Fernando Sedano: “Insistimos con programas económicos que no han funcionado en el pasado”

Fernando Sedano estudió Economía e hizo el doctorado en Economía Aplicada en Auburn University (Alabama, Estados Unidos), donde también obtuvo un MBA y una licenciatura en Comercio Internacional; es economista senior y director ejecutivo del banco de inversión Morgan Stanley para varios países de América Latina. En un diálogo con LA NACION, se refirió a varios aspectos de la coyuntura argentina.

–¿Cómo afecta la guerra en Ucrania el acuerdo con el FMI?

–El shock externo trae pros y contras. La parte positiva viene por el lado de un aumento en el precio de los granos, que tiene un peso enorme en de las exportaciones argentinas. Eso no solo posibilita una mayor llegada de dólares al país, sino que también ayuda por el lado fiscal, dado el nivel de retenciones. Pero también está el aumento de los precios del gas natural licuado (GNL), que en los meses de invierno la Argentina necesita importar; se incrementó casi cinco veces lo que pagaba el país el año pasado. Eso obviamente impacta por el lado de que hay más salida de dólares y también por el lado fiscal, ya que el nivel de gasto en subsidios se vuelve mayor. Al final del día, a priori lo que parece ser un escenario positivo para la Argentina, sería un empate.

–El Gobierno se comprometió con el FMI a bajar el gasto fiscal a través de un recorte en los subsidios a la energía. ¿Es posible en este contexto?

–Creemos que es muy difícil cumplir con las métricas con una reducción de subsidios, que según el programa estaba estimado en 0,6% del PBI. Con estos precios internacionales y con la información que el programa contiene respecto de la segmentación de tarifas, claramente es un objetivo muy difícil de cumplir a esta altura. Cuando las autoridades y el FMI hablan de repensar algunas cosas del programa, entiendo que se refieren a esto y no a cambios de metas. Porque la Argentina tiene que ir de un déficit fiscal de 3% a uno de 2,5% del PBI; como la meta en sí no es tan ambiciosa, es difícil decir que no hay mejora del déficit fiscal este año. Es muy difícil llegar a ese 2,5% de déficit primario con el tema de los subsidios, dados los precios internacionales de la energía; se tendrán que usar otras herramientas.

–¿Cuáles otras?

–El programa subestima la inflación. Hoy los analistas revisan para arriba las expectativas de este año, y hay poca gente que crea que la inflación estará entre 38 y 48%. Cuando la inflación es mayor, aumenta la recaudación y puede licuar algo del gasto. Otra cuestión es reducir la cuenta de gasto de Covid, que el año pasado fue 0,9% del PBI. Eventualmente, se podría reducir a la mitad y ahí hay una suerte de ahorro de medio punto del producto con el gasto relacionado con la pandemia. Y en América Latina, en general, siempre está la posibilidad de depender del eslabón más débil de la cadena, por decirlo de alguna manera, que es el gasto de capital, la obra pública, que es una cuestión más flexible que muchos otros ítems del gasto público. Hay una promesa también en el programa de un aumento importante del gasto de capital, que probablemente eso no se pueda entregar en la magnitud en que se prometió.

–Por lo tanto, el FMI será inflexible con la meta fiscal.

–La meta en sí no es tan ambiciosa, no estoy seguro de lo que hará el FMI, pero es muy difícil que se le pida mucho menos. Si se le pide menos que reducir de 3 a 2,5%, ¿qué mejora genuina estaría entregando respecto de lo fiscal? Este es un programa “puente”, más que un plan “transformador”, que permite aumentar la inversión o el crecimiento, que es lo que se busca siempre en un programa de Facilidades Extendidas del FMI. Este programa no tiene nada de eso y entonces, como mínimo, debería intentar entregar las metas fiscales, que no son muy ambiciosas, y que no han llevado a un aumento en el precio de los bonos. No son metas fiscales que hayan llevado al mercado a pensar que con esto la Argentina será capaz de enfrentar los pagos de la deuda que empiezan en 2025. Si hay flexibilidad del FMI, viene por el lado de cómo llegar al déficit de 2,5% y no tanto en que el 2,5% se transforme en un 3%.

–Si lo fiscal no se cumple, sería también difícil cumplir con la meta monetaria.

–Exactamente, porque lo fiscal es el centro, es la condición necesaria para que se pueda hacer lo otro. Si no se entrega lo fiscal, tampoco se podrá reducir la emisión monetaria, que es bastante significativa, ya que cae de casi 4% del PBI a 1%. Si el déficit fiscal primario no se reduce, todo eso va a cuenta de cuánto más habrá que cubrir con transferencias del Banco Central. Al imprimir más dinero, impacta la brecha y se hace cuesta arriba cumplir con el objetivo de aumentar las reservas internacionales.

–¿Por qué el tipo de cambio libre en la Argentina cayó tanto desde el pico de $223 a fines de enero?

–Había gente que pensaba que el programa con el Fondo no se iba a cerrar. Imagino que eso llevó un poco a tener esta suerte de reducción en la brecha desde que se anunció el principio de acuerdo con el FMI. Eso trae cierta calma porque había un escenario de no acuerdo. Ahora hay también cuestiones estacionales de la cosecha, con precios de granos altos. Existe la posibilidad de que en el segundo trimestre la brecha todavía no se dispare, pero también depende de otros componentes que no se pueden anticipar y que tienen que ver con la dinámica política, la relación dentro de la coalición gobernante.

