La era de una tasa de interés baja llegará a su fin

Kenneth Rogoff
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12 de agosto de 2012  

CAMBRIDGE.- ¿Durante cuánto tiempo pueden persistir los tipos de interés más bajos jamás alcanzados por las divisas más importantes? Los tipos de interés a diez años en los Estados Unidos, el Reino Unido y Alemania rondan en torno a 1,5%; en Japón, el tipo a diez años derivó por debajo de 0,8 por ciento. Al parecer, los inversores mundiales están dispuestos a aceptar estas tasas bajas, aunque no parezcan compensar la inflación esperada. De hecho, el interés de las letras del Tesoro de los Estados Unidos ajustado a la inflación es ahora negativo hasta 15 años.

¿Es estable esta situación? A corto plazo, claro que sí. De hecho, los tipos de interés podrían bajar aún más; a largo plazo, esta situación es claramente inestable.

Tres factores subyacen a los bajos rendimientos. En primer lugar, está la "saturación de ahorro mundial", idea popularizada por el actual presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, en un discurso de 2005. Por diversas razones, los ahorristas aumentaron en muchas regiones. En Alemania y en Japón, las poblaciones que envejecen y necesitan ahorrar para la jubilación. En China, el gobierno atesora bonos seguros como protección contra una crisis bancaria. Los exportadores de petróleo procuran acumular riqueza durante los años de auge.

En segundo lugar, en sus medidas para luchar contra la crisis financiera, todos los bancos centrales más importantes bajaron los tipos de interés a muy corto plazo hasta cerca de cero. En tiempos normales, cualquier medida adoptada por un banco central para bajar mucho los tipos de interés durante demasiado tiempo acabará por surtir el efecto opuesto. Los tipos de interés en el mercado a corto plazo bajarán, pero, cuando los inversores reconozcan las consecuencias inflacionarias en última instancia de una política monetaria muy relajada, los tipos de interés a largo plazo subirán.

Eso no ha sucedido aún, pues los bancos centrales han procurado repetir su retahíla de una inflación baja a largo plazo, cosa que bastó para convencer a los mercados de que se abandonará cualquier estímulo antes de que se acumulen las fuerzas inflacionarias.

Pero hay un tercer factor. Los inversores temen cada vez más de un colapso financiero mundial, muy probablemente a partir de Europa, pero con la contribución también del precipicio fiscal de los Estados Unidos, la inestabilidad política en Oriente Medio y una desaceleración en China.

La combinación de esos tres factores es la que ha creado una tormenta devastadora para unos tipos de interés bajísimos, pero, ¿cuánto puede durar la tormenta? Pese a ser muy impredecible, resulta fácil imaginar cómo se podría invertir ese proceso.

Para empezar, las mismas fuerzas que propiciaron un cambio ascendente en la curva del ahorro comenzarán a funcionar en la dirección opuesta. Japón empieza a experimentar un enorme aumento de las jubilaciones, lo que entraña una profunda reducción del ahorro, a medida que los mayores comienzan a recurrir a las reservas acumuladas durante toda la vida. Alemania no tardará en encontrarse en la misma situación. Además, nuevas tecnologías para la extracción de energía, combinadas con una trayectoria más suave del crecimiento mundial, tienen repercusiones en los precios de los productos básicos, por lo que están reduciendo en gran medida los superávits de sus exportadores, desde la Argentina hasta Arabia Saudita.

Muchos bancos centrales (aunque no todos) idearán procedimientos para aumentar las perspectivas de inflación. Habrán de tolerar una mayor inflación como medio de forzar a los inversores a recurrir a los activos reales, a acelerar el desapalancamiento, y como mecanismo para facilitar el ajuste reductor de los salarios y los precios de las viviendas reales.

Resulta absurdo sostener que los bancos centrales son impotentes y están incapacitados para subir las perspectivas de inflación, por mucho que lo intenten. En último caso, los gobiernos pueden nombrar a ejecutivos de bancos centrales que tengan tolerancia a una inflación moderada: actitud exactamente paralela a la de nombrar a banqueros centrales "conservadores" como medio para luchar contra una inflación elevada.

En tercer lugar, tarde o temprano, los nubarrones sobre Europa se disiparán, si bien no parece que sea pronto. Es probable que la situación empeore antes de mejorar y no es difícil imaginar una reestructuración de la zona del euro. No obstante, su resolución, en última instancia, acabará con la incertidumbre que nubla el horizonte en la actualidad.

Unos tipos de interés bajísimos pueden persistir durante un tiempo. Desde luego, los tipos de Japón se mantuvieron estables en un nivel muy bajo durante un período considerable, a veces bajando más, aun cuando parecía que sólo podían subir, pero la dinámica actual de los tipos de interés bajos no es del todo estable. Podría cambiar con gran rapidez.

1,5%

Es la tasa de interés anual que pagan los depósitos en Estados Unidos, Reino Unido y Alemania; en Japón, se ubica en torno al 0,8% anual.

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