, 5% en 2017, 3,8% en 2018 y, finalmente, 2% en 2019. Este gradualismo fiscal debe ser financiado -tema que no tocó el ministro- con un programa coherente con las metas decrecientes de inflación. El Banco Central no debe asistir al Tesoro. Ni tampoco podría, inmerso como está en absorber la oferta excedente de pesos que dejó la administración anterior, en hacerse cargo del enorme gasto cuasifiscal que representa su deuda por Lebac, cuyos intereses crean dinero a un ritmo de 20% anual y descartan, además, toda posibilidad de que tenga ganancias legítimas que pueda transferir al Tesoro.

También sería inconveniente que se recurra, como hiciera la administración anterior, al financiamiento de entes públicos poniendo bajo mayor estrés la calidad de sus activos y su patrimonio. Es lo que ocurrió no sólo con el Central, sino con otros entes como la Anses -cuyo Fondo de Garantía de Sustentabilidad tiene 70% de títulos públicos-, los bancos Nación y Provincia, Enarsa, Cammesa, el plan Procrear y otros. No hay seguridad, siquiera, de que esos entes puedan refinanciar con colocaciones los vencimientos que el Tesoro tiene con ellos.

Así, el gradualismo fiscal deberá financiarse con deuda. El financiamiento necesario para cubrir el déficit se aproxima a US$ 100.000 millones hasta 2019. El mercado financiero local ya está bastante invadido por los títulos del Central, y el mercado local de capitales, aunque crezca, sólo podrá aportar una parte menor de ese monto. Aun previendo que comiencen a crecer los flujos netos de organismos multilaterales para proyectos, la mayor parte del financiamiento deberá venir de los mercados internacionales.

Un aumento de la deuda cercano a US$ 100.000 millones al final de 2019 requiere una política económica y financiera que baje mucho más el riesgo país y el costo del endeudamiento, y aumente significativamente los plazos. Aun un plazo promedio de 6 años, que parece largo para la Argentina, implicaría a partir de 2020 agregar 3% del PBI de vencimientos de capital anuales -además de 1% del PBI en intereses-, afectando la sustentabilidad de la deuda. Iguales recomendaciones merece el rollover que habrá que hacer de los vencimientos de capital de la deuda preexistente, amplio tema que queda por desarrollar.

El autor es economista y ex gerente general del Banco Central