–¿Cómo se ve desde Wall Street la relación tensa entre el Presidente y la vicepresidenta?

–Nosotros tendemos a no hacer pronósticos políticos en el banco, pero por supuesto que llama la atención. No hay una idea muy clara de lo que significan estas peleas. Uno de los puntos de tensión tiende a ser el tema de los servicios públicos. Eso hace que los inversores pregunten cuán factible es que cumplan con las métricas fiscales, si no van a tener un plan de reducción de los subsidios vía aumento de tarifas. El inversor pregunta, por supuesto. Pero todavía es muy pronto para hablar de las elecciones de 2023, y la Argentina es un país bastante cambiante como para especular un eventual cambio de rumbo de política económica, que es a priori lo que la gente empieza a ver como una creciente probabilidad.

–Por lo que ocurrió después de la derrota del oficialismo en las elecciones legislativas, pareciera que, aunque cambie el gobierno, se cree que no habrá un gran shock de optimismo hacia la Argentina. ¿Es así?

–Es difícil saber, es muy temprano. Tampoco sabemos el plan de la eventual oposición. No sabemos ni cuál es el plan de la coalición gobernante ni el de la oposición. Parece que hay un consenso en la oposición de que hay que reducir el déficit fiscal, pero la teoría y la práctica distan una de otra. Es difícil que los inversores se sientan muy entusiasmados con el futuro de la Argentina, cuando no sabemos en qué estado llegará la macro en diciembre de 2023. Y si no tenemos el diagnóstico de con qué se tendrá que lidiar, menos podemos saber cuál será la política económica para atacar eso. Es muy difícil que haya un optimismo, estando tan lejos de las elecciones y con tanta incertidumbre.

–¿Le sorprendió la flexibilidad del FMI que no exigió reformas?

–Muy pocos creían que el programa de facilidades extendidas iba a terminar siendo un programa con reformas estructurales, cuyos objetivos son alimentar el proceso de inversión directa, la capacidad de la economía de producir más, de crecer más y de generar empleo. Todo esto fue anticipado y por eso no hubo grandes cambios en los precios de los activos argentinos cuando se llegó al acuerdo

–¿Cuánto esperan de inflación para este año y de crecimiento de la economía?

–Tenemos los pronósticos un poco atrasados. Hoy proyectamos 55%, pero con riesgos de que sea mayor, porque los datos de inflación de febrero y marzo estuvieron un poco por arriba de lo que la mayoría estaba esperando. En crecimiento estamos abajo del consenso, porque creo que habrá un impacto en el consumo a medida que se empiece a aumentar algo las tarifas de servicios públicos. El proceso inflacionario también atenta contra el ingreso disponible de los hogares. Y en parte, la situación energética también hace que la inversión se vea limitada, y la falta de certezas sobre el rumbo económico tampoco ayuda. Me cuesta ver que la economía seguirá creciendo a un ritmo de arrastre estadístico del año pasado, de 3 o 3,5%. Habrá una merma en el consumo, porque el año pasado se estimuló mucho la demanda y este año no puede pasar eso, si las autoridades quieren cumplir con el programa del Fondo. No tener el dinero disponible generará un impacto.

–¿Por qué la inflación fue mayor a lo esperado en el primer trimestre? ¿Cuánto incide la guerra?

–Las transferencias del Banco Central al Tesoro al final del año pasado fueron de niveles sin precedentes, y eso actúa con un rezago. Los problemas macro son una combinación de factores, que no solo incluye una falta de ancla, sino que también tienen que ver con un aumento de los precios de los alimentos, de ciertos insumos y de la energía. Eso hace que en una economía como la nuestra, donde la inercia es alta, donde la gente va cambiando de expectativas a medida que los datos van saliendo, hace que la inflación cada vez sea mayor. La gente prefiere gastar el balance de pesos que tiene, porque tiene miedo, y eso lleva a una demanda de ciertos productos cuya oferta no tiende a reaccionar en la misma medida. Es una combinación de factores, pero sobre todo hablamos de una política fiscal y de financiamiento del déficit fiscal que hace que esto lleve a este tipo de problemas.

–¿Hay riesgo de hiperinflación?

–Nadie está proyectando que eso suceda. Hay riesgo de que la inflación termine en un escalón más alto de lo que estaba. Hasta hace unos años, la inflación estaba entre el 25 y 30%, y ahora pareciera que el 50% es el nuevo umbral donde estamos parados. Requiere de una política macroeconomía dedicada a atacar el tema de la inflación con un programa más ambicioso de lo que fue acordado con el FMI. Se necesita una mejora en las cuentas fiscales más importantes, una reducción mayor y eliminación de las trasferencias del Banco Central al Tesoro. En varios países de la región tienen tasas reales positivas o van esa dirección, porque hay que intentar ajustar el estímulo monetario. La Argentina carece de estas herramientas o, si las intenta hacer, las hace en una magnitud que no es suficiente para generar ese shock que ancle las expectativas de inflación. Me parece que insistimos con programas que no han funcionado en el pasado, como los acuerdos de precios, que no lograron tener el éxito que las autoridades querían.

–¿Es inevitable pensar que habrá que renegociar con el FMI?

–Es inevitable que habrá que repensar las proyecciones, no tanto las metas, que son relativamente razonables y alcanzables. No es lo que se esperaba de un programa de facilidades extendidas, pero al final de cuentas hay varios de los ítems que podrían ser alcanzables.