En el centro de las miradas: el debate sobre el rol del Banco Central

Guido Sandleris, en su conferencia tras el domingo en el que se tomaron medidas de política cambiaria
Guido Sandleris, en su conferencia tras el domingo en el que se tomaron medidas de política cambiaria Fuente: AFP - Crédito: Juan MABROMATA
En un escenario complejo e inestable, la prioridad de la autoridad monetaria es hoy contener el dólar y las expectativas; cuál es el impacto de las recientes medidas anunciadas por el Gobierno y cómo se da la discusión, más allá de nuestro país, sobre el trabajo que deben realizar estas entidades
Esteban Lafuente
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8 de septiembre de 2019  

La dinámica económica del país lo tiene, una vez más, en el centro de la escena. El Banco Central de la República Argentina se convirtió en un actor clave de un escenario complejo, marcado por la caída de los depósitos en dólares, la suba del tipo de cambio, una inflación en niveles muy altos y la disminución de las reservas, que llevó al presidente Mauricio Macri a levantar los controles de cambios que antes había rechazado. Con tasas de interés por encima del 85%, un programa monetario con el FMI con múltiples parches y una recesión de la que no se ve la salida, la máxima autoridad monetaria enfrenta un panorama con diversos horizontes inciertos.

"No es normal que una elección presidencial genere el nivel de incertidumbre y volatilidad que hemos visto en estas dos semanas", afirmó Guido Sandleris, presidente del BCRA el lunes, en un testimonio que refleja que está concentrado en lo más inmediato. Desde el inicio de la crisis, a fines de abril de 2018, el dólar subió más de 185% -el valor minorista de la divisa pasó de $20 a $57- y la actividad económica se derrumbó, en un proceso que se acentuó tras la derrota electoral del Gobierno en las PASO. El proceso, a su vez, dejó en el camino a dos presidentes, Federico Sturzenegger y Luis Caputo y abrió las puertas del edificio de Reconquista 266, en el microcentro porteño, a Sandleris, el 61° titular de esta entidad en apenas 84 años. Un cargo de seis años devenido fusible que salta ante cada vaivén de la economía local.

La prioridad del Central es hoy contener al dólar y poner freno a las expectativas, para evitar un mayor impacto sobre la inflación. Según lo reflejado por el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM), que publica la propia autoridad monetaria, los economistas creen que la suba del índice de precios superará el 55% este año. "Seguiremos haciendo todo lo que esté a nuestro alcance para contener la volatilidad nominal y garantizar en forma sostenible la estabilidad del sistema financiero", dijo Sandleris, tras el incremento del tipo de cambio que siguió a las PASO y que obligó a recalcular la hoja de ruta. La entidad mantuvo su política restrictiva, que llevó la tasa de interés de referencia más allá del 85%.

"En este contexto de tanta incertidumbre de raíz política, el tipo de cambio es el ancla más efectiva para contener expectativas, y la forma más efectiva de lograr el objetivo es tener intervenciones. Le ganan a cualquier otro instrumento al alcance del Banco Central", define el economista Gabriel Caamaño, socio de la consultora Ledesma.

En este contexto, el Central intentó manejar la situación con intervención en el segmento de futuros, venta de divisas del Tesoro y regulaciones que forzaron a los bancos a desprenderse de dólares. En un escenario de alta volatilidad y dolarización, con ahorristas demandando divisas en las sucursales bancarias, el Gobierno se vio forzado a archivar sus dogmas y puso nuevos controles a los flujos de capitales. Estableció la necesidad de gestionar una autorización previa para que las entidades financieras giren sus utilidades. Y apeló de urgencia a un esquema para limitar la dolarización, que incluye restricciones para las compras por parte de empresas, un límite de US$10.000 mensuales para personas físicas y la obligación de liquidar divisas para los exportadores.

"Está claro que no es sostenible este nivel de tasas de interés ni una reducción como la que vemos del nivel de reservas, pero es lógico que ocurra en un contexto de crisis. Las que se están tomando son medidas de crisis para estabilizar la situación", plantea Martín Kalos, economista jefe de Elypsis. Y añade: "En algún momento tiene que ocurrir que se diagrame una política económica con una mirada productiva de mediano y largo plazo, para no estar viendo siempre cómo ir bajando la tasa hasta que viene un nuevo coletazo de la crisis, como pasó en septiembre pasado, en marzo de este año y ahora".

El foco del Banco Central, del Gobierno y de la oposición está puesto en las reservas. El drenaje no cede y responde a diferentes causas: las intervenciones en el mercado cambiario, la cancelación de títulos de deuda y del préstamo repo con bancos extranjeros, la caída del valor en dólares del swap con China por la depreciación del yuan, las discontinuadas subastas de US$60 millones diarios por cuenta del tesoro y la salida de depósitos de los ahorristas, que cedió tras el pico de comienzos de la semana. Tras el saldo de US$68.747 millones del 18 de julio, empezaron a caer y al cierre de esta semana quedaron en US$50.949 millones.

