La economía de 2020 no tendrá margen para financiar populismos

Después de los resultados de las PASO y con un mercado que hizo un "recalculando" de tipo de cambio, riesgo país y tasa de interés frente a las incógnitas de 2020, los incentivos del juego político quedaron alineados en la dirección de un equilibrio de Nash sin cooperación: Mauricio Macri, en el papel de candidato y con menor poder político; Alberto Fernández, con mayor poder, pero sin incentivos para dar definiciones que despejen la incertidumbre.

En este contexto de inestabilidad financiera, paridades de bonos en zona de default y una crisis cambiaria/de deuda que derivó en una salida de depósitos en dólares, el drenaje de reservas del BCRA tenía tres vías: vencimientos de deuda de corto ante la ausencia de roll over en el mercado local, venta de reservas del Central para calmar la presión cambiaria frente a la dolarización de carteras y una salida de depósitos en dólares. El Gobierno priorizó la estabilidad de las reservas pagando el costo político del "reperfilamiento" compulsivo de letras de corto plazo y de las restricciones a la compra de dólares, pero asegurando la liquidez para el retiro de depósitos en dólares.

A diferencia de 2001, el sistema financiero está líquido y no presenta descalce de moneda. Hoy, 35% (y antes de las PASO, casi el 50%) de los depósitos en dólares del sector privado está encajado en las reservas del BCRA, mientras que entre 1998 y enero de 2002 los préstamos en dólares superaron en promedio en US$19.000 millones a los depósitos en dólares. Por otro lado, lo que está prestado es principalmente vía crédito de corto plazo a compañías que exportan o que tienen ingresos vinculados al dólar, mientras que en 2001 el 70% de los créditos en dólares se había hecho al sector no transable. También hay diferencias con 1989: el Central tiene reservas (US$14.700 millones de reservas de libre disponibilidad más US$7200 millones del primer desembolso del FMI, en junio de 2018) y no monetiza el déficit.

La salida de depósitos se moderó en la última semana. Pero si persiste el equilibrio de Nash sin cooperación política, con el desembolso del FMI trabado se corre el riesgo de un mayor deterioro en el balance del Banco Central vía caída de reservas y suba de la tasa de interés, en un contexto donde el aumento de la brecha fiscal de fin de año podría forzar una monetización si no se recupera el roll over en el mercado local, con potencial impacto en el tipo de cambio y en la brecha. Y con el riesgo de convertir una crisis de liquidez en una de solvencia, dado que cada vez es mayor el superávit fiscal primario requerido para estabilizar la relación deuda/PBI, en la medida en que sube el tipo de cambio real/la tasa real requerida y baja el crecimiento potencial.

La economía de 2020 llegará sin margen para financiar populismos y salir ilesos dada la inercia inflacionaria de partida, el deterioro en el balance del BCRA, las necesidades financieras y las reformas requeridas para alcanzar el superávit fiscal que estabilice la relación entre deuda y PBI. La estabilización nominal demandará no solo consistencia monetaria y fiscal, sino también algún esquema de estabilización que permita romper o moderar la inercia y la indexación de contratos.

El alto colchón cambiario de partida, la obligación de liquidar exportaciones y los controles de capitales impuestos por el Gobierno ayudarán a la oferta de dólares en la próxima gestión, pero se necesitará de una vuelta a los mercados de capitales para recuperar el crecimiento económico, en una economía que estructuralmente necesita dólares para impulsar el consumo y el salario real. Y es por eso que la próxima administración deberá asegurar el camino de una reestructuración "amigable" de la deuda con el mercado, en el marco de un nuevo acuerdo con el Fondo. De lo contrario, se verá forzada a posponer la recuperación.

El autor es economista, director de Eco Go