El despertar del dólar, entre el efecto mariposa y la necesidad de salir del cepo

Cuando todo parecía tranquilo y que la Ley Bases iba a ser aprobada por el Senado, de repente el dólar se despertó. La razón no la sabemos con certeza y hasta podríamos hablar del efecto mariposa, un concepto relacionado con la teoría del caos, que entre otras cosas se aplica a fenómenos financieros en los que pequeños cambios en alguna variable (como la tasa de interés) pueden desencadenar importantes fluctuaciones en otras variables (como el tipo de cambio).

Nadie puede estar seguro de que la baja en la tasa de interés fue el causante del despertar del dólar, pero sí es cierto que el Banco Central, en sus ansias de licuar sus deudas para mejorar su balance, tal vez se pasó de rosca. Cuando asumió el Gobierno la tasa era de 130% anual, y la fue bajando en escalones gradualmente, primero a 100%, después, en marzo, a 80%, y luego, en abril y mayo aceleró el descenso. Lo curioso fue que en el camino de 130% a 50% cada vez que el Banco Central bajaba la tasa de interés en el mercado se decía que el dólar libre iba a subir, cosa que no pasó. Tal vez había un pequeño run run el día del anuncio, pero luego todo se calmaba y el dólar volvía a estar dormido.

Pero, finalmente, llegó el efecto mariposa. Y con la última baja de la tasa de interés, de 50% a 40%, pasó lo que tantas veces ha pasado: el dólar tomó impulso y rápidamente subió más de 30%, para llegar a tocar en estos días los 1400 pesos. Si bien la suba fue importante, no parece desbocada. Además, no es un caso aislado, porque el dólar no sabe subir por la escalera, sino que sube por el ascensor y, por lo general, en algún momento encuentra un techo y se calma.

Pasó cuando Martín Guzmán terminó la reestructuración de la deuda en agosto de 2020, cuando todos esperábamos un período de estabilidad financiera, pero justo en ese momento anunció un endurecimiento del cepo y el tipo de cambio subió 55% en pocas semanas. Pequeños eventos pueden producir grandes fluctuaciones en el dólar.

Esta vez, la suba se da en un marco en el que aparecen luces amarillas en el sector externo, especialmente porque las reservas internacionales –que son cruciales para sacar el cepo y permitir el normal funcionamiento de los pagos de importaciones– están bajo presión. Después de cinco meses en los que el Banco Central venía comprando, en promedio, US$2800 millones por mes, en junio terminó vendiendo unos US$50 millones, y julio no pinta como un mes que vaya a ser mucho mejor. Las reservas internacionales netas vuelven a estar en terreno negativo y el rojo se va a agrandar este mes, porque hay que pagar unos US$2500 millones de la deuda externa y, además, hay que hacer una amortización de la deuda con el Fondo Monetario Internacional (FMI). ¿Cómo se puede revertir esta situación?

Los dólares podrían venir por superávit en la cuenta corriente del balance de pagos, donde el principal componente es el balance comercial –o sea, la diferencia entre exportaciones e importaciones–, o por la cuenta de capital. Es difícil pensar que estamos en la antesala de una fuerte entrada de capitales, porque el riesgo país lamentablemente sigue muy alto, por encima de los 1400 puntos, y va a llevar tiempo que las inversiones del exterior se materialicen. Ya pasó con Mauricio Macri, que esperaba una lluvia de inversiones que, finalmente, vinieron por goteo.

Por el lado de las exportaciones, las perspectivas de mediano plazo son buenas, con fuertes aumentos en las ventas de petróleo, gas, minería y agroindustria, entre otras. El problema es que esas exportaciones van a estar de acá a tres o cuatro años, y los dólares los necesitamos hoy. En el interín hay que juntar reservas de acá a fin de año, lo cual por el lado del balance comercial va a ser difícil en las condiciones actuales.

Parecería que la única ventana disponible para aumentar reservas en forma significativa es la del FMI. En su momento, el Gobierno soñó con un préstamo de US$15.000 millones, que no parece probable. Pero seguramente se puede armar un paquete con el FMI, con fondos de otros organismos y con algún préstamo adicional a través de un repo.