Cuando faltan siete semanas para las elecciones presidenciales, el número que todos miran es el de las reservas "netas" del Banco Central, que define el margen de acción del organismo para hacer frente a la dinámica del mercado. "Al total de reservas hay que sacarle los pasivos corrientes que podrían realizarse en un año y, eventualmente, no los tendrías", explica Caamaño. El monto de reservas netas excluye US$7500 millones que el Tesoro tiene depositados en su cuenta del BCRA, los más de US$14.600 millones de los encajes de los depósitos en dólares del sistema financiero o las posiciones en futuros, entre otros rubros.

"La flotación administrada es una técnica válida, pero dentro de un contexto. Hay que buscar mayor estabilidad, porque si no se pierde el uso de la herramienta. Por un tiempo se puede, pero después la base es qué se hace en materia de política económica y de la política en particular", afirma Daniel Marx, que fue director del BCRA entre 1987 y 1988, acerca de una dinámica que marca la Argentina actual, donde la tensión financiera posterior a las PASO se movió también al ritmo del acercamiento y la ruptura entre Macri y Alberto Fernández. Tras las medidas adoptadas por el Banco Central, la semana terminó con variables situación de estabilidad y con una incógnita sobre el futuro del dólar y de las reservas.

Una historia de inestabilidad

La figura del Banco Central como organismo rector del sistema financiero es relativamente reciente en el contexto económico global. Su origen, sin embargo, se remonta varios siglos atrás, en los inicios del capitalismo en Europa. "Los bancos centrales comienzan a aparecer en el siglo 17. Los primeros fueron organismos de gestión privada creados por bancos privados que emitían algo de dinero en papel, pero que en muchos casos nacieron para prestarle dinero al tesoro de cada país", explica Kalos. "Esta dinámica duró básicamente hasta el final del patrón oro y la primera posguerra mundial, y empezó a cambiar después de la gran depresión de 1929, cuando el mundo comenzó a notar las falencias de política monetaria y su influencia en el ciclo económico", agrega.

De la mano del pensamiento de John Maynard Keynes y otros influyentes economistas de la época, que advirtieron sobre el rol del dinero en el centro de la dinámica económica, los países adoptaron la figura del Banco Central. El de la Argentina se creó oficialmente en 1935, tras sancionarse la Ley de Bancos, para reemplazar a la antigua Caja de Conversión. Creado como un ente mixto -con participación estatal y bancos nacionales y extranjeros- en un contexto de crisis económica internacional, fue nacionalizado en marzo de 1946, por un decreto del presidente de facto Edelmiro Farrell.

Acualmente es una entidad autárquica dentro del Estado y cumple un rol similar al de entidades de otros países, como la Reserva Federal de los Estados Unidos, el Banco de Inglaterra o sus homónimos de Brasil, Japón o la India. "Su primera atribución es la potestad legal de emitir el dinero con el que se hacen las transacciones; también regula la intermediación financiera que realiza un conjunto de entidades", explica la economista María Castiglioni, directora de C&T Asesores.

Como ente rector del sistema financiero local, se encarga de regular el sistema bancario y de definir e implementar la política monetaria. La cantidad de dinero circulante, el nivel de crédito y las tasas de interés son sus principales herramientas.

La Carta Orgánica, que fue reformada por el Congreso en 2012, define los objetivos del BCRA, un tema de debate tanto en el país como a nivel internacional. Con extensa bibliografía en ambas veredas y una discusión aún no saldada, hay quienes plantean que la misión de un banco central debe ser fundamentalmente preservar la estabilidad de la moneda y del sistema financiero. Otros argumentan que ese rol es incompleto y que la autoridad monetaria también tiene que ocuparse de la estabilidad económica y del crecimiento de la actividad.

"El objetivo esencial del Banco Central debe ser preservar el valor del peso o, en otros términos, lograr una inflación normal. Esa debe ser la meta esencial y prioritaria, absolutamente", afirma Julio Piekarz, quien se desempeñó como gerente general del BCRA en la década de 1980. "La Reserva Federal estadounidense tiene el doble objetivo antiinflacionario y simultáneamente propender al pleno empleo, pero el abuso de políticas monetarias y nuestra historia inflacionaria es tan dramática que darle simultáneamente a ambos objetivos es muy peligroso. Que un Banco Central haga políticas expansivas en el corto plazo, a la larga o a la corta se traduce en un aumento de la inflación y en destrucción de la moneda", añade.

