Relajan la política monetaria al son de la política fiscal

Respecto de las experiencias recientes en la región, la tarea de desinflación de la economía argentina se encaró en un contexto bastante hostil.

Primero, se inició en forma paralela a un programa de ajuste de precios relativos (tipo de cambio y tarifas), que le imprimió un piso elevado a la inflación desde 2016.

Al mismo tiempo, la autoridad monetaria se ha visto obligada a emitir elevadas sumas de dinero para financiar directamente al Tesoro o bien para comprar los dólares que se consiguen por la vía del endeudamiento externo y que vienen a cubrir el déficit fiscal.

Así, mientras la política fiscal tiene un marcado sesgo gradualista, la monetaria, cuyo único instrumento por definición de cualquier modelo de inflation targeting (metas de inflación) es la tasa de interés, no sólo fue muy ambiciosa en términos de la temporalidad buscada para alcanzar la meta, sino que también tiene un poder de fuego limitado para atacar las múltiples y variadas causas que caracterizan el actual proceso inflacionario (inercial, cost-push y dominancia fiscal).

Este mix de política es el que ha llevado a tener en la actualidad tasas de interés reales en torno al 10% y a ralentizar el sendero del tipo de cambio con respecto al de los precios, aumentando la vulnerabilidad de la economía ante un marcado empeoramiento de las cuentas externas.

Hora de correcciones

Es en este contexto de descoordinación entre la política monetaria y la fiscal en el que debe entenderse el anuncio del relajamiento de las metas de inflación realizado por todo el gabinete económico en la mañana de ayer.

El Central trabajará ahora para lograr una tasa de inflación de 15% en 2018, de 10% en 2019 y de 5% en 2020. De esta forma, en definitiva, se corre un año la exigencia de desinflación, en línea con el comportamiento de los precios en el último bienio.

Hay que tener en cuenta que la tasa de interés funciona no sólo como el costo del financiamiento productivo, sino también como variable de arbitraje fundamental en el mercado cambiario. Así, la expectativa de una trayectoria de tasas más baja que la actual ha provocado una inmediata caída de hasta 400 puntos básicos en la curva de las Lebac en el mercado secundario y, consecuentemente, un aumento del tipo de cambio mayorista en torno al 4%.

Este movimiento no es más que una reacción lógica y racional ante el anuncio de una política monetaria algo más laxa y, por ello, en pocos días, debería volver a primar una situación de pax cambiaria.

Claro está, pasar a convivir con un nivel de tipo de cambio más elevado que el que se esperaba implica un desafío trascendente para el BCRA: minimizar su traslado a los precios.

Y es este último punto el que terminará definiendo fehacientemente la bondad de este relajamiento de metas, puesto que la competitividad cambiaria sólo mejorará en la medida en que logre contenerse el efecto inflacionario provocado por el movimiento alcista del dólar.

La obsesión con un ritmo demasiado acelerado de desinflación en un contexto de gradualismo fiscal, lejos de generar beneficios para la economía, redundó en una evidente disminución de su competitividad.

De todas maneras, las nuevas metas son desafiantes y marcan un sendero claro de desinflación a 2020, asegurando una política monetaria responsable en el mediano plazo.

El autor es director de Abeceb y ex secretario de industria, Comercio y Minería