Pareciera que todos los caminos conducen al FMI, pero la plata solo va a venir con la famosa condicionalidad que tienen sus programas, lo que va a requerir una negociación que, como de costumbre, no va a ser fácil. El último reporte del staff del FMI da indicios de por dónde puede venir, y uno de los temas que seguramente va a ser muy urticante es el cambiario. El FMI insiste desde hace tiempo en que la Argentina necesita remover los controles cambiarios, o sea el cepo, y tener un sistema cambiario más flexible.

El Gobierno viene hablando de la necesidad de salir del cepo, aunque en estos siete meses no ha habido prácticamente ningún avance para desmontarlo. El Gobierno puso una serie de precondiciones para sacarlo, como la de solucionar las deudas por importaciones y por dividendos no pagados que se generaron en el gobierno anterior, o sanear el balance del Banco Central. Estos dos problemas están en gran parte solucionados. El primero, gracias a la emisión de los Bopreal (bonos del Banco Central) y el segundo, gracias a la licuación y al traspaso de la deuda del Banco Central al Tesoro. La única precondición en la que no se ha avanzado es en conseguir fondos del FMI o de otros organismos para aumentar las reservas. Y para eso va a hacer falta negociar un nuevo programa.

En cuanto a lo cambiario, por ahora se vislumbra poca flexibilidad. Se insiste en que no hay atraso cambiario y, por lo tanto, se mantiene la regla de depreciar el tipo de cambio oficial al 2% mensual, por lo menos hasta fin de año. El mercado desconfía, en gran parte porque el Banco Central dejó de comprar dólares y no se vislumbra que la situación pueda revertirse en los próximos meses. De hecho, en el tercer trimestre históricamente es difícil acumular reservas, y este año no parece que vaya a ser diferente.

Las preocupaciones por la falta de reservas empezaron a generar preguntas sobre si la Argentina va a tener los dólares para afrontar los pagos de deuda en 2025, lo que ha llevado a una suba del riesgo país de casi 400 puntos, algo que era impensable hace unos meses, y que aleja las posibilidades de volver a los mercados de capitales en el futuro cercano. Si bien a esta altura todo indica que el Gobierno va a tener varias alternativas para conseguir los dólares, los esfuerzos para aumentar reservas deberían empezar ya.

El Gobierno intentó darle una respuesta a la disparada del dólar reafirmando su compromiso con frenar la emisión monetaria. La famosa emisión cero.

La conferencia de prensa del ministro de Economía, Luis Caputo, y el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, del viernes 28 de junio, estaba destinada a tranquilizar el mercado cambiario. Pero no logró su cometido, muy posiblemente porque no despejó las dudas sobre el problema cambiario y no dio señales de una aceleración del desarme del cepo.

No hay duda de que el despertar del dólar en junio tomó a muchos por sorpresa, principalmente porque se había instalado la idea de que con la política de licuación que implementó el Banco Central se había logrado secar el mercado y que, por lo tanto, no había pesos para comprar dólares. Pero ya sabemos por experiencia que no hacen falta muchos pesos para correr al dólar; solo hace falta que el mercado cambie su visión y, en ese caso, los pesos van a aparecer de algún lado. La última baja de la tasa de interés seguramente fue el disparador que despertó al dólar; pero las dudas que existían sobre la situación externa y las dificultades que está teniendo la economía para aumentar las reservas han sido factores importantes que contribuyeron a la suba.

El programa actual ha logrado mucho en lo fiscal, y de hecho el déficit cero es la piedra basal del plan económico, que con el tiempo debería permitir seguir bajando la inflación, que la Argentina vuelva a los mercados financieros y que la economía vuelva a crecer. Las reformas estructurales van en la dirección correcta y en muchas áreas ha habido avances importantes. Pero, para que todo el esfuerzo rinda los frutos esperados, para que vengan las inversiones y se reactive la economía falta la frutilla del postre: la eliminación del cepo y la unificación del tipo de cambio. Puede ser gradual, pero el tiempo juega en contra. Ya tuvimos el efecto mariposa, pero hay que apurarse por si aparece un cisne negro.

Por Miguel Kiguel

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