Una visión distinta expresa Miguel Ángel Pesce, economista y vicepresidente del BCRA entre septiembre de 2004 y diciembre de 2015, durante las presidencias de Martín Redrado, Mercedes Marcó Del Pont, Juan Carlos Fábrega y Alejandro Vanoli. "Yo estoy de acuerdo con la reforma de 2012, en el sentido de que hay que mantener la estabilidad de precios, pero también el empleo y el crecimiento económico. El doble mandato es la visión americana, mientras que la mirada más centrada en la inflación es europea. Y, aun así, cuando Europa tuvo recesión, el Banco Central Europeo salió a comprar activos. Un banco central no puede permitir procesos recesivos prologados y niveles de desempleo sostenidos, especialmente en gobiernos democráticos", añade el economista, quien hoy integra el equipo de economistas que trabaja con Alberto Fernández.

La discusión es parte de la agenda actual. En marzo último, en el marco del acuerdo con el FMI, el Gobierno llevó al Congreso una nueva propuesta de reforma de la Carta Orgánica. Allí se mantienen los mandatos múltiples, pero se define como "misión primaria y fundamental" preservar la estabilidad de precios, una meta esquiva histórica para un país que vive con inflación de doble dígito desde 2007 y se encamina a cerrar 2019 con un índice mayor al 50%.

Tensiones en la agenda

Otro eje del debate se vincula con la presunta independencia del organismo, cuyo directorio debe ser aprobado por el Senado de la Nación. "Si se entiende la lucha contra la inflación como un esquema general de política económica, lo que hay que preguntarse es cómo se articulan las políticas fiscales y de ingresos con las políticas monetaria y financiera, porque la descoordinación puede generar problemas", dice Kalos.

"Una cosa es que seas independiente y otra es que seas autista. No puede ocurrir una descoordinación entre el Central y Hacienda, porque se daña a la economía", remarca Pesce, quien vivió de cerca un episodio de tensión entre el BCRA y el Poder Ejecutivo. Fue en 2010, cuando el entonces presidente de la entidad, Martín Redrado, se negaba a usar las reservas para pagar deuda pública, en un conflicto que terminó con su remoción mediante un DNU.

La falta de coordinación entre el Central y Hacienda también se dio en el actual gobierno, que llegó con un perfil más amigable con los mercados y pretendió defender públicamente la independencia del organismo. Durante la gestión de Federico Sturzenegger, el cortocircuito se dio entre una meta inflacionaria ambiciosa, que subestimó el impacto de los ajustes en el tipo de cambio y en las tarifas de servicios públicos, y el gradualismo fiscal que ejecutó Alfonso Prat Gay desde el Ministerio de Hacienda. Para financiar el déficit, el Gobierno apeló al endeudamiento en dólares, en una dinámica que tendía a apreciar el tipo de cambio y que afectó a la política monetaria del Central. En ese proceso, que se dio entre 2016 y 2017, el BCRA debió emitir pesos para comprar los dólares al Tesoro y luego esterilizar esa emisión con Lebacs, proceso que generó una montaña de letras que terminó contribuyendo a la corrida cambiaria de abril de 2018 y a la recesión que aún atraviesa el país.

Las tensiones entre el Poder Ejecutivo y la autoridad no son un tema solo local. El tema está hoy en plena ebullición en los Estados Unidos, la mayor potencia económica global. El foco de conflicto entre el presidente Donald Trump y Jerome Powell, titular de la Reserva Federal (Fed), está en el nivel de las tasas de interés que fija la entidad monetaria. A través de su cuenta de Twitter, Trump le reclamó un cambio a la Fed y llegó a calificar a Powell como su "mayor enemigo", al nivel del presidente chino Xi Jimping, con quien mantiene una dura batalla comercial.

La independencia, según apunta Kalos, sirve "para que no haya una presión política y un abuso por parte del Poder Ejecutivo, o un abuso en financiar al Tesoro con emisión. Un banco central no puede ser 100% ajeno al resto de las políticas y lo que se busca es que las herramientas vayan en un mismo sentido".

Cómo cerraron las variables claves tras una semana en la que se logró la calma

85%: La tasa de las Leliq se ubicó el viernes en 85,87% anual, un nivel récord; está más de dos puntos arriba respecto del último día de agosto

$ 58,02: Es la cotización de cierre que tuvo el viernes la moneda estadounidense; en principio, ese valor es un indicador de que las medidas sobre el mercado de cambios fueron efectivas. El viernes previo la divisa había llegado a una cotización superior a los $62

US$50.949 millones: Es el nivel de reservas que hay actualmente en el Banco Central; la cifra se redujo por las ventas para contener el dólar y por la salida de depósitos bancarios

Riesgo país: La semana terminó con una tendencia a la baja de este indicador, que cayó 400 puntos en los últimos días y que cerró el viernes en 2031 puntos; en lo que va de septiembre disminuyó un 19%, aunque sigue en un nivel muy elevado

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